أساس تقييم شركة سبيس إكس الذي يبلغ تريليون دولار: من يقسم نفقات ماسك الرأسمالية السنوية التي تبلغ عشرات المليارات؟

المؤلف: نيني

إذا فاتتك سلسلة توريد شركة آبل في عام 2010، أو فاتتك سلسلة توريد شركة تسلا في عام 2020، أو حتى ندمت على تفويت سلسلة توريد شركة إنفيديا في العامين الماضيين،

بدأت سلسلة توريد شركة سبيس إكس للتو.

بالطبع، لا أرى جدوى من مجرد الاستثمار في شركة سبيس إكس نفسها. فقد ارتفع سعر سهمها بنسبة 19% في يوم طرحها للاكتتاب العام، حيث كان سعر السهم 135 دولارًا، ثم قفز إلى 160 دولارًا، بنسبة سعر إلى مبيعات تقارب 100 ضعف، بينما لا تزال الشركة تتكبد خسائر. ويواجه المستثمرون الأفراد الذين اندفعوا للاستثمار في اليوم الأول من الإدراج ضغوطًا كبيرة.

لذا ما أريد التحدث عنه هو الشركات التي توفره.

لقد أثبت التاريخ مرارًا وتكرارًا نفس المنطق: تُغذي المحطات الطرفية العملاقة سلسلة التوريد التي تقف وراءها بشكلٍ هائل. ففي عام 2010، عندما أطلقت آبل هاتف آيفون 4، بلغت إيرادات شركة لوكسشير بريسيجن مليار دولار في ذلك العام، وبعد عشر سنوات وصلت إلى 92.5 مليار دولار، مع ارتفاع سعر سهمها 30 ضعفًا. وفي عام 2019، عندما بدأ مصنع تسلا في شنغهاي الإنتاج، كانت القيمة السوقية لشركة CATL تزيد قليلًا عن 100 مليار دولار، وبعد خمس سنوات تجاوزت تريليون دولار. وشهدت شركة إنفيديا طفرة هائلة في شعبيتها خلال العامين الماضيين، ونمت شركة تشونغجي شوتشوانغ من عشرات المليارات إلى أكثر من مئة مليار دولار في قيمتها السوقية.

أبل، تسلا، إنفيديا------ في كل مرة تتصدر فيها المحطة الطرفية الفائقة المشهد، لكن الشركات التي يمكنها حقًا جني الكثير من المال هي شركات سلسلة التوريد التي تقف وراءها.

تنفق شركة سبيس إكس مئات المليارات من الدولارات سنويًا على الرقائق الإلكترونية والمواد والقطع والغازات الصناعية. وتتحول طلبات الشراء هذه تدريجيًا إلى إيرادات حقيقية في سجلات شركات معينة. وبعد نشر نشرة الاكتتاب، أصبحت سلسلة التوريد هذه تمتلك بيانات قابلة للتتبع.

دعونا أولاً نلقي نظرة على مصادر أموال شركة سبيس إكس وإلى أين تذهب.

يتألف نشاطها التجاري بشكل رئيسي من ثلاثة أجزاء. الجزء الأول هو ستارلينك. في العام الماضي، حقق هذا الجزء إيرادات بلغت 11.3 مليار دولار، ما يمثل 60% من إجمالي إيرادات المجموعة، مع أكثر من 10 ملايين مشترك حول العالم. هذا هو الجزء الوحيد من سبيس إكس الذي يحقق أرباحًا ثابتة، ويمكننا القول إن جميع المجالات التي تستنزف الأموال تعتمد عليه في تمويلها.

أما الجزء الثاني فهو الصواريخ. يستثمر برنامجا فالكون وستارشيب سنوياً 3 مليارات دولار في البحث والتطوير، مما أدى إلى انخفاض تكاليف الإطلاق التجاري عالمياً، مع خطط لإطلاق 100 صاروخ في عام 2026 وطلب على 1500 محرك رابتور. أما الجزء الثالث فهو الذكاء الاصطناعي. فقد خسر البرنامج العام الماضي أكثر من 6 مليارات دولار، ويعمل حالياً على بناء حاسوب كولوسوس العملاق على الأرض، والذي يضم 220 ألف وحدة معالجة رسومية، مع خطط لإنشاء مركز بيانات مداري في الفضاء.

