Goldman Sachs, KOSPI hedefini %25 düşürdü ancak bellek değerlemelerinin aşırı kötümser olduğunu, Kore hisselerinin 'dünyanın en ucuzu' haline geldiğini söyledi

Goldman Sachs, Güney Kore hisse senedi piyasası hedef fiyatını önemli ölçüde düşürdü ancak aynı zamanda piyasanın yarı iletken sektörüne yönelik kötümser fiyatlamasının temel gerçeklikten ciddi şekilde saptığı uyarısında bulundu.

Goldman Sachs stratejist ekibi, 25 Ekim tarihli araştırma raporunda Kore Bileşik Hisse Senedi Fiyat Endeksi (KOSPI) için 12 aylık hedef fiyatı 12.000 puandan 9.000 puana indirdi; bu %25'lik bir düşüş anlamına geliyor. Bu ayarlama, KOSPI'nin Haziran ayındaki zirvesinden bu yana yaklaşık %40 değer kaybettiği bir ortamda gerçekleşti. Buna rağmen Goldman Sachs, Güney Kore hisse senedi piyasasına yönelik olumlu duruşunu korudu ve revize edilen hedef fiyatın mevcut seviyeye göre hâlâ %60'ın üzerinde yükseliş potansiyeli ima ettiğini belirterek, "piyasanın aşırı kötümser bir temel görünümü fiyatladığını" açıkça ifade etti.

Yapay zeka işlemlerindeki geri çekilmenin tetiklediği teknoloji hisselerindeki satış dalgası, Güney Kore'yi yılın en popüler büyük piyasalarından biri olmaktan çıkarıp en düşük değerlemeli piyasa konumuna sürükledi. Bloomberg tarafından derlenen verilere göre, KOSPI'nin 12 aylık ileriye dönük fiyat/kazanç oranı yaklaşık 4 kata geriledi (tarihsel ortalamanın 3 standart sapma altında). Bu, 2006'dan bu yana piyasa değeri 1 trilyon doları aşan 18 büyük piyasa arasında görülmemiş aşırı bir düşük seviye olup, değerleme Endonezya Jakarta Bileşik Endeksi'nin (8 kat F/K) yaklaşık yarısına denk geliyor. Bu arada bazı yatırımcılar, bu satış dalgasının nadir bir alım fırsatı yarattığını düşünüyor.

Yapay zeka işlemlerindeki geri çekilme Kore hisselerini sert vurdu, Goldman Sachs hedefi büyük ölçüde düşürmek zorunda kaldı

Rapora göre, Goldman Sachs stratejist ekibinin Kore KOSPI endeksi hedefini düşürmesinin nedeni, gösterge endeksin Haziran ayındaki zirvesinden bu yana %35'ten fazla düşmesinin ardından "daha muhafazakâr değerleme varsayımları" benimseme gerekliliğiydi.

Dikkat çeken nokta, Goldman Sachs'ın bu yıl hedef fiyatı birçok kez yukarı yönlü revize ettiği, son artışın Haziran ayında yapıldığı ve ardından küresel yapay zeka hisselerindeki satış dalgası sırasında 12.000 puan hedefini korumakta ısrar ettiğidir. Bu düşüş, Goldman Sachs'ın Güney Kore piyasasına ilişkin görüşünde önemli bir dönüşü işaret ediyor. Goldman Sachs aynı zamanda Asya Pasifik MXAPJ endeksi hedefini 1.120'den 1.040'a indirdi.

Samsung Electronics ve SK Hynix gibi çip devleri, KOSPI'yi yapay zeka işlemlerinin barometresi haline getiriyor. Yatırımcıların yapay zeka altyapısına yönelik büyük ölçekli harcamaların sürdürülebilirliğine ilişkin endişeleri artmaya devam ederken, finansman maliyetlerindeki yükseliş ve yetersiz getiri sinyalleriyle birleşince satış baskısı teknoloji sektöründen tüm Güney Kore piyasasına yayıldı.

Dikkat çeken bir diğer nokta ise bu düşüşün, Güney Kore şirket kârlarının rekor seviyeye ulaştığı bir dönemde gerçekleşmesi ve piyasa fiyatlaması ile temel göstergeler arasındaki ciddi sapmayı daha da belirginleştirmesidir. Ayrıca, bireysel yatırımcıların kaldıraçlı ETF'lerdeki büyük ölçekli risk azaltma işlemleri de düşüşü şiddetlendirdi; ilgili kaldıraçlı ETF'lerin büyüklüğü Haziran ayındaki zirve olan 53 milyar dolardan mevcut 16 milyar dolara geriledi.

