พันธบัตรสหรัฐฯ ยิ่งกู้ยิ่งพัง! นโยบายซื้อคืนของเบสเซนต์ถูกวิจารณ์ว่าซ้ำเติมสถานการณ์

ขณะที่อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ระยะยาวพุ่งขึ้นสู่ระดับสูงสุดในรอบกว่าสองทศวรรษ การขยายโครงการซื้อคืนพันธบัตรของรัฐมนตรีคลังสหรัฐฯ เบสเซนต์กำลังเผชิญกับข้อกังขาระลอกใหม่จากสภาคองเกรส

เอลิซาเบธ วอร์เรน สมาชิกอาวุโสพรรคเดโมแครตในคณะกรรมาธิการการธนาคารวุฒิสภา ส่งจดหมายถึงเบสเซนต์เมื่อวันพุธ เรียกร้องให้กระทรวงการคลังชี้แจงมาตรการชุดล่าสุดที่มุ่งเป้าไปที่ตลาดพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ เธอเรียกการดำเนินการเหล่านี้ว่าเป็น "การแทรกแซงที่ไม่เคยเกิดขึ้นมาก่อนและสร้างความสับสน" และสอบถามว่ากระทรวงการคลังมีแผนจะลดยอดเงินสดในบัญชีทั่วไปของกระทรวงการคลัง (TGA) เพื่อนำเงินไปสนับสนุนการขยายการซื้อคืนพันธบัตรระยะยาวเพิ่มเติมหรือไม่

วอร์เรนยังเรียกร้องให้เบสเซนต์ชี้แจงว่า นอกเหนือจากโครงการซื้อคืนแล้ว กระทรวงการคลังกำลังพิจารณามาตรการอื่นใดเพื่อลดอัตราผลตอบแทนพันธบัตรระยะยาวหรือไม่ และการปรับตัวขึ้นของอัตราดอกเบี้ยระยะยาวได้ส่งผ่านไปยังต้นทุนการกู้ยืมของภาคครัวเรือน เช่น สินเชื่อที่อยู่อาศัยและสินเชื่อรถยนต์ มากน้อยเพียงใด เธอขอให้กระทรวงการคลังตอบกลับภายในวันที่ 21 ตุลาคม

กระทรวงการคลังขยายการซื้อคืนกะทันหัน แต่อัตราผลตอบแทนพันธบัตรยังคงพุ่งขึ้น

ข้อพิพาทมีต้นตอมาจากการที่กระทรวงการคลังประกาศขยายขนาดการซื้อคืนพันธบัตรระยะยาวอย่างกะทันหันเมื่อวันที่ 19 สิงหาคม

การตัดสินใจดังกล่าวเกิดขึ้นเพียงสองสัปดาห์หลังจากกระทรวงการคลังประกาศแผนการระดมทุนรายไตรมาส กระทรวงการคลังสหรัฐฯ ย้ำมาโดยตลอดว่าการบริหารหนี้ควรยึดหลัก "สม่ำเสมอและคาดการณ์ได้" ดังนั้นการปรับนโยบายซื้อคืนนอกกรอบเวลาการระดมทุนรายไตรมาสอย่างกะทันหันจึงสร้างความประหลาดใจให้กับสถาบันในวอลล์สตรีทบางแห่ง

ต่อมากระทรวงการคลังได้เพิ่มเพดานการซื้อคืนพันธบัตรรัฐบาลอายุ 10 ถึง 30 ปีบางรุ่นจาก 2 พันล้านดอลลาร์เป็น 6 พันล้านดอลลาร์ต่อครั้ง เบสเซนต์เคยกล่าวว่าการขยายการซื้อคืนมีวัตถุประสงค์หลักเพื่อปรับปรุงสภาพคล่องของพันธบัตรรุ่นเก่า ช่วยให้ธนาคารและสถาบันอื่น ๆ สามารถขายพันธบัตรเก่าที่ซื้อขายยาก และเพิ่มความสามารถในการเข้าร่วมการประมูลพันธบัตรใหม่

แต่การแสดงความเห็นต่อสาธารณะของเบสเซนต์ก็ทำให้ตลาดเชื่อว่า กระทรวงการคลังต้องการชะลอการพุ่งขึ้นอย่างรวดเร็วของอัตราผลตอบแทนระยะยาวไปพร้อมกันด้วย