إذن، تدفق الأموال بسيط: الأموال المكتسبة من مشروع ستارلينك ← تُستثمر في الصواريخ لخفض تكاليف الإطلاق ← عمليات إطلاق منخفضة التكلفة تُرسل أجهزة الذكاء الاصطناعي إلى الفضاء ← تُؤجر قوة الحوسبة الخاصة بالذكاء الاصطناعي لكسب المال. هذه هي الدورة باختصار.

تُصدر هذه الدورة مئات المليارات من الدولارات في أوامر الشراء كل عام، فمن الذي يجني هذه الأموال؟

ينقسم الموردون إلى ثلاث فئات حسب إمكانية استبدالهم.

الفئة الأولى: لا يمكن الاستغناء عنها على المدى القصير

1. تمتلك شركة Nvidia جميع وحدات معالجة الرسومات البالغ عددها 220 ألفًا المستخدمة في حاسوب Colossus العملاق. لكن ميزتها التنافسية الحقيقية لا تكمن في الأجهزة، بل في CUDA؛ إذ تستخدم جميع برامج تدريب الذكاء الاصطناعي تقريبًا حول العالم هذه البيئة البرمجية لكتابة التعليمات البرمجية. يمكن استبدال الأجهزة، لكن تكلفة نقل التعليمات البرمجية لعشر سنوات لا يمكن تعويضها في غضون عام أو عامين فقط. لذا، من المفهوم أنه طالما استمرت SpaceX في بناء الحواسيب العملاقة، ستستمر Nvidia في جني الأرباح.
2. يوتلسات، رمزها SATS، تمتلك طيف الترددات الراديوية للاتصالات عبر الأقمار الصناعية. ما هو هذا الطيف؟ يمكن تشبيهه بممرات في السماء؛ حيث تحدد القوانين الفيزيائية وجود عدد محدود منها، ومن يشغلها أولاً يمتلكها. مهما بلغت قوة تقنيتك، لا يمكنك إنشاء شريحة من العدم. يجب أن تمر ميزة الاتصال بين الهاتف والقمر الصناعي التي طورها ماسك عبر هذه الممرات؛ وإلا ستتداخل الإشارة مع إشارات الأقمار الصناعية الأخرى. علاوة على ذلك، تمتلك SATS حوالي 3% من أسهم سبيس إكس. وقد ارتفع سعر سهمها بنسبة 11% في اليوم السابق للطرح العام الأولي، مع حجم تداول خيارات بلغ 11 ضعفًا عن المعتاد.
3. شركة فيلترونيك، المدرجة في بورصة لندن تحت الرمز FTC، غير مدرجة في أسواق الأسهم الأمريكية. تُصنّع الشركة مُضخّمات إشارات الموجات المليمترية لأقمار ستارلينك الصناعية، مما يسمح بنقل الإشارات لمسافات أبعد وبوضوح أكبر. في عام 2024، وقّعت عقدًا بقيمة 47.3 مليون جنيه إسترليني، ساهمت فيه شركة سبيس إكس بنسبة 83% من إيراداتها، كما حصلت على حق اكتتاب يصل إلى 10%. قد يبدو هذا المبلغ ضئيلاً، لكن الحصول على شهادة اعتماد في مجال الطيران والفضاء يتطلب سنوات من الاختبارات المتكررة في ظروف الفراغ والإشعاع ودرجات الحرارة القصوى. بمجرد حصولها على الشهادة، لن تُغيّر سبيس إكس مُورّديها بسهولة لأن دورة إعادة الاعتماد لا تستطيع مواكبة زيادة الإنتاج. علاوة على ذلك، تضاعف سعر سهم فيلترونيك تقريبًا خلال عام واحد.
4. شركة ماتيريون (رمزها في البورصة: MTRN) هي المنتج المتكامل الوحيد لمعدن البريليوم عالميًا، بدءًا من الخام وصولًا إلى المنتج النهائي، وتسيطر على نحو 56% من الإمدادات. البريليوم أخف من الألومنيوم بمقدار الثلث، وأقوى من الفولاذ بست مرات، وتبلغ درجة انصهاره حوالي 1300 درجة مئوية؛ وهو معدن يجمع بين ثلاث خصائص نادرة على الأرض: الخفة، والصلابة، ومقاومة الحرارة. يُستخدم البريليوم في طائرة إف-35 المقاتلة، وعدسة تلسكوب جيمس ويب الفضائي، والمكونات الهيكلية لمركبة ستار شيب. تُصنّف وزارة الدفاع الأمريكية البريليوم كمادة استراتيجية، وكانت ماتيريون المورد الحصري المعتمد لطائرة إف-35 لأكثر من عشر سنوات، مما يدل على ندرته.
5. شركة STMicroelectronics، رمزها في البورصة STM، تُساعد شركة SpaceX في تصنيع رقائق هوائيات المصفوفة الطورية، حيث تجاوزت مبيعاتها التراكمية 5 مليارات رقاقة، لتغطي أكثر من 10,000 قمر صناعي. وتتوقع STM أن يصل حجم سوق الأقمار الصناعية في المدار الأرضي المنخفض إلى ملياري دولار بحلول عام 2028، وإلى 2.9 مليار دولار بحلول عام 2030.

