穩定幣對美元國際地位的機遇和挑戰

作者：沈建光，來源：《FT中文網》

導語

自本月初穩定幣公司Circle上市以來，其股票從IPO價格31美元已經漲到了180美元（截至6月27日）。 Circle是全球第二大美元穩定幣公司，股價出色的表現反映出全球投資者對於穩定幣前景的認可。 實際上，穩定幣不僅僅可能在全球跨境支付領域引發大變局，還可能對全球貨幣體系產生影響。

在近期的陸家嘴論壇上，中國人民銀行前行長周小川專門提到，在美元穩定幣受到美元體系支持的情況下，美元穩定幣有可能產生全球性的影響，包括在許多國家“進一步推動美元化現象。那麼，在當前美元作為國際最重要的儲備貨幣地位被質疑的時候，穩定幣能夠加強美元的國際地位嗎？有什麼挑戰？

美元穩定幣一家獨大加強美元國際地位

穩定幣是一種具有“錨定”屬性的加密貨幣，例如以1:1比例錨定美元就形成美元穩定幣，以歐元錨定就形成歐元穩定幣等。 通過相關法幣做抵押發行穩定幣來保證加密貨幣對法幣的錨定是當下穩定幣發行最普遍的方法。 錨定法定貨幣的穩定幣既擁有區塊鏈技術、分佈式賬本賦予加密貨幣的開放性、透明性、去中心化、全球化，交易成本低廉等屬性，又擁有法定貨幣價值穩定的特徵。

由於穩定幣的雙重優勢，其支付功能正在被市場廣泛認可，價值儲藏功能也逐步被發現。 根據世界銀行的數據，現有的銀行跨境小額匯款通常需要3-5個工作日左右才能結算，平均成本率在6.35%。 但基於區塊鏈的穩定幣支付，支持全球“7*24”實時支付，且費用非常低，如通過Solana等區塊鏈發送穩定幣的平均成本為低於1美元。 伴隨著穩定幣支付生態系統的改善，目前穩定幣已經由最初的加密資產市場的交易結算，快速向跨境貿易支付、日常交易支付、金融投資結算、員工薪酬支付和防範本幣貶值等領域的多元化應用發展。

在這種情況下，穩定幣的發行規模也持續擴大。 目前穩定幣的市場規模超過了2600億美元，過去12個月穩定幣的活躍持有地址超過了2.4億個，調整後的穩定幣支付交易次數高達14億次，交易規模高達6.7萬億美元。 投資公司ARK Invest的測算顯示，2024年穩定幣的支付交易額超過了Visa和萬事達卡的交易總和。 2025年5月美國財政部借貸諮詢委員會（TBAC）預測，穩定幣的市場規模在2028年達到2萬億美元。

當下，美元穩定幣佔全球穩定幣市場超過95%，相當程度上與美國監管部門對穩定幣監管寬鬆，而其他主要經濟體在監管方面比較審慎有關。 而特朗普再次就任美國總統之後，更是積極推進美國穩定幣與加密貨幣監管法案的製定，政策主線從之前的嚴格限制轉向“支持創新規範發展”。 6月17日，美國參議院通過了《指導與建立美國穩定幣的國家創新法案》，明確了穩定幣的法律地位和監管安排，為穩定幣合法的應用和創新奠定基礎。 反過來，儘管歐盟2024年就通過《加密資產市場監管法案》（穩定幣《MiCA法案》），但在一些核心問題上比美國的規定嚴厲得多，這使得在歐洲發行穩定幣的活動並不積極，歐元穩定幣的規模也非常有限；甚至虛擬幣交易所幣安還被迫把世界上規模最大穩定幣USDT在歐盟下架。

由於美元穩定幣在穩定幣中的份額大大高於美元在國際支付、外匯儲備、國際債券發行等領域的份額，穩定幣的應用不斷擴大加強了美元作為全球最重要支付、計價和儲備貨幣的地位。 美元今天的國際貨幣地位一般被認為與三個主要因素有關，美國的國際地位和法律制度、龐大的經濟體量和全球最大的金融市場、以及包括SWIFT等在內支持美元使用的網絡效應。 美元穩定幣便捷和便宜的特徵其實使得美元體系網絡效應的優勢進一步擴大，並帶來了周小川前行長所說的“進一步推動美元化現象”。

例如，在跨境支付和日常支付中，美元穩定幣的出現可能吸引更多企業和個人通過美元而非其他貨幣進行結算；在一些通脹較高和存在外匯管制的國家，由於原則上接通互聯網就可以通過某些方式獲得穩定幣，大量個人與小微企業正在使用美元穩定幣來保存資產或進行大額支付，規避本幣貶值風險。 就筆者看來，這些現像都表明美元對其他國家的貨幣形成了更加明顯的貨幣替代，本質上是增加對美元的需求，有利於鞏固美元的國際地位。 實際上，美國財政部長斯科特•貝森特也多次表示，美元穩定幣不僅擴大了美元的使用範圍，還將"支持美國國債的持續需求"，“保持美元作為世界主導儲備貨幣的地位”。

