วอลล์สตรีทเตรียมรับการปรับกลยุทธ์ออกพันธบัตรสหรัฐฯ ครั้งใหญ่สุดในรอบหลายปี: อาจลดพันธบัตรระยะยาวเร็วขึ้น แรงกดดันต่อสัดส่วนการกู้ยืมระยะสั้น

กระทรวงการคลังสหรัฐฯ กำลังจะประกาศแถลงการณ์รีไฟแนนซ์รายไตรมาสฉบับใหม่ วอลล์สตรีทกำลังจับตาอย่างใกล้ชิดว่ากลยุทธ์การออกพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ จะมีการปรับเปลี่ยนครั้งใหญ่ที่สุดนับตั้งแต่ต้นปี 2024 หรือไม่

หลังจากที่นางเจเน็ต เยลเลน รัฐมนตรีว่าการกระทรวงการคลังสหรัฐฯ ได้ส่งสัญญาณหลายครั้งถึงการแทรกแซงตลาดตราสารหนี้และกดอัตราผลตอบแทนพันธบัตรระยะยาวให้ต่ำลง ตลาดคาดการณ์กันอย่างกว้างขวางว่ากระทรวงการคลังอาจปรับแนวทางนโยบาย เพื่อปูทางไปสู่การลดการออกพันธบัตรอายุ 20 ปีและ 30 ปีในอนาคต พร้อมทั้งพึ่งพาตั๋วเงินคลังระยะสั้น (T-bills) มากขึ้นเพื่อรองรับความต้องการกู้ยืมที่เพิ่มขึ้น และรักษาเสถียรภาพของการออกพันธบัตรรัฐบาล

อย่างไรก็ตาม ตลาดยังคงมีความเห็นที่แตกต่างกันเกี่ยวกับจังหวะเวลาและขนาดของการปรับเปลี่ยน สถาบันในวอลล์สตรีทบางแห่งคาดว่ากระทรวงการคลังจะประกาศลดการออกพันธบัตรระยะยาวโดยตรงในสัปดาห์นี้ ในขณะที่บางแห่งมองว่าสถานการณ์ที่เป็นไปได้มากกว่าคือการเปลี่ยนไปใช้แนวทางนโยบายที่ยืดหยุ่นมากขึ้น โดยขนาดการออกจริงยังคงไม่เปลี่ยนแปลงในตอนนี้ ขณะเดียวกัน สัดส่วนการกู้ยืมระยะสั้นที่เพิ่มขึ้นก็เป็นบททดสอบใหม่ต่อความสามารถในการดูดซับของตลาดของกระทรวงการคลัง

นโยบายการออกพันธบัตรระยะยาวอาจผ่อนคลาย พันธบัตรอายุ 20 ปีและ 30 ปีเป็นจุดสนใจ

สำนักข่าวบลูมเบิร์กรายงานว่า เทรดเดอร์ในวอลล์สตรีทกำลังเตรียมพร้อมรับมือกับการที่กระทรวงการคลังสหรัฐฯ อาจประกาศการปรับนโยบายการออกพันธบัตรครั้งใหญ่ที่สุดนับตั้งแต่ต้นปี 2024 นับตั้งแต่เดือนมกราคม 2024 กระทรวงการคลังได้คงแนวทางการออกพันธบัตรระยะกลางและระยะยาวที่ค่อนข้างมีเสถียรภาพ โดยให้คำมั่นว่าจะคงขนาดการออกตั๋วเงินและพันธบัตรไว้ไม่เปลี่ยนแปลงในอีกหลายไตรมาสข้างหน้า

อย่างไรก็ตาม นโยบายนี้อาจมีการเปลี่ยนแปลงในแถลงการณ์รีไฟแนนซ์รายไตรมาสที่จะประกาศในวันพุธที่ 4 พฤศจิกายน

ดีลเลอร์หลักหลายรายคาดว่ากระทรวงการคลังจะปรับถ้อยคำของนโยบายปัจจุบัน เพื่อเปิดทางให้มีการลดการออกพันธบัตรระยะยาวก่อนปี 2027 พร้อมทั้งชดเชยช่องว่างทางการเงินด้วยการเพิ่มการออกตั๋วเงินคลังและพันธบัตรอายุสั้นลง