الفئة الثانية: قابلة للاستبدال تقنياً، لكن تكلفة الاستبدال مرتفعة للغاية

1. هانيويل، رمزها في البورصة HON. تتحكم هانيويل بأنظمة التحكم في الطيران والملاحة بالقصور الذاتي للصواريخ، حيث يعرف الصاروخ موقعه واتجاه طيرانه والوضع الأمثل له، وكل ذلك تحت سيطرتها. من برنامج أبولو إلى مكوك الفضاء وصولاً إلى رحلات الفضاء التجارية، تراكمت عقود من الاعتمادات تدريجيًا. تغيير الموردين يُشبه إعادة زرع دماغ الصاروخ؛ إذ يجب إعادة كتابة جميع التعليمات البرمجية الأساسية، والبدء من الصفر في الحصول على الاعتمادات الجديدة. تُطلق شركة سبيس إكس أكثر من مئة صاروخ سنويًا، ولا يُمكنها تحمل إيقاف جداول الإطلاق لمجرد توفير تكاليف الشراء.
2. شركة كاربنتر للتكنولوجيا، رمزها في البورصة CRS، تستخدم هذه التقنية لتكرير سبائك فولاذية خاصة لمحركات رابتور. تعتمد على الصهر الفراغي والتنقية المتكررة للتحكم في الشوائب بدقة تصل إلى جزء واحد في المليون. أي خطأ بسيط قد يؤدي إلى كارثة في غرفة الاحتراق. لا يمكن نقل هذه العملية المادية عبر المخططات فقط؛ فبناء خط إنتاج مماثل قد يستغرق عقودًا أو أكثر.
3. شركة هيكسل، رمزها في البورصة HXL، تُورّد ألياف الكربون لصناعة الطيران؛ فكل كيلوغرام أقل من وزن الصاروخ يعني كيلوغرامًا أقل من الحمولة الفعّالة. ألياف الكربون أخف وزنًا بنصف وزن المعدن مع الحفاظ على نفس القوة. وقد تعاونت الشركة مع سبيس إكس لأكثر من عقد، حيث تم تعديل تركيبات المواد وعمليات النسيج خصيصًا لتلبية احتياجات سبيس إكس. وفي حال استبدالها، يجب إعادة تقييم نظام المواد بالكامل من الصفر.
4. تتولى شركة Broadcom AVGO مسؤولية تبادل البيانات بسرعة 10 جيجابت في الثانية بين الفضاء والأرض. ولضمان تدفق البيانات بسرعة عالية دون ازدحام، تعتمد الشركة عليها. استثمرت مجموعة Linde 100 مليون دولار في عام 2025 لبناء محطة فصل هواء بالقرب من قاعدة تكساس ستاربيس، مخصصة للأكسجين السائل والنيتروجين السائل، نظرًا للاستهلاك الكبير للغازات الصناعية عالية النقاء أثناء إطلاق الصواريخ؛ فكلما اقتربت المسافة، انخفضت التكلفة، مما يجعل هذا الموقع بحد ذاته ميزة تنافسية.