ก่อนหน้านี้เขาเคยกล่าวถึงแนวโน้มตลาดว่ากำลังก่อตัวเป็น "ไข้สูง" และเรียกการขยายการซื้อคืนพันธบัตรระยะยาวว่าเป็น "ปฏิบัติการบิดเส้นอัตราผลตอบแทนฉบับกระทรวงการคลัง" ในการซื้อคืนพันธบัตรระยะยาวที่ขยายขนาดครั้งแรกเมื่อเดือนกันยายน กระทรวงการคลังได้เพิ่มขนาดการซื้อสูงสุดเป็น 6 พันล้านดอลลาร์ ซึ่งเป็นสามเท่าของแผนเดิม

อัตราผลตอบแทนระยะยาวไม่ได้ลดลงอย่างต่อเนื่องแต่อย่างใด อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ อายุ 10 ปี พุ่งขึ้นอีกครั้งในสัปดาห์นี้สู่ระดับสูงสุดนับตั้งแต่ปี 2002 ขณะที่อัตราผลตอบแทนอายุ 30 ปีก็แตะระดับสูงสุดในรอบกว่าสองทศวรรษใกล้ 5.7%

วอร์เรนระบุในจดหมายว่า การปรับตัวขึ้นของอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ส่วนใหญ่เป็นผลมาจากนโยบายของรัฐบาลเอง และตั้งคำถามถึงแนวทางของกระทรวงการคลังที่พยายามบรรเทาต้นทุนการกู้ยืมระยะยาวผ่านการดำเนินการบริหารหนี้

ยอดซื้อจริงของกระทรวงการคลังต่ำกว่าเพดาน

โครงการซื้อคืนเองก็มีความขัดแย้งประการหนึ่ง: แม้กระทรวงการคลังจะเพิ่มขนาดที่สามารถซื้อได้อย่างมาก แต่ในการดำเนินการจริงกลับไม่ได้ใช้วงเงินเต็มจำนวน

สำนักข่าวรอยเตอร์รายงานก่อนหน้านี้ว่า ในการซื้อคืนพันธบัตรระยะยาวหลายครั้งล่าสุด กระทรวงการคลังรับซื้อพันธบัตรที่นักลงทุนเสนอขายเพียงประมาณครึ่งหนึ่งเท่านั้น ยอดซื้อจริงแต่ละครั้งต่ำกว่าเพดานสูงสุดที่ประกาศไว้ และการซื้อกระจุกตัวอยู่ในพันธบัตรเพียงไม่กี่รุ่น

สิ่งนี้ทำให้นักลงทุนบางส่วนเริ่มตั้งคำถามถึงวัตถุประสงค์ที่แท้จริงของการขยายโครงการของกระทรวงการคลัง

หากเป้าหมายหลักคือการปรับปรุงสภาพคล่องของตลาด กระทรวงการคลังก็ไม่จำเป็นต้องรับซื้อข้อเสนอที่ราคาสูงเกินไปเพื่อให้ถึงเพดาน Padhraic Garvey หัวหน้าฝ่ายวิจัยอเมริกาของ ING มองว่า กระทรวงการคลังสามารถปฏิเสธคำเสนอขายที่ไม่คุ้มค่าได้อย่างสมบูรณ์ จากมุมนี้ โครงการยังคงทำงานตามหน้าที่ที่ออกแบบไว้แต่เดิม

ตัวชี้วัดตลาดบางตัวยังแสดงให้เห็นว่าสภาพคล่องของพันธบัตรรุ่นเก่าดีขึ้น ส่วนต่างระหว่างพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ระยะยาวกับสวอปที่อ้างอิง SOFR ได้แคบลง ซึ่งนักวิเคราะห์บางส่วนมองว่าเป็นสัญญาณว่าโครงการซื้อคืนกำลังได้ผล

แต่หากตลาดตีความนโยบายว่าเป็นความพยายามของกระทรวงการคลังที่จะกดอัตราผลตอบแทนระยะยาว ผลลัพธ์ในปัจจุบันก็ยังไม่น่าพอใจ นับตั้งแต่การขยายการซื้อคืนเมื่อวันที่ 19 สิงหาคม อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ อายุ 10 ปีและ 30 ปี ยังคงปรับตัวขึ้นต่อเนื่อง

