Adieu aux « jetons sans valeur » : l’industrie crypto lance une vague de réformes de la tokenomics

Auteur : Jae, PANews

Pendant longtemps, les jetons de gouvernance de nombreux projets crypto ont été critiqués par le marché comme des « jetons sans valeur », déconnectés des fondamentaux, faute de mécanisme efficace de capture de valeur. Aujourd’hui, alors que les protocoles on-chain affichent une rentabilité réelle, les actifs crypto connaissent une réforme structurelle de leur tokenomics.

Selon les statistiques de PANews, 15 projets crypto majeurs, dont Ethena, Solana et Polygon, réécrivent actuellement leur modèle de tokenomics. De la réduction de l’inflation aux rachats et destructions, en passant par l’ajustement des calendriers de déblocage et l’amélioration des mécanismes de staking, les équipes de projet commencent à repenser la logique d’offre, de demande et de capture de valeur de leurs jetons.

Parallèlement, un autre chiffre reflète plus directement cette tendance : selon Allium Labs, à fin août, les rachats de jetons par les équipes de projets crypto cette année ont atteint près de 640 millions de dollars, dépassant largement les 545 millions de dollars de la même période l’an dernier, et les 3,66 milliards de dollars pour l’ensemble de 2024.

Cela signifie que la réforme de la tokenomics passe de « comment émettre plus de jetons » à « comment réduire l’offre, créer une demande réelle et établir un lien plus direct entre les revenus du protocole et la valeur des jetons ».

Les réformes de 15 projets convergent vers quatre axes principaux

Selon les statistiques de PANews, ces derniers mois, 15 projets bien connus couvrant les secteurs des blockchains publiques, de la DeFi, de l’IA et des DePIN ont lancé des ajustements de leur tokenomics via des propositions communautaires et des votes de gouvernance. Leurs réformes s’articulent principalement autour de quatre axes : réduction de l’inflation, rachats et destructions, optimisation des déblocages et renforcement du staking, reflétant des stratégies différenciées de capture de valeur selon les types de projets.

Couche des blockchains publiques : réduire l’inflation et fixer un plafond strict

Pour les blockchains publiques comme Solana, NEAR et Aptos, le cœur de la réforme est de contrôler l’offre et de mettre fin aux subventions inflationnistes.

Solana, via la proposition de gouvernance SIMD-550, a doublé le taux de décroissance annuel de l’inflation à 30 %, accélérant la convergence vers un taux d’inflation terminal de 1,5 %, ce qui devrait réduire l’émission de près de 18,9 millions de SOL au cours des six prochaines années ;

NEAR a réduit de moitié le plafond d’inflation à 2,5 % et supprimé les subventions de gaz reversées aux développeurs, réalisant une destruction rigide de la totalité des frais d’exécution au niveau du protocole ;

Aptos a fixé un plafond strict de l’offre, atténuant au niveau de l’offre les anticipations négatives du marché concernant une « dilution massive et continue ».

Cela marque que les infrastructures sous-jacentes passent d’une expansion subventionnée par l’émission à un équilibre entre l’offre et la demande basé sur la demande réelle on-chain.

Couche applicative : réinjection des flux de trésorerie

Pour les applications verticales comme Lighter, Aster, io.net, Venice et SushiSwap, l’objectif est d’intégrer les revenus du protocole dans la courbe d’offre et de demande des jetons.

Lighter et Aster convertissent la grande majorité des frais de transaction de la plateforme en achats sur le marché secondaire et les détruisent, afin d’atténuer le problème d’inflation des jetons ;

io.net et Venice créent un précédent de réinjection des revenus off-chain : io.net a lancé un mécanisme de libération dynamique lié aux revenus réels de la puissance de calcul, en consacrant plus de 50 % de l’excédent après déduction des coûts opérationnels aux rachats et destructions ; Venice consacre une partie des frais d’abonnement de l’inférence IA aux rachats, explorant la transmission des flux de trésorerie off-chain vers la valeur des jetons ;

SushiSwap restructure la matrice de répartition des frais, en divisant une partie des frais de protocole et des revenus des contrats perpétuels entre les rachats sur le marché secondaire et les réserves de trésorerie opérationnelle, équilibrant les achats à court terme et les fonds à long terme.

Leur logique d’ajustement est de libérer les jetons de leur rôle de simple certificat de gouvernance pour en faire un vecteur de valeur capable de partager la croissance de l’activité.

Côté déblocage : désamorcer les bombes de jetons et lisser la courbe

Face à la pression structurelle de vente des jetons précoces, les projets adoptent des stratégies de restructuration des déblocages variées.

Ethena choisit « une douleur courte plutôt qu’une douleur longue » : la part restante des investisseurs est libérée en une seule fois le 5 octobre de cette année, tandis que la part de l’équipe reste inchangée ; en parallèle, un plan de rachat de 95 % des revenus nets est lancé une fois que l’USDe atteint l’objectif de 7,5 milliards de dollars, afin d’éliminer d’un coup les anticipations de baisse prolongée liées aux déblocages mensuels ;

World choisit de gagner du temps : le rythme quotidien de libération des jetons est réduit de 43 %, repoussant la question de l’inflation à 2038, avec un taux de libération plus faible pour un impact de marché plus doux ;

Aligned, Pharos et d’autres nouveaux projets évitent le risque dès la source : dès le TGE, ils mettent en place une période de blocage de 12 mois et des déblocages progressifs par étapes, comprimant l’inflation du staking à zéro pendant la phase de démarrage à froid, afin d’éviter les ventes paniques en cas de liquidité insuffisante.

