IPO ใหญ่สุดของเกาหลีร่วง 32% วันแรก: บริษัท 'neocloud' ที่ทำกำไรก็หนีไม่พ้นฤดูหนาวศูนย์ข้อมูล AI

บริษัทศูนย์ข้อมูลเกาหลี Elice ร่วง 32% ในวันแรกที่เข้าซื้อขายในตลาด Kosdaq กลายเป็นรายล่าสุดในรายชื่อ IPO โครงสร้างพื้นฐาน AI ที่ล้มเหลวทั่วโลก บริษัทซึ่งเรียกตัวเองว่า 'neocloud' (คลาวด์พลังประมวลผลรูปแบบใหม่) และเป็นบริษัทที่ทำกำไรได้ซึ่งหาได้ยาก ได้เข้าจดทะเบียนด้วยมูลค่าที่เป็นเพียงเศษเสี้ยวของคู่แข่ง แต่ก็ยังหนีไม่พ้นแรงเทขาย นับเป็นสัญญาณว่าตรรกะการตั้งราคาสินทรัพย์ศูนย์ข้อมูล AI ของตลาดได้เปลี่ยนจาก 'ความคาดหวังการเติบโต' ไปเป็น 'ค่าใช้จ่ายด้านทุน'

Elice ตั้งราคาที่ 90,500 วอน ซึ่งเป็นเพดานบนของช่วงราคา ระดมทุนได้ 2.01 แสนล้านวอน (ประมาณ 151 ล้านดอลลาร์สหรัฐ) มูลค่าหลังเข้าตลาดสูงกว่า 1 ล้านล้านวอนเล็กน้อย เป็น IPO ใหญ่สุดของ Kosdaq ในปีนี้ นักลงทุนรายย่อยเกาหลีทุ่มเงินจองซื้อประมาณ 10.3 ล้านล้านวอน (ประมาณ 7.7 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ) มีการจองซื้อเกินกว่า 400 เท่า เทียบเท่ากับการอายัดเงินในบัญชีรอจัดสรรเป็นจำนวนประมาณ 51 เท่าของขนาดการเสนอขายทั้งหมด

แต่ราคาร่วงทันทีที่เปิดตลาด ราคาพุ่งขึ้นชั่วครู่ไปที่ประมาณ 78,000 วอน (จุดสูงสุดนี้ยังต่ำกว่าราคา IPO 14%) ก่อนดิ่งลงอย่างรวดเร็ว แตะต่ำสุดที่ 61,400 วอน ลดลง 32% จากราคา IPO ณ เวลาที่รายงาน ราคาเคลื่อนไหวใกล้ 62,900 วอน ต่ำกว่าราคา IPO ประมาณ 30% มูลค่าตลาดหายไปประมาณ 3 แสนล้านวอนในเวลาไม่ถึงครึ่งชั่วโมง

นี่ไม่ใช่กรณีเดียว ก่อนหน้านี้ Firmus บริษัทศูนย์ข้อมูลออสเตรเลียที่ได้รับการสนับสนุนจาก Nvidia ได้ถอน IPO หลังจากลดราคาเสนอขายลง 25% ข้อเรียกร้องระดมทุน 3 หมื่นล้านดอลลาร์สหรัฐของ Nscale ถูกนักลงทุนตัดเกือบครึ่ง และ AirTrunk ในเครือ Blackstone เลื่อนการจดทะเบียน REIT ในสิงคโปร์ แต่ต่างจากบริษัทประเภทเดียวกันที่ล้มเหลวติดต่อกันก่อนหน้านี้ Elice เป็นบริษัทที่ทำกำไรได้จริง โดยรายได้ครึ่งปีแรกพุ่ง 200% อัตรากำไรจากการดำเนินงานประมาณ 30% และมูลค่าค่อนข้างสมเหตุสมผล อย่างไรก็ตาม ข้อได้เปรียบเหล่านี้ก็ไม่สามารถหยุดตลาดลงคะแนนด้วยการเทขายได้

การร่วงต่ำกว่าราคาจองในครั้งนี้ยิ่งตอกย้ำความกังวลเชิงระบบของตลาดต่อกลุ่มศูนย์ข้อมูล AI ตามรายงานของ Bloomberg นักวิเคราะห์ของ Goldman Sachs อย่าง Rich Privorotsky ระบุในรายงานวิจัยล่าสุดว่า "ตลาดกำลังค้นพบว่าความต้องการพลังประมวลผลสามารถเติบโตแบบเอกซ์โพเนนเชียล แต่เงินทุนที่มีอยู่เพื่อรองรับการเติบโตนั้นไม่สามารถขยายตัวได้ทัน"

