พรีวิวผลประกอบการ Q3 หุ้นสหรัฐ: เกินคาดไม่ดันราคา ต่ำคาดโดนเทขาย ระวัง 3 ปัจจัยลับฉุดกำไร!

ตามรายงานล่าสุดของ Bank of America Securities (BofA) ความคาดหวังของตลาดโดยรวมในไตรมาสนี้คือกำไรต่อหุ้นของ S&P 500 ในไตรมาส 3 จะเติบโต 27% เมื่อเทียบกับปีก่อน ขณะที่ BofA คาดการณ์สูงกว่าที่ 32% (คิดเป็น 93.50 ดอลลาร์ต่อหุ้น) บริษัทที่รายงานผลประกอบการในช่วงแรก 85% มีกำไรต่อหุ้นสูงกว่าคาด ซึ่งสูงกว่าค่าเฉลี่ยในอดีตที่ 71% ภาพรวมเศรษฐกิจมหภาคยังคงเอื้ออำนวย

อย่างไรก็ตาม เมื่อธนาคารขนาดใหญ่อย่าง JPMorgan Chase, Goldman Sachs, Wells Fargo และ Citigroup ทยอยรายงานผลประกอบการในสัปดาห์นี้ ประเด็นสำคัญของฤดูกาลรายงานผลประกอบการรอบนี้จะค่อยๆ ปรากฏชัดขึ้น: หลังจากที่ผลประกอบการเกินคาดอย่างมากในช่วงสองไตรมาสที่ผ่านมา "การเกินคาด" ได้กลายเป็นเรื่องปกติใหม่ของตลาดไปแล้ว มันจะสามารถผลักดันราคาหุ้นให้สูงขึ้นได้หรือไม่?

ข้อมูลจาก BofA แสดงให้เห็นว่าในไตรมาสที่ 2 ปี 2025 บริษัทในดัชนี S&P 500 ถึง 77% มีกำไรต่อหุ้นสูงกว่าคาด ซึ่งเป็นอัตราสูงสุดนับตั้งแต่ปี 2021 แต่ปฏิกิริยาของตลาดกลับอ่อนแรงลงอย่างเห็นได้ชัด: ในบรรดาบริษัทที่ทั้งกำไรและรายได้สูงกว่าคาด ผลตอบแทนส่วนเกินเมื่อเทียบกับ S&P 500 ในวันถัดไปมีเพียง 0.7 จุดเปอร์เซ็นต์ ซึ่งประมาณครึ่งหนึ่งของค่าเฉลี่ยในอดีตที่ 1.4 จุดเปอร์เซ็นต์ แต่เมื่อผลประกอบการต่ำกว่าคาดทั้งสองรายการ ราคาหุ้นในวันถัดไปจะปรับตัวต่ำกว่าดัชนีโดยเฉลี่ย 3.3 จุดเปอร์เซ็นต์ ซึ่งสูงกว่าค่าเฉลี่ยในอดีตเล็กน้อย ความไม่สมมาตรนี้ส่งสัญญาณชัดเจนว่า ตลาดตอบแทนข่าวดีน้อยลง แต่การลงโทษกับข่าวร้ายกลับไม่ลดน้อยลงเลย

BofA เตือนว่า สำหรับนักลงทุนแล้ว ความเสี่ยงที่แท้จริงของฤดูกาลรายงานผลประกอบการครั้งนี้ อาจไม่ได้อยู่ที่ผลประกอบการโดยตรง แต่อยู่ที่ปัจจัยลับสามประการ ได้แก่ ต้นทุนสินค้าโภคภัณฑ์ที่กัดกร่อนกำไร ความไม่แน่นอนของการบรรลุผลตามคำมั่นสัญญาด้าน AI และการคาดการณ์ปี 2027 ที่มองโลกในแง่ดีเกินไป

การกระจุกตัวของกำไรแตะระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์ การเติบโตของหุ้นค่ามัธยฐานเกือบหยุดนิ่ง

เมื่อมองผิวเผิน ฤดูกาลรายงานผลประกอบการไตรมาสนี้ดูดีทีเดียว: ความคาดหวังโดยรวมคือทั้ง 11 ภาคอุตสาหกรรมจะเติบโตเป็นบวก ซึ่งเกิดขึ้นเป็นครั้งที่สองในประวัติศาสตร์เท่านั้น แต่เมื่อแยกดูองค์ประกอบของดัชนีแล้ว ภาพกลับแตกต่างอย่างสิ้นเชิง