Côté staking : de l’émission inflationniste aux rendements réels

Polygon et Cronos restructurent leur système de staking, s’efforçant de faire passer la source des rendements de staking de l’émission inflationniste aux revenus réels de l’activité.

Polygon introduira un mécanisme de staking natif dans son architecture PoS, en allouant une partie des frais prioritaires des transactions du réseau aux stakers ; les rendements de staking ne dépendront plus des subventions inflationnistes, mais seront soutenus par le débit réel du réseau, tout en libérant de la liquidité via sPOL.

Cronos introduira des pondérations de staking par paliers obligatoirement liées à la durée de blocage, en basculant les sources d’incitation vers les revenus d’activité de l’écosystème, afin d’encourager l’ancrage du capital à long terme et de réduire les jetons flottants sur le marché secondaire.

Le « duopole » domine les rachats, mais rachat ne rime pas avec hausse

Il est à noter que plus de la moitié des 15 projets ont recours aux rachats ou aux destructions de jetons, qui deviennent un moyen d’ajustement largement adopté.

La forte augmentation de l’ampleur des rachats dans le secteur crypto cette année montre également que les protocoles décentralisés majeurs empruntent systématiquement la logique d’allocation du capital des marchés boursiers traditionnels, en renforçant la valeur économique unitaire des jetons par le rachat des bénéfices et la destruction de l’offre. Les projets disposant de flux de trésorerie abondants tentent de soutenir le cours de leurs jetons par des rachats financés par les revenus du protocole.

Du point de vue de la structure du marché, Hyperliquid et pump.fun, les deux protocoles de tête, représentent à eux seuls près de 90 % de l’ampleur des rachats des projets crypto.

Hyperliquid est le plus agressif : environ 99 % des frais de protocole sont utilisés pour racheter des HYPE via le Fonds d’assistance (Assistance Fund) et les détruire définitivement. À ce jour, le Fonds d’assistance a cumulé des rachats d’environ 1,1 à 1,3 milliard de dollars, représentant 4,7 % de l’offre totale de jetons, et le prix du HYPE a atteint des sommets historiques, dépassant 80 dollars ; pump.fun consacre 50 % de ses revenus aux rachats et destructions, avec un cumul de destructions d’environ 445 millions de dollars, représentant 16,35 % de l’offre totale de jetons, et le prix actuel du PUMP est globalement stable par rapport au lancement des rachats.

Matt Hougan, CIO de Bitwise, déclare que l’ensemble du marché crypto traverse une « révolution des revenus ». Il souligne que le principal obstacle qui a longtemps empêché les capitaux traditionnels majeurs d’allouer massivement des actifs crypto réside dans l’incapacité des jetons à générer des flux de trésorerie comptabilisables, et que lorsque des protocoles comme Hyperliquid et Uniswap établissent des mécanismes liant la prospérité du réseau à la déflation des jetons, les détenteurs de jetons pourront réellement partager les dividendes de la croissance du protocole.

En termes de performance de marché, le mécanisme de rachat a effectivement produit des cas positifs remarquables, mais le rachat en soi n’est pas une condition suffisante pour déterminer le prix des jetons.

À ce jour, Chainlink, Jupiter et LayerZero, qui exécutent également des rachats, ont vu le prix de leurs jetons baisser respectivement d’environ 50 %, 70 % et 45 % par rapport au lancement des rachats. La particularité d’Hyperliquid est que, tout en rachetant ses jetons, le protocole maintient sa croissance, formant un cercle vertueux, plutôt qu’un simple « soutien artificiel du marché ».

Elton Shehdula, responsable de la recherche chez Allium Labs, précise : les rachats peuvent réduire l’offre en circulation et créer des achats, mais ils ne peuvent ni remplacer la croissance organique des revenus du protocole, ni garantir une appréciation à long terme des jetons.

À l’inverse, dans les cas de Chainlink et Jupiter, même avec des rachats, si la croissance de l’activité ralentit ou si le paysage concurrentiel se détériore, le prix des jetons continuera de baisser.

La réforme de la tokenomics passe de « concevoir un ensemble de règles » à « concevoir un modèle économique ».

Cette vague de réformes est essentiellement une tentative des projets crypto de repositionner le rôle des jetons dans leur modèle économique. Auparavant, les jetons étaient des outils de levée de fonds, des incitations à la croissance et des certificats de gouvernance ; aujourd’hui, de plus en plus de projets tentent d’en faire des instruments porteurs de la valeur des revenus du protocole.

Cependant, les problèmes sont tout aussi évidents : si un projet ne peut pas générer de flux de trésorerie stables, l’effet des rachats risque de rester au niveau des anticipations. La déflation n’équivaut pas non plus à une croissance de la valeur ; si les utilisateurs, les volumes de transactions et les revenus continuent de baisser, même avec une offre de jetons en diminution constante, le prix des jetons peut continuer de s’affaiblir.

À l’avenir, les critères d’évaluation des modèles de tokenomics pourraient passer de « combien émis, combien débloqué, quel APY » à « combien de revenus, combien distribué, combien racheté, combien d’émission nette, et est-ce durable ».

Le fait qu’Hyperliquid et pump.fun contribuent à près de 90 % des rachats rappelle en réalité au marché que la soi-disant « transformation de la capture de valeur » reste très concentrée. La grande majorité des projets n’ont pas encore établi de lien entre les revenus et la valeur des jetons.

En fin de compte, chaque réforme de modèle de tokenomics doit répondre à la même question : la hausse du prix des jetons provient-elle d’une offre réduite, ou d’un gâteau plus grand ?