Robinhood يضيف حق الاسترداد والتصويت لرموز الأسهم: هل أصبحت أسهمًا أخيرًا؟
Blockbeatsالعنوان الأصلي: «Robinhood يضيف حق الاسترداد والتصويت لرموز الأسهم: هل أصبحت أسهمًا أخيرًا؟»
المؤلف الأصلي: Xiao Bing، Shenchao TechFlow
لنراجع أولًا القصة الحقيقية السابقة: استغرق آدم آرون، الرئيس التنفيذي لشركة AMC، عشرة أيام في وصف رموز Robinhood بسلسلة من الصفات («حقيرة، ومثيرة للغضب، ومقززة، وبغيضة، وغير قابلة للتسامح، ودنيئة»).
اكتشف آرون أن Robinhood قامت بتحويل أسهم AMC إلى منتج مرمّز دون إخطار AMC، وباعته في أكثر من 120 دولة حول العالم، باسم «AMC Stock Token»، حيث يتتبع سعره سعر سهم AMC، ويحصل حاملوه على أرباح.
لكن آرون صُدم عند فحص المستندات القانونية: حاملو هذه الرموز ليسوا مساهمين في AMC على الإطلاق.
إنهم يحملون سندات دين صادرة عن كيان مسجل في جيرسي يُدعى Robinhood Assets (Jersey) Limited. توفر هذه السندات «تعرضًا اقتصاديًا» لسعر سهم AMC، لكنها لا تمنح حامليها أي حقوق قانونية أو حقوق انتفاع في AMC. لا حق تصويت، ولا حق استرداد إلى أسهم حقيقية، بل لا يمكن اعتبارهم مساهمين بالمعنى الدقيق للكلمة.
في 14 سبتمبر، أعلن فلاد تينيف، الرئيس التنفيذي لـ Robinhood، على منصة X: استرداد الأسهم الفعلية وحق التصويت سيُطلقان قريبًا. وأضاف يوهان كيربرات، رئيس قسم العملات المشفرة في Robinhood، أن الفريق يعمل بنشاط على تطوير ميزة استرداد الأسهم الفعلية بنسبة 1:1، وأن حق التصويت مدرج أيضًا على خارطة الطريق.
في اليوم نفسه، صرّح براين أرمسترونغ، الرئيس التنفيذي لـ Coinbase: أن الأسهم المرمّزة لدى Coinbase تدعم بالفعل الاسترداد بنسبة 1:1 وتوزيع الأرباح، وحق التصويت سيُطلق قريبًا.
أطلقوا المنتج أولًا ثم استكملوا الحقوق لاحقًا، والآن حان وقت الاستكمال.
ثلاثة مسارات للترميز
في بيان صدر في يناير 2026، قسّمت هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) ترميز الأوراق المالية إلى ثلاثة نماذج، وفهم هذه النماذج الثلاثة هو شرط أساسي لفهم الجدل بأكمله.
النموذج الأول: الترميز الذاتي من قِبل المُصدر. تقوم الشركة المدرجة بنفسها بوضع أسهمها على السلسلة، مع الحفاظ الكامل على حقوق المساهمين. المثال النموذجي هو ترميز الأسهم العادية لشركة Exodus الذي أنجزته Securitize، حيث الرمز هو السهم نفسه، ويظهر حاملوه مباشرة في سجل مساهمي الشركة. منصة تداول الأسهم المرمّزة التي تطورها بورصة نيويورك بالتعاون مع Securitize تسير أيضًا على هذا المسار.
النموذج الثاني: حفظ طرف ثالث + شهادة مرمّزة. يحتفظ طرف ثالث بالأسهم الحقيقية، ثم يصدر رموزًا تمثل الملكية. تسير Coinbase على هذا المسار، حيث تحتفظ بالأسهم من خلال شركة ذات غرض خاص خارجية، ويتم الحفظ بواسطة الوسيط الأمريكي المرخص Alpaca Securities، ويتمتع حاملو الرموز بحقوق اقتصادية فعلية وحق استرداد في الأسهم الأساسية. تؤكد Coinbase أن رموزها تتضمن بالفعل ميزة توزيع الأرباح، وأن حق التصويت «قادم قريبًا».
النموذج الثالث: التعرض الاصطناعي. إصدار منتج أوراق مالية مستقل يتتبع سعر سهم معين، لكن حامليه لا يملكون أي ملكية في السهم الأساسي. رموز الأسهم الحالية لدى Robinhood تندرج ضمن هذه الفئة.
قد تستخدم النماذج الثلاثة نفس رمز السهم، لكن ما يحصل عليه المستثمرون مختلف تمامًا.
لنضرب مثلًا: النموذج الأول هو أن تشتري منزلًا ويكون اسمك مسجلًا في سند الملكية؛ النموذج الثاني هو أن تشتري حصة في صندوق ائتماني يملك منزلًا، ولك الحق في المطالبة بنقل ملكية المنزل إليك؛ النموذج الثالث هو أن تشتري سندًا مرتبطًا بسعر هذا المنزل، إذا ارتفع سعره تربح، وإذا انخفض تخسر، لكن لا تربطك بهذا المنزل أي علاقة قانونية.
