圍繞穩定幣收益率的爭論，其實與穩定幣本身無關。

在國會辯論加密貨幣市場結構立法之際，有一個問題變得尤為具有爭議性：是否應該允許穩定幣支付收益。

一方面，銀行正竭力維護其對消費者存款的傳統控制權，而這些存款正是美國經濟信貸體系的基石。 另一方面，加密貨幣行業的參與者則試圖將收益或“回報”轉讓給穩定幣持有者。

表面上看，這似乎只是加密經濟中一個狹隘的問題。 但實際上，它觸及了美國金融體系的核心。 圍繞收益穩定幣的爭論，其本質並非穩定幣本身，而是存款以及誰能從中獲得收益。

幾十年來，美國大多數消費者的存款幾乎沒有產生任何收益，但這並不意味著這些錢就閒置著。 銀行吸收存款並進行投資，例如放貸、投資和賺取收益。 消費者獲得的是安全保障、流動性和便利性（雖然銀行擠兌時有發生，但並不常見，而且聯邦存款保險公司（FDIC）的保險機制也有效降低了這種風險）。 而銀行則獲得了這些存款所產生的絕大部分經濟收益。

這種模式已經穩定存在很長時間了。 這並非因為這是不可避免的，而是因為消費者沒有其他切實可行的選擇。 但隨著新技術的出現，這種情況正在發生改變。

預期的轉變

當前關於穩定幣收益率的立法辯論，更多地反映了人們對貨幣行為方式的更深層次的預期轉變。 我們正邁向一個默認收益而非僅限於成熟投資者的特殊收益模式的世界。 收益正變得被動，而非主動選擇。 而且，消費者越來越希望獲得更多自身資本產生的回報，而不是讓這​​些回報被上游的中介機構吸收。

一旦這種預期形成，就很難再局限於加密貨幣領域。 它將擴展到任何價值的數字化表示形式：代幣化現金、代幣化國債、鏈上銀行存款，最終甚至包括代幣化證券。 問題不再是“穩定幣是否應該支付收益？”，而是變成了一個更根本的問題：為什麼消費者的賬戶餘額不應該獲得任何收益？

這就是為什麼穩定幣之爭對傳統銀行業而言具有生死攸關的意義。 它並非關乎一種新資產是否會與存款競爭，而是挑戰這樣一種前提：存款理應是低收益工具，其經濟價值主要歸於機構而非個人和家庭。

信用異議及其局限性

銀行及其盟友對此提出了一個嚴肅的論點：如果消費者直接從存款中獲得收益，存款就會流出銀行體系，導致經濟信貸匱乏。 抵押貸款成本將會增加，小企業貸款將會萎縮，金融穩定也將受到影響。 這種擔憂值得重視。 歷史上，銀行一直是家庭儲蓄轉化為實體經濟信貸的主要渠道。

問題在於，結論與前提不符。 允許消費者直接獲取收益並不能消除對信貸的需求，它只是改變了信貸的融資、定價和管理方式。 信貸不再主要依賴於不透明的資產負債表調整，而是越來越多地通過資本市場、證券化工具、集合貸款工具和其他明確的融資渠道流動。

這種模式我們以前也見過。 貨幣市場基金、證券化和非銀行貸款的增長曾引發信貸崩潰的警告。 但信貸並未崩潰，只是進行了重組。

現在正在發生的正是另一種類似的轉變。 當存款不再被悄悄地進行再抵押時，信貸並不會消失。 它會轉移到風險和回報更加清晰、參與者更加明確、承擔風險者獲得相應回報的體系中。 這種新體係並不意味著信貸減少，而是信貸結構的重組。

從機構到基礎設施

使這種轉變得以持久的並非任何單一產品，而是改變默認行為的金融基礎設施的出現。 隨著資產可編程化和余額更易於轉移，新的機制使消費者能夠在既定規則下獲得收益的同時，保留資產託管權。

金庫是這一大類金融體系的一個例子，其他例子還包括自動分配層、收益型封裝層和其他仍在不斷發展的金融基礎架構。 這些系統的共同之處在於，它們明確地揭示了長期以來不透明的事物：資本是如何部署的，在哪些限制條件下，以及最終惠及誰。

在這個世界上，中介作用並不會消失。 相反，它會從機構轉移到基礎設施，從自由裁量的資產負債表轉移到基於規則的體系，從隱性價差轉移到透明的資源配置。

因此，將這種轉變定義為“放鬆管制”是不得要領的。 問題不在於中介機構是否應該存在，而在於……WHO以及哪些人應該從中受益。

真正的政策問題

清晰地看，穩定幣收益率之爭並非小眾之爭，而是預示著未來存款格局將發生更大變化的開端。 我們正從一個消費者賬戶收益微薄、中介機構攫取大部分收益、信貸創造過程極不透明的金融體系，轉向一個賬戶預期能夠產生收益、收益更直接地流向用戶、基礎設施日益決定資本部署方式的新體系。

這一轉型可以也應該由監管來引導。 圍繞風險、信息披露、消費者保護和金融穩定的規則仍然至關重要。 但穩定幣收益之爭最好不要被理解為關於加密貨幣的決定，而是關於存款未來的決定。 政策制定者可以嘗試通過限制收益提供者來保護傳統模式，也可以認識到消費者的期望正在轉向直接參與其資金創造的價值。 前者或許能在一定程度上減緩變革，但無法逆轉變革的進程。