ตามข้อมูลของ Goldman Sachs หุ้น 10 อันดับแรกที่มีส่วนสนับสนุนกำไรมากที่สุดของ S&P 500 คาดว่าจะมีส่วนสนับสนุนการเติบโตของกำไรรวมของดัชนีในไตรมาสนี้ถึง 68% เพิ่มขึ้นอย่างมากจาก 47% ในไตรมาสแรกและ 48% ในไตรมาสที่สอง

ในจำนวนนี้ Micron Technology มีส่วนสนับสนุนการเติบโตของดัชนีเพียงบริษัทเดียวถึง 19% และ Nvidia มีส่วนสนับสนุน 15% รวมกันสองบริษัทนี้คิดเป็น 34% ของการเติบโตของกำไรดัชนีในไตรมาสที่สาม ผู้มีส่วนสนับสนุนรายอื่นๆ ตามมา ได้แก่ Meta (7%), Alphabet บริษัทแม่ของ Google (6%) และ Broadcom (5%) นอกจากนี้ยังมี ExxonMobil, Chevron และ Marathon Petroleum ที่ได้ประโยชน์จากราคาน้ำมันที่พุ่งขึ้นจากความขัดแย้งในตะวันออกกลาง

สำหรับบริษัทส่วนใหญ่ที่เหลือ ความเฟื่องฟูกำลังจางหายไป ความคาดหวังโดยรวมคือกำไรต่อหุ้นของหุ้นค่ามัธยฐานใน S&P 500 ในไตรมาสที่สามจะเติบโตเพียง 9% ลดลงจาก 14% ในไตรมาสที่สอง นักวิเคราะห์คาดว่า "ทุกภาคอุตสาหกรรมยกเว้นเทคโนโลยีสารสนเทศและบริการสื่อสารจะชะลอตัวลงเมื่อเทียบกับไตรมาสก่อน" ในด้านอัตรากำไร นักวิเคราะห์ได้ปรับลดคาดการณ์อัตรากำไรของหุ้นค่ามัธยฐานในไตรมาสที่สามลง 11 จุดพื้นฐานนับตั้งแต่ต้นไตรมาส "ทุกภาคอุตสาหกรรมถูกปรับลด ยกเว้นเทคโนโลยีสารสนเทศ"

ข้อมูลความกว้างของตลาดจาก Goldman Sachs ก็ยืนยันการแบ่งขั้วนี้เช่นกัน: แม้ว่าดัชนี S&P 500 จะอยู่ห่างจากจุดสูงสุดเป็นประวัติการณ์เพียง 2% แต่หุ้นค่ามัธยฐานยังคงต่ำกว่าจุดสูงสุดเป็นประวัติการณ์ถึง 17% ความกว้างของตลาดลดลงสู่ระดับต่ำสุดนับตั้งแต่ฟองสบู่ดอทคอม

สาม "ปัจจัยลับฉุดกำไร": ต้นทุน อัตราแลกเปลี่ยน และคุณภาพกำไร

ปัจจัยแรก: ต้นทุนสินค้าโภคภัณฑ์และพลังงานกัดกร่อนอัตรากำไร

ความถี่ที่บริษัทใน S&P 500 กล่าวถึง "ต้นทุนวัตถุดิบ" ในการประชุมรายงานผลประกอบการได้เพิ่มขึ้นสู่ระดับสูงสุดนับตั้งแต่กลางปี 2022 นักวิเคราะห์ของ BofA ชี้ว่า เงินเฟ้อของสินค้าโภคภัณฑ์จะจำกัดโอกาสที่อัตรากำไรจะสูงกว่าคาดในบางภาคอุตสาหกรรม ราคาน้ำมันเบนซินขายปลีกในสหรัฐฯ ในไตรมาสที่สามเพิ่มขึ้นประมาณ 30% เมื่อเทียบกับปีก่อน สร้างแรงกดดันโดยตรงต่อต้นทุนของภาคค้าปลีก ขนส่ง และสินค้าอุตสาหกรรม Chris Nardone นักวิเคราะห์ภาคสินค้าตามต้องการชี้ว่า หากราคาน้ำมันยังคงอยู่ในระดับสูงเป็นเวลานาน อัตรากำไรจะเผชิญความเสี่ยงอย่างต่อเนื่อง ผู้ค้าปลีกอาจถูกบังคับให้เลือกระหว่างการส่งต่อต้นทุนกับการรักษาคุณค่าในสายตาลูกค้า