แม้แต่รายที่ถูกและทำกำไรก็ขายไม่ออก

Elice เป็นรายที่แตกต่างในกลุ่มผู้ล้มเหลว: บริษัททำเงินได้จริง เอกสารเสนอขายแสดงว่ารายได้ครึ่งปีแรกเพิ่มขึ้น 200% เมื่อเทียบกับปีก่อน เป็น 3.44 หมื่นล้านวอน พลิกจากขาดทุนเป็นกำไรจากการดำเนินงาน 1.03 หมื่นล้านวอน EBITDA เพิ่มขึ้นกว่า 11 เท่าเป็น 2.32 หมื่นล้านวอน Douglas Kim จาก Smartkarma คาดว่ารายได้ปี 2026 จะเพิ่มขึ้นอีก 83% และอัตรากำไรจากการดำเนินงานประมาณ 33%

ตามราคา IPO มูลค่าบริษัทอยู่ที่ประมาณ 14.5 เท่าของรายได้ต่อปี และลดลงเหลือประมาณ 10 เท่าหลังเปิดตลาด เมื่อเทียบกัน Nscale เคยเรียกราคาจากตลาดสาธารณะที่อัตราส่วนราคาต่อยอดขายประมาณ 107 เท่า และขาดทุน 1.02 พันล้านดอลลาร์สหรัฐในครึ่งปีแรก Elice ไม่ใช่ตัวอย่างฟองสบู่ที่มีมูลค่าสูง แต่ก็ยังร่วงลงหนึ่งในสามของมูลค่าตลาดในเวลาสั้น ๆ

Kim Dojoon ซีอีโอของ Zian Investment Management มองว่าความเชื่อมั่นของตลาดอาจอ่อนแอลงจากเหตุการณ์ CoreWeave แต่โครงสร้างทางการเงินของ Elice แตกต่างจาก CoreWeave อย่างสิ้นเชิง นักลงทุนไม่จำเป็นต้องมองว่ามีความเสี่ยงสูงเป็นพิเศษ Albert Yong จาก Petra Capital ชี้ว่าความเชื่อมั่นในกลุ่มโครงสร้างพื้นฐาน AI มีความผันผวนสูงและมักไม่สอดคล้องกับปัจจัยพื้นฐาน

ต้นทุนทุนสูงขึ้น โมเดล neocloud ติดกับดักความขัดแย้งเชิงโครงสร้าง

บทสรุปของนักวิเคราะห์ Goldman Sachs อย่าง Rich Privorotsky ตรงประเด็น: ตลาดกำลังค้นพบว่าความต้องการพลังประมวลผลสามารถเติบโตแบบเอกซ์โพเนนเชียล แต่เงินทุนสำหรับระดมทุนให้กับการเติบโตนั้นไม่สามารถขยายตัวได้ Jae Won Kim ซีอีโอของ Elice ยอมรับว่าเงินจาก IPO จะใช้สร้างศูนย์ข้อมูล AI เพิ่มในเกาหลีและต่างประเทศ IPO นี้คือการมอบอำนาจทางการเงินสำหรับการดำเนินการของบริษัทเอง

Jae Won Kim ซีอีโอของ Elice ยอมรับในการให้สัมภาษณ์กับ Bloomberg ว่าเงินจาก IPO จะใช้สร้างศูนย์ข้อมูล AI เพิ่มในเกาหลีและต่างประเทศ "เราทุ่มสุดตัวเพื่อเป็นผู้นำโครงสร้างพื้นฐาน AI แบบครบวงจรระดับโลก ความหมายของ IPO ครั้งนี้คือการจัดหากระสุนสำหรับการดำเนินการของเรา"

การคำนวณล่าสุดของ Morgan Stanley แสดงว่ากระแสเงินสดอิสระรวมของผู้ให้บริการคลาวด์ขนาดใหญ่และ neocloud จะแตะระดับแย่สุดในปี 2027 โดยช่องว่างหลังรวมสัญญาเช่าเข้าใกล้ 6 แสนล้านดอลลาร์สหรัฐ ปีที่มีรายจ่ายลงทุนสูงสุดก็เป็นปีที่ช่องว่างการระดมทุนใหญ่สุดเช่นกัน Gartner คาดการณ์เพิ่มเติมว่าภายในปี 2030 แรงกดดันด้านต้นทุนและการขาดโมเดลธุรกิจที่แตกต่างจะบีบให้ผู้ให้บริการ neocloud มากกว่า 80% ต้องหยุดดำเนินการอิสระ