การคาดการณ์ของซิตี้กรุ๊ปมีความเป็นไปในเชิงรุกมากกว่า โดยคาดว่ากระทรวงการคลังจะเริ่มลดการออกพันธบัตรอายุ 20 ปีและ 30 ปีในเดือนนี้ ซึ่งจะหมายถึงการเบี่ยงเบนจากคำมั่นที่จะคงการออกอย่างมีเสถียรภาพในแถลงการณ์รีไฟแนนซ์รายไตรมาสก่อนหน้านี้

การเคลื่อนไหวล่าสุดของนางเยลเลนยังเพิ่มความตื่นตัวของตลาดต่อความเป็นไปได้ที่อาจมีการเปลี่ยนนโยบาย เพียงหนึ่งสัปดาห์หลังจากการประกาศแผนรีไฟแนนซ์ไตรมาสที่แล้ว กระทรวงการคลังได้ขยายขนาดการซื้อคืนพันธบัตรอย่างไม่คาดคิด ซึ่งตลาดมองว่าเป็นการตอบสนองต่อการพุ่งขึ้นอย่างรวดเร็วของอัตราผลตอบแทนพันธบัตรระยะยาว

นางเอพริล ลารุสส์ หัวหน้าฝ่ายผู้เชี่ยวชาญด้านการลงทุนของ Insight Investment มองว่าแผนการซื้อคืนเพียงอย่างเดียวไม่น่าจะส่งผลกระทบต่อตลาดได้มากพอ เธอชี้ว่าหากกระทรวงการคลังต้องการกดอัตราผลตอบแทนให้ต่ำลง และนโยบายการออกเป็นเครื่องมืออันดับแรก การปรับโครงสร้างการออกพันธบัตรก็เป็นแนวทางที่ตรงไปตรงมามากกว่า

เยลเลนยังกังวลเรื่องอัตราผลตอบแทน แต่อัตราผลตอบแทนพันธบัตรระยะยาวได้ปรับตัวลงจากจุดสูงสุดแล้ว

ภูมิหลังสำคัญประการหนึ่งที่ทำให้ตลาดประเมินกลยุทธ์การออกของกระทรวงการคลังใหม่ คือความไม่สบายใจของนางเยลเลนต่อระดับอัตราผลตอบแทนพันธบัตรระยะยาวของสหรัฐฯ

ในช่วงต้นเดือนตุลาคมปีนี้ อัตราผลตอบแทนพันธบัตรระยะยาวของสหรัฐฯ พุ่งแตะระดับสูงสุดในรอบกว่า 20 ปี สร้างความกังวลต่อตลาดเกี่ยวกับต้นทุนการกู้ยืมของรัฐบาล ความยั่งยืนของหนี้ และอุปสงค์พันธบัตรระยะยาว ต่อมานางเยลเลนได้ขยายการดำเนินการซื้อคืนพันธบัตร ซึ่งยิ่งตอกย้ำความคาดหวังของตลาดว่ากระทรวงการคลังอาจใช้มาตรการบริหารจัดการหนี้เพื่อมีอิทธิพลต่ออัตราผลตอบแทน

อย่างไรก็ตาม การที่กระทรวงการคลังจะดำเนินการปรับเปลี่ยนครั้งใหญ่ในสัปดาห์นี้หรือไม่ ยังคงขึ้นอยู่กับสภาพแวดล้อมของตลาดในช่วงที่ผ่านมา นับตั้งแต่จุดสูงสุดเมื่อต้นเดือนตุลาคม อัตราผลตอบแทนพันธบัตรระยะยาวของสหรัฐฯ ได้ปรับตัวลดลงบ้างแล้ว แต่บลูมเบิร์กชี้ว่า ณ วันศุกร์ที่แล้ว อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลอายุ 30 ปียังคงสูงกว่า 5.30% ใกล้เคียงกับระดับตอนที่นางเยลเลนขยายการซื้อคืนในเดือนสิงหาคม

ดังนั้น แม้อัตราผลตอบแทนจะปรับตัวลงจากจุดสูงสุดแล้ว แต่ความกังวลของกระทรวงการคลังเกี่ยวกับต้นทุนการกู้ยืมระยะยาวก็ยังไม่หมดไปโดยสิ้นเชิง