ที่น่าสังเกตคือ ต้นทุนแรงงานต่างหากที่เป็นตัวแปรที่มีผลกระทบต่ออัตรากำไรของดัชนีโดยรวมมากที่สุด — ค่าใช้จ่ายแรงงานคิดเป็นประมาณ 40% ของต้นทุนการดำเนินงานของบริษัทสหรัฐฯ ในขณะที่ต้นทุนพลังงานมีสัดส่วนไม่ถึง 5% BofA มองว่า อัตราเงินเฟ้อค่าจ้างกำลังอยู่ในช่วงขาลง ซึ่งเป็นกันชนสำคัญสำหรับอัตรากำไรโดยรวม แต่หากราคาพลังงานยังคงปรับตัวสูงขึ้นและส่งผ่านไปยังผู้บริโภคในที่สุด ความเสี่ยงขาลงในไตรมาสที่ 4 และปี 2027 ก็ไม่ควรมองข้าม

ปัจจัยที่สอง: เรื่องเล่าเกี่ยวกับรายจ่ายลงทุนด้าน AI ยังไม่คลี่คลาย เส้นทางสู่การสร้างรายได้ยังไม่ชัดเจน

ผู้ให้บริการคลาวด์ขนาดใหญ่พิเศษ (Microsoft, Amazon, Google, Meta, Oracle) คาดว่าจะมีรายจ่ายลงทุนในปี 2026 เพิ่มขึ้นกว่า 90% เมื่อเทียบกับปีก่อน ซึ่งสูงกว่าช่วงใดๆ ในประวัติศาสตร์ และการคาดการณ์รายจ่ายลงทุนปี 2026 ที่เกี่ยวข้องถูกปรับเพิ่มขึ้น 70% ในช่วงปีที่ผ่านมา

อย่างไรก็ตาม สัดส่วนรายจ่ายลงทุนต่อกระแสเงินสดจากการดำเนินงานของบริษัทเหล่านี้ได้เกิน 100% ในปี 2026 แล้ว และความแตกต่างระหว่างกระแสเงินสดอิสระกับกำไรสุทธิกำลังขยายกว้างขึ้น BofA เตือนว่า การลงทุนด้าน AI จะสามารถสร้างรายได้ได้สำเร็จหรือไม่ เป็นตัวแปรสำคัญต่อความยั่งยืนของกำไรดัชนี และ "ปฏิสัมพันธ์ระหว่างภูมิรัฐศาสตร์ อัตราดอกเบี้ย และภาคเทคโนโลยีอาจถูกตลาดประเมินต่ำเกินไป"

Tal Liani นักวิเคราะห์อาวุโสด้านซอฟต์แวร์ชี้ว่า เมื่อเข้าสู่ฤดูกาลรายงานผลประกอบการไตรมาสที่สาม จุดสนใจของตลาดอยู่ที่ว่าผู้ผลิตซอฟต์แวร์จะสามารถเปลี่ยนการนำ AI มาใช้ของลูกค้าให้เป็นการเติบโตของรายได้ที่แท้จริงได้หรือไม่ "อุปสงค์ยังคงมากกว่าอุปทาน และแนวโน้มราคายังคงเอื้ออำนวย" แต่ Koji Ikeda เตือนเสริมว่า ตลาดจะแยกแยะมากขึ้นระหว่างบริษัทที่สามารถสร้างรายได้จาก AI ได้จริง กับบริษัทที่พึ่งพาเพียงเรื่องเล่าเกี่ยวกับ AI — "ทั้งสองกลุ่มจะมีความแตกต่างอย่างชัดเจน"

