Las últimas actas del FOMC: cómo subir los tipos en los últimos tres meses del año

TL;DR

· Las actas de la reunión de septiembre muestran que la Reserva Federal subió los tipos 25 puntos básicos con 12 votos a favor y 0 en contra, situando el tipo de los fondos federales en el 3,75%–4,00%, la primera subida desde julio de 2023.

· El argumento dominante de las actas es «ofrecer un seguro desde la perspectiva de la gestión de riesgos», sin que aparezca la autoconfirmación de «subir los tipos para defender la credibilidad». La mayoría de los miembros considera apropiada una subida más antes de fin de año, pero insiste en decidir reunión a reunión; el presidente de la Fed de Nueva York, Williams, declaró tras la reunión que no hay prisa por actuar.

· Activos relacionados: futuros de fondos federales, rendimiento del bono del Tesoro estadounidense a 10 años, índice del dólar.

Ian Lyngen, director de estrategia de tipos de interés en EE. UU. de BMO, planteó antes de la reunión de política monetaria de septiembre una pregunta de verificación para estas actas: la subida de tipos de septiembre, ¿fue una acción puntual del nuevo presidente Warsh para reparar la credibilidad de la política, o el inicio de un nuevo ciclo de endurecimiento?

Las actas publicadas el 7 de octubre ofrecen una respuesta mixta. La reunión subió los tipos 25 puntos básicos con 12 votos a favor y 0 en contra, elevando el tipo de los fondos federales al 3,75%–4,00%. En todo el documento no aparece ninguna autoconfirmación del tipo «la subida es para defender la credibilidad»; el argumento principal es «prudencia desde la perspectiva de la gestión de riesgos».

El mercado también leyó esta ambigüedad. Tras la publicación de las actas, la probabilidad implícita de una subida en octubre en los futuros de fondos federales cayó por debajo del 20%, y la de diciembre se situó en torno al 70%. El rendimiento del bono del Tesoro a 10 años rondaba el 5,28%, las bolsas estadounidenses retrocedían ligeramente desde máximos históricos y el dólar seguía cerca de máximos de un año y medio.

Qué se pregunta realmente con la «subida por credibilidad»

La llamada «subida por credibilidad» se refiere a que el banco central teme que el mercado considere que no se atreve a devolver la inflación al 2%, por lo que sube los tipos una vez para sostener las expectativas con acciones y no con palabras. No es una subida forzada por los datos, sino una reparación previa de la credibilidad.

Este marco se popularizó antes de la reunión porque el entorno de septiembre no era típico. La inflación llevaba años por encima del objetivo, los precios de la energía y el gasto de capital relacionado con la IA empujaban los costes al alza, y el mercado laboral estaba cerca del pleno empleo o incluso ligeramente fortalecido, pero ningún dato obligaba a subir esta semana.

El razonamiento de Lyngen era que, si en las actas abundaba la discusión sobre la credibilidad, esta subida sería una acción puntual para repararla y la senda posterior sería más gradual. Si abundaba la discusión sobre restricciones reales, sería el inicio de un ciclo.

Las actas dan una tercera respuesta. No abordan directamente la cuestión de la credibilidad, sino que enmarcan el motivo de la subida en el «seguro».

Dos motivos para subir los tipos: comprar un seguro o desplazar la senda principal

La divergencia interna de las actas no está en si hay oposición a la subida, sino en cuál es el fundamento de la misma.

Un grupo considera que una senda de tipos más alta «es prudente desde la perspectiva de la gestión de riesgos» y puede ofrecer un seguro ante una demanda más fuerte de lo previsto o ante nuevos choques de oferta. Otro grupo, basándose en el modelo de previsión principal, considera que la propia senda de referencia ya exige un nivel de tipos más alto. La naturaleza de ambos es completamente distinta: el primero es comprar un seguro; el segundo, que la previsión principal ya apunta a una política más restrictiva.

Las actas también contienen pruebas que respaldan esta última interpretación. El comunicado eliminó la expresión anterior de «refleja en parte los choques de oferta» y la sustituyó por un compromiso más firme: el Comité cumplirá con la estabilidad de precios. Varios participantes consideraron además que el tipo de interés actual no es restrictivo o solo lo es ligeramente, y algunos elevaron su estimación del tipo neutral.

La minoría no teme el riesgo de cola de un desanclaje de las expectativas de inflación, sino que la política aún no ha pisado realmente el freno.

La mayoría quiere una subida más, pero no quiere poner octubre en piloto automático

La expresión clave de las actas sobre la senda es que la mayoría de los participantes considera que probablemente sería apropiada una subida más antes de fin de año, pero al mismo tiempo subraya que cada reunión permanece abierta y depende de la nueva información. La próxima reunión será el 27 y 28 de octubre.

Los materiales de proyección apuntan en la misma dirección. La mediana de las previsiones económicas de los miembros muestra un tipo de interés oficial de alrededor del 4,1% a finales de este año, que se mantiene en el 4,1% en 2027, y 16 de los 18 participantes que presentaron previsiones esperan al menos una subida más.

Pero la longitud de esta previsión no respalda la tesis de un nuevo ciclo de endurecimiento: solo hay una subida y después un largo periodo sin cambios.

Las previsiones de inflación del personal también son lentas: consideran que no volverá al 2% hasta 2029.

Las declaraciones posteriores a la reunión calibraron aún más el ritmo. Williams dijo el 29 de septiembre que la acción de septiembre ya había comprado tiempo de espera, que no había prisa por actuar y que más adelante en el año podría haber otra subida. Logan, más agresivo, consideró que el rango objetivo aún debía subir al menos 50 puntos básicos, aunque reconoció que el aumento de la prima por plazo podría reducir la necesidad de subir los tipos.

Los datos posteriores a la reunión ya van por delante de las actas

Conviene recordar que las actas son un relato de la reunión del 15 y 16 de septiembre, y todos sus juicios se basan en la información disponible entonces. En aquel momento, la evaluación de la inflación por parte del personal era elevada; los datos publicados después de la reunión son más moderados que ese criterio, y el empleo también es más débil que la narrativa de la reunión. Esta es la causa directa del rápido desplome de la valoración de una subida en octubre.

Lo que determinará la senda siguiente son tres variables aún sin resolver. Si las subidas de precios derivadas de la energía y del gasto de capital en IA se extienden a la inflación subyacente, si el debate sobre la revisión al alza del tipo neutral pasa de casos aislados a la corriente principal, y en qué medida el aumento de los rendimientos a largo plazo puede sustituir a las subidas de tipos. Las actas muestran que los miembros no coinciden en este último punto.

Si todo evoluciona hacia la moderación, la «gestión de riesgos» de las actas habrá sido solo un seguro. Si alguna de estas variables va en sentido contrario, el juicio de la minoría de que la política aún no es suficientemente restrictiva volverá a ponerse sobre la mesa.