中國 Robinhood，數字幣交易是富途的大機會嗎？
撰文：鮑奕龍，華爾街見聞
摩根士丹利上調富途控股評級，認為加密貨幣業務有望成為其未來多年的增長引擎。
據追風交易台消息，7 月 9 日，摩根士丹利發表研報，預計富途公司 2025-2027 年將實現 27% 的年均利潤增長，原因是其在香港、新加坡和美國市場的加密貨幣業務展現出強大的潛力。
分析師認為，隨著香港等地監管環境逐步明朗，富途憑藉其強大的品牌信任度、一站式服務平台和全面牌照優勢，有望在快速增長的加密貨幣交易市場中佔據重要份額。 不過潛在的風險包括加密貨幣市場的高波動性及監管不確定性，但富途憑藉其品牌信任和全套牌照優勢，有望在競爭中脫穎而出。
在基準情景下，如果加密資產能夠增長至 2027 年客戶總資產的 12%，僅現貨交易就可為富途帶來 34 億港元的增量收入，相當於此前 2027 年收入預測的 18% 提升。 同時穩定幣、衍生品和保證金融資等業務可能再貢獻 16 億港幣收入。
摩根士丹利指出富途目前的遠期市盈率約為 15 倍，略高於過去四年中 14.3 倍的平均遠期市盈率。 但分析師認為該股仍被低估，預計 2026 年遠期市盈率將達到 20 倍，並將股價目標從 140 美元上調至 160 美元。 對比之下，美國零售經紀商 Robinhood 的 2026 年遠期市盈率為 63 倍，顯示富途估值具備吸引力。
加密貨幣市場崛起：富途的戰略機遇
研報指出全球加密貨幣市場正經歷顯著增長。 市值從 2024 年初的不足 2 萬億美元增長至 2024 年底的 3.9 萬億美元，目前穩定在 3.4 萬億美元左右。
這一規模已與日本股市（6.5 萬億美元）、香港股市（4.1 萬億美元）和英國股市（4.6 萬億美元）等主要股票市場相當。
監管發展成為推動市場增長的關鍵因素。 美國證券交易委員會在 2024 年 1 月首次批准現貨比特幣 ETF，引發了第一季度近 50% 的市場漲幅。 2024 年第四季度，隨著特朗普政府對加密貨幣更友好的監管態度預期，市場再次上漲 32%。
而香港證券及期貨事務監察委員會於 2025 年 2 月發布了名為「A-S-P-I-Re」的全面監管路線圖，涵蓋加密貨幣經紀、虛擬資產交易平台（VATP）和穩定幣等 12 個關鍵舉措。
香港監管為傳統金融機構參與加密市場鋪平道路。 富途已於 2024 年下半年獲得香港經紀牌照，並於 2025 年 1 月獲得 VATP 牌照，位列首批進入該市場的受監管金融公司之一。
分析師認為這為富途打開了巨大的市場份額潛力，特別是在香港和新加坡，客戶資產佔比超過 60%。 預計未來將逐步引入衍生品、保證金交易和場外交易等更多業務類型，進一步擴大金融機構的潛在市場空間。
富途的核心競爭優勢：品牌與平台
富途在香港和新加坡積累了強大的客戶基礎和品牌信任，截至 2024 年底擁有 240 萬活躍賬戶，客戶資產達 7430 億港幣，2025 年第一季度增至 8290 億港幣。
研報指出，富途的全套牌照（包括經紀、交易所和銀行相關牌照）以及頂尖的用戶體驗，使其能夠通過投資者教育和有競爭力的定價吸引加密貨幣投資者。
富途一站式平台整合了股票、ETF、期權和加密貨幣等多種資產類別交易，降低了新手投資者的進入門檻。 例如，香港客戶可直接使用港幣或美元交易比特幣，最低交易金額僅約 30 美元。
這種便利性和信任度是富途在競爭中的護城河，尤其是在面對本地經紀商和全球加密交易所的競爭時。 摩根士丹利預計，若加密貨幣資產佔富途客戶資產的 12%，到 2027 年現貨交易將貢獻 34 億港幣的增量收入，相當於此前 2027 年收入預測的 18% 提升。
此外，加密貨幣的高交易速度是關鍵驅動因素。 以交易量與平均市值的比值來計算交易速度，全球比特幣和以太坊的交易速度分別為 410% 和 780%，遠高於香港和美國股市的 130-160%。
若香港監管允許，穩定幣發行、衍生品交易和保證金融資可能再帶來 16 億港幣收入。 例如，穩定幣儲備投資收益（假設 2.5% 收益率）可貢獻 2.4 億港幣，並對沖股權市場的周期性風險。
富途目前的加密交易費率較低（香港為 8 個基點，美國為 49 個基點），但研報預計未來可能逐步接近行業平均水平（20-30 個基點），進一步提升收入潛力。
風險因素：競爭壓力與短期不確定性
儘管前景樂觀，富途的加密貨幣戰略面臨兩大風險。
一是加密貨幣市場固有的高波動性，可能導致市場資本化和交易量暫時回落，影響收入增長的線性表現。
例如，2022 年 FTX 和 UST 崩盤導致全球加密市場市值和交易量大幅下降，富途自 2024 年 8 月推出加密業務以來，交易量也隨市場趨勢波動。
二是競爭加劇，來自金融科技公司、支付企業以及經驗豐富的加密玩家（如全球交易所）的壓力可能影響客戶粘性和費率水平。
香港金管局穩定幣沙盒中的三家潛在發行商來自不同背景，顯示競爭多樣性。
摩根士丹利上調富途 2025-2027 年盈利預測，2027 年淨利潤預期上調 11.5% 至 112.33 億港幣，主要受益於加密現貨交易的收入潛力（約 16 億港幣已部分計入基礎情景）以及香港股權市場的持續強勢。
研報預測富途 2025-2027 年利潤年均複合增長率達 27%，客戶資產增長 4-6%，並將股價目標從 140 美元上調至 160 美元（基於折現現金流模型，基礎情景佔比 60%，牛市情景佔比 30%）。
當前股價 130.53 美元對應約 15 倍遠期市盈率，低於預期增長率，暗示仍有上升空間。 對比之下，美國零售經紀商 Robinhood 的 2026 年遠期市盈率為 63 倍，顯示富途估值具備吸引力。