Bellek çipi değerlemeleri %65 kâr düşüşünü ima ediyor, Goldman Sachs fiyatlamanın aşırı olduğunu düşünüyor

Hedef fiyatı önemli ölçüde düşürmesine rağmen Goldman Sachs stratejistleri, mevcut piyasanın yarı iletken sektörüne yönelik fiyatlamasının makul aralıktan ciddi şekilde saptığını açıkça belirtti.

Goldman Sachs'ın tahminlerine göre, mevcut yarı iletken sektörü değerleme seviyeleri, sektörün 2027 yılı kârlarının %65 düşeceği beklentisini ima ediyor; bu senaryo Goldman Sachs tarafından "aşırı kötümser" olarak değerlendiriliyor. Rapor, piyasanın "aşırı olumsuz bir temel görünümü" fiyatladığını ve revize edilen hedef fiyatın yalnızca daha muhafazakâr piyasa fiyatlaması varsayımlarını dahil etmek amacıyla yapıldığını, Goldman Sachs'ın temel göstergelere yönelik gerçek bir olumsuz görüşünü yansıtmadığını belirtiyor.

Goldman Sachs, Samsung Electronics ve SK Hynix'in şu anda yaklaşık 3 kat ileriye dönük F/K ile işlem gördüğünü ve bunun tarihsel olarak en düşük seviye olduğunu belirtti. Son 20 aylık verilere dayanarak ortaya konan fiyat/defter değeri ile özkaynak getirisi arasındaki %72'lik uyum iyiliği (R²) ilişkisine göre, mevcut 2,6 kat sektör F/D oranının ima ettiği 2027 ROE yalnızca %23 iken, piyasa konsensüs tahmini %45 gibi yüksek bir ROE öngörüyor.

Rapor aynı zamanda, piyasanın görünüme olan güvenini yeniden kazanması durumunda mevcut değerleme seviyelerindeki potansiyel getiri alanının son derece dikkat çekici olduğuna işaret ediyor; fiyat/defter değerinin normale dönmesi ve defter değeri büyümesinin çifte etkisi, sektörün iki katına çıkma potansiyeli anlamına geliyor. Ayrıca, iki büyük bellek çipi üreticisi de serbest nakit akışlarının en az %50'sini temettü ve geri alım yoluyla hissedarlara dağıtma taahhüdünde bulunarak mevcut risk-getiri değerlendirmesini daha da destekliyor.

Bellek çipi sektörünün dışında, endeks ağırlığının yaklaşık yarısını oluşturan diğer hisseler şu anda 7,6 kat ileriye dönük F/K ile işlem görüyor ve değerlemeleri de tarihsel olarak düşük seviyede. Goldman Sachs, bellek dışı sektörün 2026 hisse başına kazanç büyümesine ilişkin konsensüs tahmininin %84'e yükseltildiğini, 2027 ve 2028'de sırasıyla %16 ve %11 daha artmasının beklendiğini; sektörün mevcut %14,2'lik ROE'si ile 1,1x F/D oranı arasındaki tarihsel ilişkinin, mevcut değerlemenin makul seviyeye göre %30'dan fazla iskontolu olduğunu gösterdiğini belirtti. Goldman Sachs, mevcut seviyelerde Güney Kore piyasasının hâlâ "cazip bir risk-getiri" sunduğunu ifade etti.

Goldman Sachs, elektrik, sanayi, kurumsal yönetim iyileştirmeleriyle ilgili hisselerin yanı sıra yurt içi yeniden enflasyon ve Kore dalgası kültüründen faydalanan şirketlere yönelik olumlu görüşünü sürdürüyor.

Değerleme 'dünyanın en düşüğüne' geriledi, Kore hisseleri Endonezya'nın yarısından daha ucuz

Bloomberg tarafından derlenen verilere göre, KOSPI'nin 12 aylık ileriye dönük F/K oranı yaklaşık 4 kata geriledi. Bu, 2006'dan bu yana, yıl başında piyasa değeri 1 trilyon doları aşan 18 büyük piyasa arasında hiç görülmemiş aşırı bir düşük seviyedir.

Buna karşılık, MSCI tarafından iki kademe not indirimi riskiyle karşı karşıya olan ve piyasa yatırım yapılabilirliği sorgulanan Endonezya Jakarta Bileşik Endeksi'nin ileriye dönük F/K oranı hâlâ 8 kat civarında seyrediyor. Güney Kore hisse senedi piyasası değerlemesi Endonezya'nın yarısından bile düşük.