الهيكل القانوني لـ Robinhood
عند فتح مستندات منتج Robinhood Stock Token، نجد أن الهيكل القانوني ليس معقدًا، لكنه كافٍ لإرباك المستثمر العادي:
المُصدر هو Robinhood Assets (Jersey) Limited (اختصارًا RHJ)، المسجلة في جزيرة جيرسي البريطانية. الطبيعة القانونية للرمز هي «سندات دين مرمّزة» (tokenised debt securities)، تُصدر كمشتقات مالية في إطار MiFID II الأوروبي. الأسهم الأساسية محفوظة لدى الوسيط الأمريكي المرخص Alpaca Securities LLC، مع ادعاء دعم بنسبة 1:1. تُصدر الرموز بصيغة ERC-20 القياسية، ويمكن نقلها وتداولها على السلسلة، بل وحتى قبولها كضمان في بروتوكولات DeFi.
النقطة الأساسية هي النقطة الأخيرة: هذه الرموز قابلة للتركيب على السلسلة. بعد إطلاق Robinhood Chain (شبكة الطبقة الثانية الخاصة التي أُطلقت في يوليو 2025)، يمكن استخدام رموز الأسهم كضمان في بروتوكولات الإقراض، وهذه هي الميزة التي أكد عليها تينيف في خارطة طريق المنتج التي أعلنها في نوفمبر الماضي.
هذه القابلية للتركيب تخلق أكثر حالات الاستخدام إغراءً للأسهم المرمّزة، لكنها تضخم أيضًا مخاطر الهيكل القانوني. إذا تمت تصفية الرمز في بروتوكول DeFi معين، فإن ما يحصل عليه المُصفي هو سند دين لكيان في جيرسي، وليس سهمًا في شركة أمريكية مدرجة. هل الأسهم الأساسية مقفلة فعلًا بنسبة 1:1؟ هل تمت إعارة هذه الأسهم للبيع على المكشوف؟ لم تنشر Robinhood تقارير تدقيق احتياطي لكل صفقة.
في 13 سبتمبر، كان سؤال آرون بالتحديد حول هذه النقطة: إذا كانت هذه الرموز مدعومة نظريًا بأسهم حقيقية بنسبة 1:1، ولكن تمت إعارة هذه الأسهم الأساسية للمضاربين على الانخفاض، فهل تظل الرموز مدعومة فعليًا بنسبة 1:1؟
الانقسام الحقيقي: من يمثل مستقبل الأسهم المرمّزة؟
التراشق العلني بين آرون وتينيف صاخب، لكن الانقسام الصناعي الكامن تحت الجدل يستحق اهتمامًا أكبر.
يبلغ حجم سوق الأسهم المرمّزة على السلسلة حاليًا حوالي 3.6 مليار دولار. بلغ حجم التداول التراكمي لرموز xStocks من Kraken (الصادرة عن Backed Finance) 25 مليار دولار، مع أكثر من 80 ألف حامل. حققت رموز bStocks من Binance حجمًا يقارب 118.5 مليون دولار خلال شهرين من إطلاقها، مستحوذة على حوالي 90% من حجم تداول الأسهم على منصات DEX. تتصدر Ondo Finance قيمة الأصول المقفلة في مجال الصناديق المرمّزة. أما Securitize فتحتل موقع الصدارة على مستوى المؤسسات، حيث أنجزت بالفعل ترميز صناديق لصالح BlackRock وKKR وApollo وغيرها.
ينقسم هؤلاء اللاعبون تقريبًا على مسارين:
الأول هو «من السلسلة وإليها»، حيث يصدرون أولًا رموزًا اصطناعية أو شهادات، ويتوسعون بسرعة، ثم يستكملون الحقوق تدريجيًا. تسير Robinhood وKraken وBinance على هذا المسار. ميزتهم هي السرعة والتغطية الواسعة (أكثر من 190 سهمًا، وأكثر من 120 دولة)، لكن الهيكل القانوني يحمل دائمًا طبقة من «مخاطر الوسيط».
الثاني هو «من المُصدر إلى السلسلة»، بالتعاون مع الشركات المدرجة، لتحقيق الترميز مباشرة على مستوى وكيل نقل الملكية، بحيث يكون الرمز هو السهم نفسه. تسير Securitize على هذا المسار. إنه أبطأ، لكن هيكل الحقوق نظيف، حيث يظهر حاملو الرموز مباشرة في سجل مساهمي الشركة، ولا توجد مشكلة «اختراق».
إعلان Robinhood عن إضافة حق التصويت وحق الاسترداد هو في جوهره محاولة للاقتراب قدر الإمكان من المسار الثاني ضمن المسار الأول. مدى نجاح هذا المسار الذي يجمع بين المسارين يعتمد على مدى قدرة الإطار القانوني لسندات الدين في جيرسي على استيعاب حقوق المساهمين، وهو سؤال لم تجب عنه الجهات التنظيمية رسميًا بعد.
بالنسبة لسعر سهم HOOD، فهذه إشارة لتخفيف المخاطر، فالأسهم المرمّزة جزء مهم من سردية نمو Robinhood (أكثر من 2000 رمز سهم، تغطي سوقًا محتملة تضم 400 مليون مستخدم في الاتحاد الأوروبي)، واستكمال حق التصويت وحق الاسترداد يقلل من مخاطر الذيل المتمثلة في إيقاف تنظيمي.
أما سؤال آرون الأصلي، هل هذه الرموز أسهم فعلًا، فالإجابة قد تكون: ليس بعد، لكنها تحاول جاهدة أن تتحول إلى أسهم.
هذه ترقية تستطيع التكنولوجيا إنجازها، لكن القانون لم يستعد لها بعد.
هذا المحتوى لأغراض معلوماتية وتعليمية فقط، ولا يمثل نصيحة استثمارية تتعلق بـ BTCC. تبذل BTCC قصارى جهدها ولكنها لا تضمن صحة أو دقة أو أصالة المحتوى المذكور أعلاه.