穩定幣對美元國際地位也有挑戰

然而，即使美元穩定幣繼續保持其穩定幣市場的主導地位，其對美元國際貨幣地位的作用也更主要體現在“錦上添花”方面，並不能逆轉美國國際地位下降的趨勢。 如果美國政治治理和法治環境退步、財政風險持續積累以及濫用美元金融制裁等狀況不能改變，市場對於美元失去信心，單靠穩定幣肯定無法力挽狂瀾。 此外，許多其他經濟體也在改變對穩定幣的監管態度；如果其他幣種的穩定幣也大規模發行，對美元是福是禍也有不確定之處。

一方面，在使用網絡以外的支撐美元國際地位的兩大支柱在近些年都有削弱，已經引發了國際社會對美元信用的質疑。 比如，特朗普貿易政策反复無常，甚至乾預美聯儲獨立性，無疑是美國治理環境退步的體現。 美國財政赤字始終居高不下也增加美國經濟和金融市場運行的風險。 今年5月17日，穆迪因為“財政指標惡化”下調了美國主權信用評級。

此外，美國政府過度使用金融制裁工具也使得一些國家主動減少對於美元的依賴。 不僅僅首當其衝的俄羅斯努力推動本國石油出口結算盧布化，並且在外儲中增加人民幣和黃金的佔比，包括中國、印度、巴西在內的其他國家也增加本國外儲中黃金等非美元資產，並在雙邊結算中降低對美元的依賴。 這些負面因素不是通過美元穩定幣的發行可以克服。

另一方面，由於其他國家也在改變對穩定幣的監管態度，長期而言穩定幣對美元網絡效應的影響也需要觀察。 2025年以來美國對穩定幣、加密資產的政策轉變產生了極大的帶動效應，激活了其他國家的監管立法意向。 近期英國、澳大利亞、日本、韓國、土耳其、阿根廷、尼日利亞、開曼群島、巴拿馬等國家紛紛發布或宣布推進穩定幣、加密貨幣的監管法案。 可以預期，錨定其他法幣的穩定幣可能會大幅增加。

在這種情況下，任何一個國家的法幣都可以通過較低的成本實現全球範圍的支付和匯款，繞開現有的包括SwifT系統在內的國際結算體系。 這也是否意著各國貨幣和美元之間可能有了更公平競爭的機會，反而不利於美元的國際貨幣主導地位？ 筆者認為這個問題非常重要，也需要進一步觀察才能得出結論。

發行離岸人民幣穩定幣意義重大

伴隨著中國在國際經濟和金融體系重要性的提升，人民幣國際化已經取得一些進展。 例如，根據SWIFT的統計，2024年人民幣在全球支付貨幣中的排名基本保持在第四名左右。 但當前國際上金融數字化、貿易數字化快速發展，穩定幣的各類應用大幅擴展之際，發行離岸人民幣穩定幣無疑是數字化背景下推行人民幣國際化的新抓手。

發行離岸人民幣穩定幣，可以使得基於人民幣的支付、結算乃至於儲值功能和穩定幣的便捷和成本低廉嫁接起來，在國際貨幣地位的爭奪中贏得優勢。 特別是穩定幣可以讓人民幣繞開現有的適應美元的國際結算清算體系，可能為人民幣與美元的競爭贏得更公平的機會。 若發行離岸人民幣穩定幣獲得監管部門許可，還降低了人民幣穩定幣的法律風險，並可能在流動性支持等方面做出更加完備的安排，有助於增加市場對離岸人民幣穩定幣的信心。

此外，即使政策層沒有正式批推離岸人民幣穩定幣，但市場根據需要已經推行離岸人民幣穩定幣。 2019年，全球最大的穩定幣發行商Tether已經發行離岸人民幣穩定幣，2022年波場TRON也推出了離岸人民幣穩定幣TCNH，2023年CNHC Group（現更名為Trust Reserve）也發行過離岸人民幣穩定幣CNHC，只是規模都還比較小。

從目前的情況來看，香港是最重要的離岸人民幣中心，近年來也在積極完善穩定幣和加密貨幣的監管機制，並且將發展穩定幣與加密資產服務作為提振香港國際金融中心地位的重要手段。 筆者以為在香港首先發行離岸人民幣穩定幣應該是中國推動離岸人民幣穩定幣發行的最優選擇，此後可以擴展到上海和海南的離岸金融區。 穩定幣發展具有極強的規模效應和網絡效應，一步慢步步慢，發行人民幣穩定幣的時機也已經刻不容緩。