Bu değerleme çöküşü, Güney Kore'nin makro temellerinin kötümser olmadığı bir ortamda gerçekleşti. Güney Kore'nin bu yıl ihracatının 1 trilyon doları aşması bekleniyor ve çip talebi güçlü; Kore Merkez Bankası da bu yıl ve gelecek yıl ekonomik büyümenin önceki tahminlerden "belirgin şekilde yüksek" olması gerektiğini belirtti. Ancak piyasanın bellek çipi döngüsü, yapay zeka sermaye harcamaları görünümü ve borçlanma maliyetlerindeki artışa ilişkin endişeleri, yatırımcı duyarlılığını baskılamaya devam ediyor.

Rapora göre, son dönemde volatilitenin keskin yükselişi (60 günlük yıllıklandırılmış volatilite bir ara %80'i aşarak son 5 yıldaki %10-%30'luk normal aralığın çok dışına çıktı ve yaklaşık 4 standart sapmalık aşırı bir okuma kaydetti) hisse senedi risk priminin yaklaşık 2 yüzde puanı artmasına yol açtı; bu da fiyat/defter değerinde yaklaşık %20'lik bir düşüşe denk geliyor ve KOSPI'nin Haziran zirvesinden bu yana yaşadığı %40'lık düşüşün yaklaşık yarısını açıklayabilir.

Ayrıca, kâr tahmini yukarı yönlü revizyon ivmesindeki yavaşlama da değerlemeler üzerinde baskı oluşturdu; yıllık kâr tahminleri sürekli yukarı revize edilse de son aylarda artış hızı belirgin şekilde yavaşladı ve bu durum hisse senedi risk primindeki artışın zamanlamasıyla büyük ölçüde örtüşüyor. İleriye dönük olarak Goldman Sachs, yıllık kâr büyümesinin bu yılki %300'ün üzerindeki seviyeden 2027'de %38'e ve 2028'de %12'ye yavaşlamasını bekliyor; bu eğilimin değerleme genişlemesini kısıtlamaya devam etmesi öngörülüyor.

ACG Management Genel Müdürü Hui Ling Loh şunları söyledi: "Şimdiye kadarki agresif yapay zeka yatırımlarına ilişkin endişeler, güçlü kârları ve yönlendirmeleri dengeleyecek kadar genişledi. Yatırımcılar ayrıca borçlanma maliyetlerindeki artışın yapay zeka ile ilgili hisseler üzerindeki etkisini ve güvenli liman varlıklarına olan talebi nasıl etkileyeceğini değerlendiriyor."

Bazı yatırımcılar satış dalgasını alım fırsatı olarak görüyor ancak görüş ayrılıkları sürüyor

Piyasa duyarlılığı düşük olmasına rağmen, bazı yatırımcılar bu satış dalgasını düşük seviyeden pozisyon alma penceresi olarak görmeye başladı.

KOSPI, Haziran ayındaki zirvesinden bu yana yaklaşık %40 düşerken, aynı dönemde 12 aylık ileriye dönük kâr tahminleri %22 arttı; hisse fiyatları ile kâr beklentileri arasındaki bu sapma, değerlemenin aşırı ucuzluğunu daha da vurguluyor. Endeks yıl başından bu yana hâlâ %31 yükselmiş durumda.

Julius Baer Asya Araştırma Başkanı Mark Matthews, yapay zeka talebinin "arzı hâlâ büyük ölçüde aştığını" belirterek, "Bu nedenle, son dönemde gördüğümüz gibi büyük bir geri çekilme, özellikle yarı iletken hisselerindeki bir gecelik sert düşüş, iyi bir alım fırsatıdır." dedi.

Ancak piyasa duyarlılığının ne zaman gerçekten dibe vuracağı ve değerlemenin güvenilir bir dönüş sinyali olup olamayacağı konusunda görüşler farklılık gösteriyor. Bu satış dalgası aynı zamanda daha derin bir tartışmayı da tetikledi: Teknolojik dönüşümün derin belirsizlik getirdiği bir çağda, geleneksel değerleme göstergeleri hâlâ güvenilir yatırım rehberliği sağlayabilir mi?

Goldman Sachs, yabancı yatırımcıların yıl başından bu yana net satışlarının 140 milyar dolara ulaştığını ve piyasa duyarlılığının hâlâ belirgin şekilde baskı altında olduğunu, ancak bunun aynı zamanda piyasa güveni toparlandığında yükseliş alanının son derece büyük olacağı anlamına geldiğini düşünüyor.