الفئة الثالثة: تتطلب إنتاجًا ضخمًا مستقرًا وتقليل التكاليف إلى الحد الأدنى

ربما لم ترَ طبق ستارلينك شخصيًا، لكن فكّر في الأمر؛ فهم بحاجة إلى نشر 30 مليون وحدة على مستوى العالم. تحتوي كل وحدة على آلاف المكونات وعشرات العمليات، ويجب إنتاجها على خط تجميع كما هو الحال في صناعة الهواتف، مع تحمّلها أيضًا اهتزازات واختلافات في درجات الحرارة على مستوى صناعة الطيران.

على هذا النطاق، لم تعد التكنولوجيا هي العامل الأساسي؛ فالأهم هو من يستطيع تقديم الخدمة بثبات ومن يستطيع تقليل التكاليف.

ينطبق منطق شركة فوكسكون في تصنيع منتجاتها لشركة آبل هنا تمامًا. شركة كي تشي تكنولوجي، المدرجة في البورصة برمز 6285، هي أكبر شركة عالمية لتصنيع أجهزة ستارلينك الطرفية وأجهزة التوجيه. وقد طُوّرت معايير مراقبة الجودة لديها عبر سنوات من التعاون مع شركة سبيس إكس، لذا فليس أي مصنع قادرًا على القيام بهذا العمل.

تتقدم عدة شركات مدرجة في سوق الأسهم الصينية (A-share) في الترتيب. شركة شونوي للاتصالات (300136) هي المورد العالمي الحصري للموصلات عالية التردد في محطات ستارلينك، ومن المتوقع أن تصل طلباتها المتعلقة بشركة سبيس إكس إلى حوالي 1.05 مليار دولار بحلول عام 2025. شركة باركر للمواد الجديدة (605123) هي المورد الصيني الوحيد للمكونات المطروقة لهيكل ومحركات مركبة ستار شيب، حيث تبلغ قيمة طلباتها حوالي 680 مليون دولار، ما يمثل 35% من إيرادات الشركة. شركة ويسترن للمواد (002149) هي المورد الحصري لسبائك النيوبيوم لمحركات رابتور، حيث تبلغ قيمة طلباتها حوالي 1.02 مليار دولار. شركة ينجليو (603308) تُورّد قوالب الصب الأساسية لمضخات توربينات رابتور، ما يمثل 42% من إيراداتها، وقد أصبحت طلبات سبيس إكس بالفعل أكبر مصدر دخل لهذه الشركة.

على صعيد أصغر حجماً، يمكن تشبيه شركة تيانين للإلكتروميكانيكال بمستشعرات النجوم الموجودة على أقمار ستارلينك الصناعية، والتي تساعد هذه الأقمار على تحديد مواقعها من خلال رصد النجوم، وتستحوذ على أكثر من 60% من حصة السوق. أما شركة تونغيو للاتصالات، فتصنع وحدات هوائيات أرضية لستارلينك، ومن المتوقع أن تصل طلباتها إلى 300 مليون وحدة بحلول عام 2026.

في سوق الأسهم الأمريكية، توجد أيضاً بعض الشركات المتخصصة في إدارة الوقت. شركة تريمبل (رمزها TRMB) تُدير الوقت؛ إذ تحلق آلاف الأقمار الصناعية في السماء، ويجب مزامنة كل ساعة مع نفس التوقيت؛ ففرق جزء من الثانية قد يؤدي إلى أخطاء في الاتصال. أما شركة أسترونيكس (رمزها ATRO) فتُدير توزيع طاقة الصواريخ. وشركة سي تي إس (رمزها CTSH) تُدير تبديد الحرارة. لا تُعتبر أي من هذه التقنيات سرية، لكنها جميعاً عناصر أساسية لا غنى عنها في النظام بأكمله.

