أحدث محضر اجتماع اللجنة الفيدرالية: كيف سيتم رفع الفائدة في آخر ثلاثة أشهر من العام؟

ملخص سريع

· أظهر محضر اجتماع سبتمبر أن الاحتياطي الفيدرالي رفع أسعار الفائدة بمقدار 25 نقطة أساس بأغلبية 12 صوتًا مقابل لا شيء، ليصل سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية إلى 3.75%–4.00%، وهو أول رفع منذ يوليو 2023.

· السبب الرئيسي في المحضر هو "توفير تأمين من منظور إدارة المخاطر"، ولم يظهر أي تأكيد ذاتي مثل "رفع الفائدة للحفاظ على المصداقية". يرى معظم الأعضاء أن رفعًا إضافيًا قبل نهاية العام مناسب، لكنهم يصرون على اتخاذ القرار في كل اجتماع على حدة، وقال رئيس بنك الاحتياطي الفيدرالي في نيويورك ويليامز بعد الاجتماع إنه لا داعي للاستعجال.

· الأصول المرتبطة: العقود الآجلة لسعر الفائدة الفيدرالية، عائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل 10 سنوات، مؤشر الدولار.

قبل اجتماع سبتمبر، وضع إيان لينغن، رئيس استراتيجية أسعار الفائدة الأمريكية في BMO، سؤالًا اختباريًا لهذا المحضر: هل كان رفع الفائدة في سبتمبر خطوة لمرة واحدة من الرئيس الجديد وارش لإصلاح مصداقية السياسة، أم بداية دورة تشديد جديدة؟

المحضر الصادر في 7 أكتوبر أعطى إجابة مختلطة. رفع الاجتماع أسعار الفائدة بمقدار 25 نقطة أساس بأغلبية 12 صوتًا مقابل لا شيء، ليرتفع سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية إلى 3.75%–4.00%. لم يظهر في المحضر أي تأكيد ذاتي مثل "رفع الفائدة للحفاظ على المصداقية"، بل كان السبب الرئيسي "الحذر من منظور إدارة المخاطر".

قرأت الأسواق هذا الغموض أيضًا. بعد صدور المحضر، انخفض احتمال رفع الفائدة في أكتوبر الضمني في العقود الآجلة لسعر الفائدة الفيدرالية إلى أقل من 20%، بينما بلغ احتمال ديسمبر حوالي 70%. استقر عائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل 10 سنوات قرب 5.28%، وتراجعت الأسهم الأمريكية قليلًا من مستويات قياسية، وظل الدولار قرب أعلى مستوى في عام ونصف.

ما المقصود بـ "رفع الفائدة للمصداقية"؟

يشير "رفع الفائدة للمصداقية" إلى قلق البنك المركزي من أن السوق يعتقد أنه لن يجرؤ على إعادة التضخم إلى 2%، فيقوم برفع الفائدة أولًا لدعم التوقعات بالأفعال لا بالأقوال. إنه ليس رفعًا تفرضه البيانات، بل تعويض للمصداقية أولًا.

انتشر هذا الإطار قبل الاجتماع لأن بيئة سبتمبر لم تكن نموذجية. ظل التضخم أعلى من الهدف لسنوات متتالية، وترفع أسعار الطاقة والإنفاق الرأسمالي المرتبط بالذكاء الاصطناعي التكاليف، وسوق العمل قريب من التوظيف الكامل بل يتحسن قليلًا، لكن لا توجد بيانات تفرض رفع الفائدة هذا الأسبوع.

استنتج لينغن أنه إذا كان النقاش حول المصداقية كبيرًا في المحضر، فهذا يعني أن هذا الرفع خطوة لمرة واحدة لتعويض المصداقية، وسيكون المسار المستقبلي أكثر تدرجًا. أما إذا كان النقاش حول القيود الفعلية كبيرًا، فهذا يعني بداية دورة.

لكن المحضر أعطى إجابة ثالثة. لم يرد مباشرة على مسألة المصداقية، بل وضع أسباب رفع الفائدة كلها في إطار "التأمين".

سببان لرفع الفائدة: شراء تأمين أم تحول المسار الرئيسي؟

الخلاف داخل المحضر ليس حول وجود معارضة لرفع الفائدة، بل حول الأساس المنطقي للرفع.