ปัจจัยที่สาม: คุณภาพกำไรน่าสงสัย กำไรครั้งเดียวบดบังระดับที่แท้จริง

กำไรต่อหุ้นของ S&P 500 ในไตรมาสที่สองเติบโต 50% เมื่อเทียบกับปีก่อน แต่เมื่อตัดกำไรจากการตีราคาใหม่ของการลงทุนในหุ้นนอกตลาดของ Amazon และ Google ออกไป อัตราการเติบโตที่แท้จริงลดลงเหลือ 32% BofA ชี้ว่า กำไรจากการตีราคาใหม่ของการลงทุนประเภทนี้ "สามารถสร้างความเสียหายได้เช่นกันเมื่อการประเมินมูลค่าพลิกกลับ" เป็นตัวแปรสำคัญที่นักลงทุนต้องมองทะลุตัวเลขในงบการเงิน ในระดับดัชนี อัตราส่วนกระแสเงินสดอิสระต่อกำไรสุทธิได้ลดลงสู่ช่วงต่ำเป็นประวัติการณ์ สาเหตุหลักคือผู้ให้บริการรายใหญ่มีกระแสเงินสดอิสระลดลงเนื่องจากรายจ่ายลงทุนขนาดใหญ่

การคาดการณ์ปี 2027: ฉันทามติมองโลกในแง่ดี BofA คาดการณ์อย่างระมัดระวังกว่า

การทดสอบความเครียดที่แท้จริงของตลาดอยู่ที่การตั้งราคาสำหรับอนาคต ฉันทามติคาดว่ากำไรต่อหุ้นของ S&P 500 ในปี 2027 จะเติบโต 16% เมื่อเทียบกับปีก่อน ซึ่งต่ำกว่า 33% ในปี 2026 อย่างมีนัยสำคัญ ขณะที่การคาดการณ์ของ BofA นั้นอนุรักษ์นิยมกว่าที่เพียง 12%

นักกลยุทธ์ของ BofA ชี้ว่า "ข้อมูลในอดีตแสดงให้เห็นว่า เมื่ออัตราการเติบโตของกำไรต่อหุ้นสูงกว่าแนวโน้มแต่เริ่มชะลอตัว ผลตอบแทนของหุ้นในอดีตจะอ่อนแอที่สุด" — ซึ่งเป็นตำแหน่งที่ตลาดอยู่ในปัจจุบันพอดี ในขณะเดียวกัน ฉันทามติปี 2027 ตั้งสมมติฐานว่า "ไม่มีภาคอุตสาหกรรมใดเลยยกเว้นพลังงานที่จะประสบกับการหดตัวของอัตรากำไรก่อนหักดอกเบี้ยและภาษี" ท่ามกลางความไม่แน่นอนสูงของราคาสินค้าโภคภัณฑ์ ความเปราะบางของสมมติฐานนี้เห็นได้ชัด

ในระดับภาคอุตสาหกรรม เทคโนโลยีสารสนเทศ (โดยเฉพาะเซมิคอนดักเตอร์) คาดว่าจะยังคงเป็นแรงขับเคลื่อนหลักของการเติบโตของกำไรดัชนีในปี 2027 โดยมีส่วนสนับสนุนประมาณ 80% ของการเติบโต ขณะที่ภาคบริการสื่อสารจะเผชิญแรงกดดันจากการเติบโตติดลบเมื่อเทียบกับปีก่อนเนื่องจากฐานที่สูง ในด้านหุ้นธนาคาร Ebrahim Poonawala นักวิเคราะห์ของ BofA ชี้ว่า ดัชนี KBW Bank ปรับตัวลง 12% จากจุดสูงสุดกลางเดือนสิงหาคม อัตราดอกเบี้ยที่สูงขึ้น ความไม่แน่นอนของความยั่งยืนของวงจรรายจ่ายลงทุนด้าน AI และความกังวลเกี่ยวกับการพลิกโฉมจาก AI เป็นปัจจัยกดดันหลัก "หากความชัดเจนของประเด็นเหล่านี้ดีขึ้น ก็มีโอกาสที่การประเมินมูลค่าจะฟื้นตัวก่อนสิ้นปี"

โดยรวมแล้ว พื้นฐานของฤดูกาลรายงานผลประกอบการรอบนี้ยังคงแข็งแกร่ง แต่ส่วนเกินมูลค่าตลาดจาก "การเกินคาด" ได้ถูกบีบอัดลงอย่างมาก สำหรับนักลงทุน จุดสนใจควรเปลี่ยนจาก "จะเกินคาดได้หรือไม่" ไปเป็น "จะรักษาระดับหลังเกินคาดได้หรือไม่" — และการกัดกร่อนของต้นทุน เส้นทางสู่การสร้างรายได้จาก AI และสมมติฐานกำไรปี 2027 คือสามเส้นเรื่องสำคัญที่จะกำหนดคำตอบนี้