Отказ Trade.xyz от перебазирования вызывает споры и ставит перед рынком подготовки к IPO серьезную задачу по ценообразованию.

Автор: Нэнси, PANews

В то время как криптоэнтузиасты делились в социальных сетях своими заказами на подписку на акции SpaceX и праздновали свое участие в этом мега-IPO, компания Trade.xyz на платформе Hyperliquid оказалась втянута в спор о своих правилах ценообразования для бессрочных контрактов на SPCX до открытия рынка, став предметом рыночных дебатов.

После скандала с ценообразованием на SPCX, Trade.xyz предстоит проверить на прочность доверие.

10 июня компания Trade.xyz опубликовала заявление в ответ на недавний скандал, связанный с ценообразованием бессрочных контрактов SPCX на премаркете.

Согласно заявлению, контракт IPOP на Trade.xyz представляет собой бессрочный контракт, основанный на цене. Его основная цель — отслеживать рыночные ожидания относительно цены одной обыкновенной акции класса А, а не отражать общую оценку компании. Следовательно, такая информация, как общий акционерный капитал и рыночная капитализация компании, не является частью правил контракта, логики ценообразования оракула или механизмов конвертации будущих контрактов. Другими словами, цена SPCX на Trade.xyz ближе к индикатору, отражающему рыночные настроения и торговые ожидания, чем к теоретической цене акции, рассчитанной на основе фундаментальных показателей компании.

Компания Trade.xyz также упомянула, что в ранней документации к продукту содержались примеры, демонстрирующие, как пользователи могут определить разумную цену за акцию, комбинируя собственные оценки стоимости компании и общего акционерного капитала. Хотя этот контент предназначался только для того, чтобы помочь пользователям понять механизм работы продукта, некоторые пользователи ошибочно полагали, что платформа будет устанавливать цены на основе рыночной капитализации или данных об акционерном капитале. Поэтому эти примеры были удалены из официальной документации.

В заявлении подчеркивается, что Trade.xyz не будет использовать, публиковать или полагаться на количество акций или рыночную капитализацию в качестве ориентира для ценообразования на SPCX или любом другом рынке XYZ.

Причиной этой полемики стал последний проспект SpaceX, опубликованный несколько дней назад. В документе указано, что фактический общий акционерный капитал SpaceX составляет 13,08 миллиарда акций, что примерно на 10% больше, чем ранее использовавшиеся рынком 11,87 миллиарда акций. Это означает, что, если предположить, что общая оценка компании останется неизменной, теоретическую цену за акцию SpaceX необходимо скорректировать в сторону уменьшения примерно на 10%.

После объявления несколько централизованных бирж (ЦЕБ) приостановили торговлю соответствующими контрактами и возобновили ее после переоценки на основе новых данных по акциям. Однако Trade.xyz утверждала, что логика ее продукта не зависит от данных по акциям, и поэтому не корректировала свою ценовую структуру соответствующим образом. Эта двойная система ценообразования вызвала волну межплатформенного арбитража и быстро привлекла к Trade.xyz всеобщее внимание.

Что касается способов решения этой проблемы в будущем, Trade.xyz заявила, что после официального завершения IPO SpaceX и накопления достаточного количества внешних торговых данных на открытом рынке, SPCX перейдет на стандартный механизм ценообразования с использованием внешнего оракула. ​​В это время ожидается, что цена контракта постепенно приблизится к фактической цене акций SpaceX на открытом рынке.

Отзывы некоторых участников сообщества

Однако это уточнение лишь подлило масла в огонь рыночных споров. Многие пользователи считают, что Hyperliquid не полностью и нечетко раскрыла правила заключения контрактов на ранних этапах запуска продукта, и что пользовательский интерфейс и официальные документы долгое время содержали вводящие в заблуждение описания. Спешная публикация платформой уточненного заявления и внесение изменений в документы только после приближения IPO и начала скандала вряд ли можно считать убедительным аргументом.

Наибольшее недовольство было вызвано реальными финансовыми потерями, понесенными пользователями. Поскольку механизм HIP-3 не обладает возможностью перебалансировки, характерной для традиционных бирж, при переоценке рынка на основе последнего акционерного капитала SpaceX цена контракта SPCX могла лишь пассивно снижаться. В результате стоимость длинных позиций сократилась примерно на 10% за короткий период, вынудив многих пользователей с высоким кредитным плечом ликвидировать свои позиции или даже столкнуться с маржин-коллом. Эти потери напрямую обернулись прибылью для продавцов коротких позиций и арбитражеров.

По мнению этих пользователей, платформа не только не проявила достаточной заботы о пострадавших, но и не предложила никакой компенсации или смягчения последствий. Вместо этого она ответила оправданием, что «так устроен продукт», что было крайне безразлично и безответственно.

В некотором смысле, эта дискуссия о ценовой политике SPCX также служит примером для разработки и раскрытия правил в отношении большего количества активов в блокчейне, находящихся на стадии подготовки к IPO, в будущем .