يرى فريق أن مسار أسعار الفائدة الأعلى "حذر من منظور إدارة المخاطر"، ويمكن أن يوفر تأمينًا ضد طلب أقوى من المتوقع أو عودة صدمات العرض. بينما يستند فريق آخر إلى النموذج الرئيسي للتوقعات، ويرى أن المسار الأساسي نفسه يتطلب مستويات فائدة أعلى. الطبيعة مختلفة تمامًا: الأول شراء تأمين، والثاني أن التوقعات الرئيسية تشير بالفعل إلى سياسة أكثر تشددًا.

الأدلة الداعمة للتقييم الثاني موجودة أيضًا في المحضر. حذف البيان عبارة "يعكس جزئيًا صدمات العرض" السابقة، واستبدلها بوعد أقوى بأن اللجنة ستوفر استقرار الأسعار. كما رأى بعض المشاركين أن سعر الفائدة الحالي ليس مقيدًا أو مقيدًا بشكل طفيف فقط، ورفع بعضهم تقديراتهم لسعر الفائدة المحايد.

الأقلية لا تقلق من مخاطر الذيل المتمثلة في انفلات توقعات التضخم، بل من أن السياسة نفسها لم تضغط على المكابح فعليًا بعد.

الأغلبية تريد رفعًا إضافيًا، لكنها لا تجعل أكتوبر تلقائيًا

العبارة الرئيسية في المحضر حول المسار هي أن معظم المشاركين يرون أن رفعًا إضافيًا قبل نهاية العام سيكون مناسبًا على الأرجح، لكنهم يؤكدون في الوقت نفسه على إبقاء كل اجتماع مفتوحًا حسب المعلومات الجديدة. الاجتماع القادم في 27-28 أكتوبر.

تشير مواد التوقعات إلى الاتجاه نفسه. متوسط توقعات الأعضاء الاقتصادية يظهر أن سعر الفائدة في نهاية هذا العام حوالي 4.1%، وسيظل 4.1% في 2027، ومن بين 18 مشاركًا قدموا توقعات، يتوقع 16 رفعًا إضافيًا واحدًا على الأقل.

لكن طول هذه التوقعات لا يدعم فكرة دورة تشديد جديدة؛ فالرفع مرة واحدة فقط، يليه ثبات طويل الأمد.

توقعات الموظفين للتضخم بطيئة أيضًا، إذ يرون أنه لن يعود إلى 2% حتى 2029.

تصريحات ما بعد الاجتماع ضبطت الإيقاع أكثر. قال ويليامز في 29 سبتمبر إن إجراء سبتمبر اشترى وقتًا للانتظار، ولا داعي للاستعجال، وقد يكون هناك رفع إضافي في وقت لاحق من العام. أما لوغان الأكثر تشددًا فيرى أن النطاق المستهدف يحتاج إلى رفع 50 نقطة أساس إضافية على الأقل، لكنه أقر في الوقت نفسه بأن ارتفاع علاوة الأجل قد يقلل الحاجة إلى رفع الفائدة.

بيانات ما بعد الاجتماع سبقت المحضر

يجب التذكير بأن المحضر هو إعادة سرد لاجتماع 15-16 سبتمبر، وكل الأحكام فيه مبنية على معلومات ذلك الوقت. كانت تقييمات الموظفين للتضخم مرتفعة حينها، لكن البيانات الصادرة بعد الاجتماع جاءت أكثر اعتدالًا من هذا التقدير، كما أن التوظيف أضعف من السرد وقت الاجتماع. هذا هو السبب المباشر لانهيار تسعير رفع الفائدة في أكتوبر بسرعة.

ما يحدد المسار القادم هو ثلاثة متغيرات لم تتضح بعد: هل ستمتد زيادات الأسعار الناتجة عن الطاقة والإنفاق الرأسمالي المرتبط بالذكاء الاصطناعي إلى التضخم الأساسي؟ هل سيتوسع نقاش رفع سعر الفائدة المحايد من أفراد إلى التيار الرئيسي؟ وإلى أي مدى يمكن لارتفاع العائدات طويلة الأجل أن يحل محل رفع الفائدة؟ يظهر المحضر أن آراء الأعضاء غير متسقة بشأن النقطة الأخيرة.

إذا سارت هذه العوامل كلها نحو التخفيف، فإن عبارة إدارة المخاطر في المحضر ستكون مجرد تأمين. أما إذا انعكس أي منها، فسيُعاد طرح حكم الأقلية بأن السياسة ليست مقيدة بما يكفي على الطاولة.