สัดส่วนการกู้ยืมระยะสั้นเพิ่มขึ้นเป็น 22% ความเสี่ยงจากการพึ่งพาตั๋วเงินคลังเพิ่มขึ้น

หากกระทรวงการคลังเลือกที่จะลดการออกพันธบัตรระยะยาว ทางเลือกทดแทนที่ตรงไปตรงมาที่สุดคือการเพิ่มการออกตั๋วเงินคลังระยะสั้นต่อไป

อย่างไรก็ตาม กลยุทธ์การกู้ยืมเช่นนี้ไม่ได้ปราศจากต้นทุน รัฐบาลสหรัฐฯ มีการขาดดุลงบประมาณประมาณ 2 ล้านล้านดอลลาร์ต่อปี และหนี้สาธารณะยังคงเพิ่มสูงขึ้นอย่างต่อเนื่อง ในสถานการณ์ที่ขนาดการออกพันธบัตรระยะยาวคงที่มาเป็นเวลานาน กระทรวงการคลังจึงพึ่งพาตั๋วเงินคลังระยะสั้นมากขึ้นเรื่อยๆ เพื่ออุดช่องว่างทางการเงิน

ณ เดือนกันยายน ตั๋วเงินคลังคิดเป็นสัดส่วนประมาณ 22% ของพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ที่ซื้อขายได้ทั้งหมด ซึ่งสูงกว่าระดับค่าเฉลี่ยระยะยาวที่ 20% ซึ่ง TBAC แนะนำไว้สำหรับปี 2024

ตั๋วเงินคลังระยะสั้นมีอายุไม่เกินหนึ่งปี และเมื่อครบกำหนดก็ต้องมีการต่ออายุบ่อยครั้ง ซึ่งหมายความว่ากระทรวงการคลังต้องคอยสร้างความมั่นใจในความสามารถในการดูดซับของนักลงทุนอย่างต่อเนื่อง ปัจจุบันขนาดการประมูลตั๋วเงินคลังรายสัปดาห์สูงเกิน 5,000 ล้านล้านดอลลาร์แล้ว และเมื่อสัปดาห์ที่แล้วยังทำสถิติสูงสุดเป็นประวัติการณ์ที่ 8,390 ล้านล้านดอลลาร์

สิ่งนี้ทำให้กระทรวงการคลังสหรัฐฯ ต้องเผชิญกับทางเลือกที่ยากลำบาก การเพิ่มการออกพันธบัตรระยะสั้นสามารถหลีกเลี่ยงการขยายอุปทานพันธบัตรระยะยาวได้ชั่วคราว แต่สัดส่วนพันธบัตรระยะสั้นที่เพิ่มขึ้นอาจค่อยๆ ทดสอบความสามารถในการดูดซับของนักลงทุน และทำให้การกู้ยืมของรัฐบาลอ่อนไหวต่อการเปลี่ยนแปลงของสภาพคล่องในตลาดมากขึ้น

นักกลยุทธ์ของเจพีมอร์แกนเคยกล่าวไว้ก่อนหน้านี้ว่า เมื่อพิจารณาถึงความต้องการกู้ยืมจำนวนมหาศาลของสหรัฐฯ ในอีกไม่กี่ปีข้างหน้า และสัญญาณเบื้องต้นของอุปสงค์ตั๋วเงินคลังที่ชะลอตัวลง การลดการออกพันธบัตรระยะยาวจึงไม่ใช่ทางเลือกที่รอบคอบ เจ้าหน้าที่กระทรวงการคลังเคยมองว่าสเตเบิลคอยน์เป็นแหล่งอุปสงค์ใหม่ของตั๋วเงินคลัง แต่ปัจจุบันอุปสงค์ของสเตเบิลคอยน์ในการซื้อพันธบัตรรัฐบาลยังไม่ก่อตัวเป็นขนาดที่เพียงพอ

วอลล์สตรีทเห็นต่างเรื่องขนาดการปรับ เจพีมอร์แกนคาดการออกคงที่ถึงเดือนสิงหาคมปีหน้า

แม้เทรดเดอร์ส่วนใหญ่คาดว่ากระทรวงการคลังจะปรับแนวทางการออก แต่สถาบันหลักในวอลล์สตรีทยังไม่ได้ข้อสรุปที่เป็นเอกฉันท์เกี่ยวกับจังหวะเวลาและขนาดของการเปลี่ยนแปลงนโยบาย