Thomas Simons หัวหน้านักเศรษฐศาสตร์สหรัฐฯ ของ Jefferies มองว่า ส่วนหนึ่งของปัญหามาจากจังหวะเวลาในการประกาศนโยบาย กระทรวงการคลังไม่รอจนถึงการประชุมระดมทุนรายไตรมาสตามปกติ แต่กลับเปลี่ยนแผนกะทันหันระหว่างที่ตลาดกำลังเทขาย ทำให้นักลงทุนเชื่อมโยงการซื้อคืนเข้ากับการควบคุมอัตราผลตอบแทนได้ง่าย

แหล่งเงินทุนสำหรับการซื้อคืนกลายเป็นข้อพิพาทใหม่

คำถามสำคัญอีกประการหนึ่งคือ กระทรวงการคลังจะจัดหาเงินทุนสำหรับโครงการซื้อคืนที่ขยายขนาดแล้วอย่างไร

ในตอนแรกตลาดส่วนใหญ่คาดว่า กระทรวงการคลังจะเพิ่มการออกตั๋วเงินคลังระยะสั้น แล้วนำเงินที่ระดมได้ไปซื้อคืนพันธบัตรที่มีอายุยาวกว่า ซึ่งในทางปฏิบัติเท่ากับเป็นการลดหนี้ระยะยาวบางส่วนและเพิ่มการกู้ยืมระยะสั้น

แต่ความเป็นไปได้อีกทางหนึ่งคือการใช้เงินสดในบัญชีทั่วไปของกระทรวงการคลังโดยตรง

ครั้งนี้วอร์เรนเรียกร้องให้เบสเซนต์ชี้แจงเป็นพิเศษว่า กระทรวงการคลังเตรียมที่จะลดยอดคงเหลือใน TGA อย่างต่อเนื่องเพื่อขยายการซื้อคืนพันธบัตรระยะยาวหรือไม่ หากใช้วิธีนี้ กระทรวงการคลังสามารถซื้อพันธบัตรระยะยาวเพิ่มขึ้นได้โดยไม่ต้องเพิ่มการออกหนี้ระยะสั้นในทันที แต่กันชนเงินสดของรัฐบาลก็จะลดลงตามไปด้วย

จนถึงขณะนี้กระทรวงการคลังยังไม่ได้ระบุชัดเจนว่าเตรียมใช้บัญชีเงินสดอย่างต่อเนื่องหรือไม่

การซื้อคืนเองก็มีข้อแลกเปลี่ยนด้านต้นทุน พันธบัตรเก่าจำนวนมากที่กระทรวงการคลังซื้ออยู่ในปัจจุบันเป็นพันธบัตรดอกเบี้ยต่ำที่ออกในช่วงอัตราดอกเบี้ยต่ำของยุคโควิด เนื่องจากอัตราผลตอบแทนตลาดในปัจจุบันสูงกว่าอัตราคูปองอย่างมาก ราคาพันธบัตรเหล่านี้จึงต่ำกว่ามูลค่าที่ตราไว้อย่างชัดเจน

จากมุมมองการบริหารหนี้ กระทรวงการคลังสามารถซื้อคืนพันธบัตรเก่าเหล่านี้ได้ในราคาต่ำกว่ามูลค่าที่ตราไว้ แต่หากเงินทุนมาจากตั๋วเงินคลังระยะสั้นที่ออกใหม่ อัตราดอกเบี้ยของหนี้ใหม่จะสูงกว่าอัตราคูปองของหนี้เก่าอย่างชัดเจน ต้นทุนดอกเบี้ยในอนาคตของรัฐบาลจึงไม่จำเป็นต้องลดลง

เบสเซนต์เองก็ยืนกรานมาโดยตลอดว่า การปรับตัวขึ้นของอัตราผลตอบแทนระยะยาวเป็นผลมาจากปัจจัยมหภาคในวงกว้าง รวมถึงสงครามในตะวันออกกลางที่ผลักดันราคาพลังงานและเงินเฟ้อให้สูงขึ้น และความกังวลของนักลงทุนต่อการขาดดุลการคลังของสหรัฐฯ เขาเชื่อว่าเมื่อความขัดแย้งอิหร่านยุติลง ราคาพลังงานปรับตัวลง ประกอบกับการเติบโตทางเศรษฐกิจและการปฏิรูปการคลัง ต้นทุนการกู้ยืมของรัฐบาลจะลดลงในที่สุด