قد تتساءلون، هذه الشركات كانت موجودة دائماً، فلماذا الآن؟

ثلاثة أسباب.

• أولًا، بدأ حجم المشتريات بالارتفاع مؤخرًا. هناك خطط لإطلاق 100 مركبة فضائية في عام 2026، وتُسرّع مركبة ستار شيب من وتيرة اختباراتها، وسيبدأ نشر مركز بيانات الذكاء الاصطناعي في الفضاء عام 2028. يبلغ الهدف 30 مليون وحدة من محطات ستارلينك، بينما لا يتجاوز عدد المشتركين حاليًا 10 ملايين مشترك. ولا تزال وتيرة إنفاق سبيس إكس بعيدة عن ذروتها.
• ثانيًا، أصبحت الشفافية متاحة لأول مرة. ففي السابق، كانت شركة سبيس إكس شركة خاصة، وكانت بيانات المشتريات سرية. أما الآن، وبعد نشر نشرة الاكتتاب، ستُنشر التقارير الفصلية والسنوية بشكل مستمر، مما يسمح بتتبع معدل نمو الطلبات لشركات سلسلة التوريد والتحقق منه.
• ثالثًا، بالرجوع إلى مسار التاريخ، استغرقت سلسلة توريد شركة آبل عشر سنوات للوصول من آيفون 4 إلى ذروتها. أما سلسلة توريد شركة تسلا، فقد استغرقت سبع سنوات من الإنتاج الضخم لسيارة موديل 3 وحتى الآن. ويُشبه وضع سلسلة توريد شركة سبيس إكس الحالي وضع تسلا في عام 2018، حيث بدأ الإنتاج الضخم للتو، وتم الانتهاء من اختيار الموردين، وبدأت معدلات نمو الطلبات بالتسارع. في الوقت نفسه، لا تزال مركبة ستار شيب قيد الاختبار، وتتوسع خدمة ستارلينك تدريجيًا، ولم يبدأ بناء مركز بيانات الذكاء الاصطناعي بعد؛ وهذا يُعادل وضعها في عام 2018.

أخيراً

أعتقد أن شراء أسهم سبيس إكس في يوم طرحها للاكتتاب العام هو بمثابة تمويل لحلم ماسك، وهو حلم فضائي باهظ الثمن. بالطبع، يمكنك أيضاً أن تقول إنك تؤمن بماسك، وهذا هو حلمك أيضاً.

لكن ربما يمكننا النظر إلى الأمر من زاوية أخرى،

بالنظر إلى سلسلة التوريد، فإن رهاننا يكمن في شيء آخر، فبغض النظر عن تقلبات سعر سهم سبيس إكس، فإن طلبات الشراء التي تبلغ قيمتها مئات المليارات من الدولارات سنوياً يجب أن تُلبى من قِبل جهة ما. هذه الطلبات لا علاقة لها بأسعار الأسهم؛ إنها إيرادات تُدفع في موعدها المحدد شهرياً.

لا تُعدّ هذه المقالة نصيحة استثمارية. لا تزال هناك بعض التحديات، مثل تقلبات أسعار معدن البريليوم، والخصومات الجيوسياسية التي قد يحصل عليها المصنّعون التايوانيون، وعدم كفاية السيولة للشركات الصغيرة، واحتمالية إعادة هيكلة الشهادات نتيجةً للتطورات التكنولوجية. لذا، يجب تقييم كل شركة على حدة.

لكن إذا لم تحصل على حصة في اليوم الذي طرحت فيه شركة سبيس إكس أسهمها للاكتتاب العام،

عندها يمكنك تغيير استراتيجيتك؛ فبدلاً من مطاردة الأسعار المرتفعة، دعنا ننظر إلى أولئك الذين يقدمون العرض بهدوء.

لقد اشتعل العملاق بالفعل؛ هذه المرة، المجرفة في متناول يدك~