นางฟีบี ไวท์ หัวหน้านักกลยุทธ์ด้านอัตราดอกเบี้ยสหรัฐฯ ของยูบีเอส กล่าวว่า สิ่งที่มีโอกาสเกิดขึ้นมากกว่าในสัปดาห์นี้คือการปรับแนวทางนโยบาย มากกว่าการเปลี่ยนแปลงขนาดการออกจริงในทันที ยูบีเอสคาดว่ากระทรวงการคลังจะปรับขนาดการออกจริงอย่างเร็วที่สุดในเดือนพฤษภาคมปีหน้า

ทีมนักกลยุทธ์ของบาร์เคลย์สเสนอให้กระทรวงการคลังเปลี่ยนถ้อยคำในแนวทางเดิมจาก "อย่างน้อยในอีกหลายไตรมาสข้างหน้า" เป็น "ในอีกหลายไตรมาสข้างหน้า" เพื่อให้มีความยืดหยุ่นมากขึ้นในการปรับจังหวะเวลาและโครงสร้างอายุของพันธบัตร

การเปลี่ยนแปลงถ้อยคำที่ดูเล็กน้อยนี้อาจหมายความว่ากระทรวงการคลังไม่ให้คำมั่นอีกต่อไปว่าจะคงการออกอย่างมีเสถียรภาพในอีกหลายไตรมาสข้างหน้า แต่ยังคงรักษาพื้นที่สำหรับการปรับเปลี่ยนอย่างยืดหยุ่นตามอุปสงค์ของตลาดและสถานะทางการเงิน

การประเมินของเจพีมอร์แกนค่อนข้างระมัดระวัง ทีมนักกลยุทธ์ของธนาคารคาดว่ากระทรวงการคลังจะคงแถลงการณ์นโยบายการออกอย่างมีเสถียรภาพในอีกหลายไตรมาสข้างหน้าไว้ และขยายแนวทางนี้ไปจนถึงปี 2027 ตามการคาดการณ์ของพวกเขา ขนาดการประมูลพันธบัตรจะยังคงไม่เปลี่ยนแปลงอย่างน้อยจนถึงเดือนสิงหาคมปีหน้า หลังจากนั้นจึงจะค่อยๆ เพิ่มขึ้น โดยการออกใหม่จะกระจุกตัวอยู่ในพันธบัตรอายุ 2 ปีถึง 10 ปี

การคาดการณ์ของเจพีมอร์แกนตรงกันข้ามกับความคาดหวังของเทรดเดอร์จำนวนมากเกี่ยวกับการเปลี่ยนนโยบาย สถาบันต่างๆ เช่น แบงก์ออฟอเมริกา โกลด์แมนแซคส์ และยูบีเอส ต่างก็จับตาดูว่ากระทรวงการคลังจะปรับแนวทางปัจจุบันหรือไม่

ทั้งนี้ กรอบแนวทางหลักของการออกในปัจจุบันถูกวางขึ้นโดยอดีตรัฐมนตรีว่าการกระทรวงการคลังเยลเลน และมีผลบังคับใช้ตั้งแต่เดือนมกราคม 2024 กระทรวงการคลังเคยส่งสัญญาณการปรับเปลี่ยนในเดือนสิงหาคมปีนี้ โดยเปลี่ยนถ้อยคำก่อนหน้านี้เกี่ยวกับความเป็นไปได้ในการเพิ่มการออกตั๋วเงินและพันธบัตรอัตราดอกเบี้ยลอยตัวอย่างแนบเนียน เพื่อประเมินการเปลี่ยนแปลงที่อาจเกิดขึ้นของขนาดการออกในอนาคต

นโยบายซื้อคืนพันธบัตรก็จะมีการอัปเดต กระทรวงการคลังแสวงหาการขยายเครื่องมือบริหารจัดการหนี้

นอกจากขนาดและโครงสร้างอายุของการออกพันธบัตรแล้ว ตลาดยังจะจับตาท่าทีล่าสุดของกระทรวงการคลังต่อแผนการซื้อคืนพันธบัตรในสัปดาห์นี้ด้วย