ต้นทุนการระดมทุนปรับตัวสูงขึ้นพร้อมกัน นักเศรษฐศาสตร์ของ Goldman Sachs คาดว่าธนาคารกลางเกาหลีจะคงอัตราดอกเบี้ยแบบสายเหยี่ยวในสัปดาห์นี้ และอาจขึ้นดอกเบี้ยอีก 25 จุดพื้นฐานในไตรมาสแรกของปี 2027 Goldman Sachs คำนวณว่าอัตราดอกเบี้ยโลกอยู่ที่ระดับสูงสุดนับตั้งแต่ปี 2007 การไฟฟ้าเกาหลี KEPCO ซึ่งมีหนี้ 210 ล้านล้านวอน (ประมาณ 1.48 หมื่นล้านดอลลาร์สหรัฐ) ก็ต้องการขึ้นค่าไฟฟ้า ซึ่งจะบีบต้นทุนไฟฟ้าซึ่งเป็นหัวใจสำคัญที่สุดของศูนย์ข้อมูลเพิ่มเติม

ฤดูหนาว IPO ศูนย์ข้อมูลทั่วโลก: รายชื่อผู้ล้มเหลวขยายต่อเนื่อง

ภายในเวลาเพียงสี่สัปดาห์ IPO ศูนย์ข้อมูลทั่วโลกล้มเหลวติดต่อกัน: SB Energy ในเครือ SoftBank เลื่อน IPO ระดมทุนสำหรับศูนย์ข้อมูลใหญ่สุดของโลกเมื่อวันที่ 22 กันยายน Firmus ที่ได้รับการสนับสนุนจาก Nvidia ถอนตัวเมื่อวันที่ 8 ตุลาคม หลังจากลดราคาเสนอขายลง 25% AirTrunk ในเครือ Blackstone เลื่อน REIT สิงคโปร์มูลค่า 1.5 พันล้านดอลลาร์สหรัฐไปเป็นปี 2027 เมื่อวันที่ 14 ตุลาคม Nscale ถูกนักลงทุนเรียกร้องให้ตัดข้อเรียกร้องระดมทุน 3 หมื่นล้านดอลลาร์สหรัฐเกือบครึ่ง หลังจาก Microsoft ถอนตัวจากดีลในสหราชอาณาจักร ราคาหุ้น CoreWeave ลดลงครึ่งหนึ่งจากจุดสูงสุดในเดือนพฤษภาคม พันธบัตรของบริษัทเข้าสู่ช่วง distressed เมื่อสัปดาห์ที่แล้ว และ CDS บ่งชี้ความน่าจะเป็นผิดนัดชำระภายในห้าปีประมาณ 63%

ประมาณ 12 ชั่วโมงก่อน Elice เปิดตลาด Gabriela Borges จาก Goldman Sachs ปรับเพิ่มอันดับ CoreWeave เป็นซื้อ แต่ปรับลดราคาเป้าหมายจาก 139 ดอลลาร์สหรัฐเป็น 106 ดอลลาร์สหรัฐ ตรรกะเชิงบวกของเธอตั้งสมมติฐานชัดเจนว่าบริษัทจะกู้ยืมเพื่อขยายตัวที่ต้นทุนประมาณ 10% (1,000 จุดพื้นฐาน) ตลาดตอบสนองต่อรายงานนี้ด้วยการเทขายแทบจะทันที

รายถัดไปที่ต้องถูกทดสอบคือ DayOne พันธมิตรของ Firmus ในบาตัม ซึ่งยังคงแสวงหาการระดมทุนสูงสุด 5 พันล้านดอลลาร์สหรัฐผ่านการจดทะเบียนในตลาดหุ้นสหรัฐ โดยอาจเริ่มโรดโชว์เร็วสุดวันพุธนี้ หากดีลดังกล่าวยังเดินหน้าต่อได้ จะเป็นบททดสอบต่อไปว่าหน้าต่างระดมทุนนี้ปิดสนิทแล้วหรือยัง