Проблема Rebase остается нерешенной, и проекты, находящиеся в блокчейне перед IPO, столкнутся с серьезным испытанием.

Для Perp DEX отсутствие возможности перебалансировки означает, что любой актив, находящийся на стадии до IPO и подвергающийся типичным рыночным колебаниям, таким как дробление акций, дополнительная эмиссия акций или выплата дивидендов, может привести к мгновенной переоценке контрактной цены, вызвав масштабную цепочку ликвидаций и несправедливых убытков, а также подорвав доверие пользователей к платформе.

Чтобы понять важность Rebase, нам сначала нужно понять, что такое Rebase и почему он является ключевым элементом при разработке бессрочных контрактов, заключаемых до IPO.

Проще говоря, Rebase — это механизм корректировки, не влияющий на стоимость. Платформа пропорционально корректирует цену контракта и количество позиций пользователей, гарантируя, что общая стоимость позиции трейдера остается практически неизменной до и после корректировки. Этот механизм необходим, поскольку на этапе подготовки к IPO фактический общий акционерный капитал компании обычно не раскрывается публично, и биржи могут устанавливать начальную цену контракта и множитель только на основе рыночных оценок акционерного капитала. После того, как компания официально подает документы S-1/S-1A и раскрывает свой реальный акционерный капитал, если фактические цифры отличаются от оценок, Rebase необходим для калибровки параметров контракта. В противном случае цена контракта будет постепенно отклоняться от реальной стоимости за акцию, потенциально создавая возможности для межплатформенного арбитража и вынуждая держателей односторонних позиций пассивно нести убытки.

Однако, по сравнению с CEX, в Perp DEX сложнее реализовать функцию rebase .

В частности, централизованные биржи (CEX), опираясь на централизованные базы данных и профессиональные команды по управлению рисками, могут быстро приостанавливать торговлю после корпоративных действий (таких как выпуск акций или дробление акций), единообразно корректировать все позиции пользователей, а затем возобновлять торговлю на рынке. Весь процесс выполняется бэкэндом биржи, обеспечивая плавное и непрерывное номинальное значение позиций пользователей . Однако даже для крупных CEX с развитыми торговыми системами и профессиональными техническими командами подобная операция перебалансировки, включающая синхронизированную корректировку позиций по всему рынку, остается сложной задачей.

Более того, сопоставление, клиринг и отслеживание статуса позиций в Perp DEX работают на основе смарт-контрактов, что делает невозможным прямое изменение данных, как в случае с CEX. Достижение аналогичного эффекта ребрендинга часто требует дополнительной логики мониторинга, специальных механизмов или обновлений контрактов, что не только увеличивает затраты на газ и сложность системы, но и расширяет потенциальную поверхность атаки и создает новые уязвимости в системе безопасности .

Кроме того, Rebase может еще больше усугубить проблему фрагментации ликвидности, уже существующую на децентрализованных рынках. Один и тот же актив до IPO может одновременно находиться на нескольких децентрализованных биржах, каждая из которых имеет ограниченную рыночную глубину. Поставщики ликвидности также могут быть менее склонны инвестировать средства из-за дополнительной неопределенности, вызванной Rebase, что в конечном итоге приведет к снижению ликвидности, увеличению проскальзывания и дальнейшему ухудшению торгового опыта.

Конечно, ребрейсинг не является полностью невозможным в децентрализованной архитектуре. Некоторые пользователи сообщества отмечают, что, например, Aster уже провела корректировку ребрейсинга для аналогичных активов, а это значит, что реальная проблема заключается не в том, что децентрализованные биржи по своей природе не способны его поддерживать, а в том, готова ли платформа разработать дополнительные механизмы для этого и нести связанные с этим затраты на разработку и обслуживание .

В отличие от этого, Trade.xyz, помимо приверженности более рыночно-ориентированной концепции ценообразования, использует архитектуру HIP-3, которая позволяет разработчикам независимо развертывать собственные постоянные рынки. Хотя эта модель наследует высокопроизводительную систему книги ордеров Hyperliquid, каждый рынок имеет полностью независимые спецификации контрактов, определения оракулов и настройки параметров, и отсутствует единая поддержка Rebase на уровне платформы, что затрудняет пакетную корректировку всех позиций. Однако некоторые участники сообщества сообщили, что Trade.xyz изучает решения для потенциальных будущих событий, таких как дробление акций.

В долгосрочной перспективе ценообразование SPCX выявляет не только недостаток в дизайне продукта, но и реальную проблему, с которой Perp DEX должен столкнуться при исследовании активов, взвешенных по риску (RWA). По мере того, как все больше и больше активов, находящихся на стадии подготовки к IPO, отображаются в блокчейне, вопрос о том, смогут ли бессрочные контракты, находящиеся на блокчейне и представляющие собой предрыночную симуляцию до формирования цены на публичном рынке, создать достаточно надежный механизм ценообразования, выдержать проверку реальным поведением компании и раскрытием информации, или же превратиться в спекулятивную игру, оторванную от фундаментальных факторов, остается открытым и потребует времени и рыночной проверки.