ในเดือนสิงหาคมปีนี้ กระทรวงการคลังสหรัฐฯ ประกาศเพิ่มเพดานการทำธุรกรรมต่อครั้งสำหรับการซื้อคืนเพื่อสนับสนุนสภาพคล่องของพันธบัตรอายุ 10-20 ปี และ 20-30 ปี อย่างน้อยเป็นสองเท่า จาก 2 พันล้านดอลลาร์เป็น 4 พันล้านดอลลาร์ มีผลตั้งแต่วันที่ 9 กันยายน ไปจนถึงวันที่ 4 พฤศจิกายน บลูมเบิร์กรายงานว่า กระทรวงการคลังได้เพิ่มขนาดการซื้อคืนที่เกี่ยวข้องเป็น 6 พันล้านดอลลาร์ต่อครั้งแล้วเมื่อไม่นานมานี้

ตลาดคาดการณ์อย่างกว้างขวางว่ากระทรวงการคลังจะคงขนาดการซื้อคืนที่ค่อนข้างสูงไว้ พร้อมทั้งรักษาความยืดหยุ่นในการปรับเปลี่ยนตามสภาวะตลาด

ทีมนักกลยุทธ์ของโกลด์แมนแซคส์กล่าวว่า หากกระทรวงการคลังระบุอย่างชัดเจนว่าจะรวมการซื้อคืนเข้าเป็นส่วนหนึ่งของกล่องเครื่องมือในการบริหารจัดการโครงสร้างอายุของพันธบัตรรัฐบาลคงค้าง ก็อาจช่วยเพิ่มอิทธิพลของการดำเนินการซื้อคืนต่อตลาด และสร้างเงื่อนไขให้กระทรวงการคลังลดความอ่อนไหวด้านราคาของการซื้อคืนลงได้

นอกจากนี้ ตลาดจะติดตามผลการหารือของ TBAC อย่างใกล้ชิด คณะกรรมการชุดนี้ประกอบด้วยนักลงทุน ดีลเลอร์หลัก และผู้เข้าร่วมตลาดรายอื่นๆ ทำหน้าที่ให้คำแนะนำด้านการบริหารจัดการหนี้แก่กระทรวงการคลัง ข้อเสนอแนะจากการประชุมครั้งนี้เกี่ยวกับว่าตลาดจะสามารถดูดซับการออกตั๋วเงินคลังในขนาดที่ใหญ่ขึ้นต่อไปได้หรือไม่นั้นสมควรได้รับความสนใจเป็นพิเศษ

สำหรับแผนรีไฟแนนซ์รายไตรมาสในสัปดาห์นี้ หากกระทรวงการคลังคงขนาดการออกในปัจจุบัน ยอดรวมการประมูลพันธบัตรรัฐบาลอ้างอิงในสัปดาห์หน้าจะอยู่ที่ 1.25 ล้านล้านดอลลาร์ ประกอบด้วย:

วันที่ 9 พฤศจิกายน: พันธบัตรอายุ 3 ปี มูลค่า 58,000 ล้านดอลลาร์

วันที่ 10 พฤศจิกายน: พันธบัตรอายุ 10 ปี มูลค่า 42,000 ล้านดอลลาร์

วันที่ 12 พฤศจิกายน: พันธบัตรอายุ 30 ปี มูลค่า 25,000 ล้านดอลลาร์

กระทรวงการคลังสหรัฐฯ จะประกาศแถลงการณ์รีไฟแนนซ์รายไตรมาสและเอกสารนโยบายที่เกี่ยวข้องในวันพุธที่ 4 พฤศจิกายน สำหรับตลาดแล้ว ประเด็นสำคัญของแถลงการณ์นี้ไม่เพียงอยู่ที่ว่าจะมีการปรับขนาดการประมูลที่เฉพาะเจาะจงหรือไม่ แต่ยังอยู่ที่ว่ากระทรวงการคลังจะเปลี่ยนแปลงกรอบนโยบายที่คงการออกพันธบัตรระยะกลางและระยะยาวอย่างมีเสถียรภาพมาเป็นเวลานานอย่างเป็นทางการหรือไม่ และในอนาคตจะสร้างสมดุลระหว่างต้นทุนการกู้ยืมระยะยาว ความเสี่ยงจากการต่ออายุพันธบัตรระยะสั้น และความสามารถในการดูดซับของตลาดได้อย่างไร