Coinbase üçüncü çeyrekte 700 milyon dolar net kâr etti, kârın yaklaşık %90'ı kripto fiyat artışından geldi

Yazar: Eric, Foresight News

Pekin saatiyle 30 Ekim sabahı erken saatlerde Coinbase, "dışı güçlü içi zayıf" bir çeyrek raporu açıkladı.

Bu yılın üçüncü çeyreğinde Coinbase'in net kârı 719 milyon dolar olup yıllık bazda %66 artış gösterdi; seyreltilmiş hisse başına kazanç 2,51 dolar oldu. Ancak üçüncü çeyrek toplam geliri 1,216 milyar dolar ile yıllık bazda %35 daraldı; ana faaliyet sonuçlarını yansıtan faaliyet kârı ise yalnızca 61,67 milyon dolar olarak yıllık bazda %87 düştü.

Daha da dikkat çekici açıklamalar dosyanın ilerleyen bölümlerinde yer alıyor. Ağustos'tan Eylül'e kadar beş hafta içinde CEO Brian Armstrong, kurucu ortak Fred Ehrsam ve Başkan & COO Emilie Choi art arda hisse satış planları oluşturdu; toplam üst sınır 13.5945 milyon hisse olup 29 Ekim kapanış fiyatı 160,59 dolar üzerinden yaklaşık 2,18 milyar dolar değerinde.

700 milyon dolarlık net kâr nereden geliyor?

Üçüncü çeyrekte Coinbase'in vergi öncesi kârı 824 milyon dolar olup bunun 715 milyon doları yatırım amaçlı kripto varlık kazançlarından geldi ve yaklaşık %87'lik paya sahip. Bu kazanç, şirketin elinde tuttuğu Bitcoin, Ethereum gibi kripto varlıkların defter değerindeki artıştan kaynaklandı. Buna eklenen 66,73 milyon dolarlık diğer net gelirle net kâr 719 milyon dolara ulaştı.

Başka bir deyişle, kripto fiyat artışından kaynaklanan gerçekleşmemiş kazançlar hariç tutulduğunda, Coinbase'in bu çeyrekteki ana işi neredeyse başa baş noktasında seyretti.

Gelir tarafındaki zayıflık her alanda görülüyor. Şirket çeyrek raporunda açıkça, ilk üç çeyrekte faaliyet nakit akışının yaklaşık 1 milyar dolar azaldığını, ana nedenin tüketici işlem geliri net tutarındaki 1,1 milyar dolarlık düşüş olduğunu belirtti. Maliyet tarafı ise ters yönde hareket etti; teknoloji ve Ar-Ge giderleri 447 milyon dolar olup gelirin %30 düştüğü bir ortamda yıllık bazda artmaya devam etti ve faaliyet kaldıracı olumsuz etkilendi.

İlk üç çeyreğe bakıldığında tablo daha da kötümser. Coinbase kümülatif olarak 34,89 milyon dolar net zarar etti; geçen yılın aynı döneminde ise 1,927 milyar dolar net kâr elde etmişti. Üçüncü çeyrekteki tek dönemlik kâr, daha çok kripto fiyatlarındaki toparlanmanın mali tablolara yansıması gibi görünüyor; operasyonel bir dönüm noktası değil.

İşlem yapanlar %20 azaldı, USDC tutan para rekor seviyeye çıktı

Üçüncü çeyrekte Coinbase'in işlem geliri 590 milyon dolar olup yıllık bazda %44 düştü; net gelir içindeki payı geçen yılın aynı dönemindeki %59'dan %51'e geriledi. Bunun içinde perakende işlem geliri 450 milyon dolar ile %47 düştü; arkasında tüketici spot işlem hacminin yıllık bazda %59 daralması yatıyor. Kurumsal işlem geliri 91,65 milyon dolar ile %32 düştü; kurumsal spot işlem hacmi %53 daraldı.

Türev ürünler işlem alanındaki tek parlak nokta oldu; dosyada, zayıf piyasa koşullarında direnç gösterdiği, Ağustos 2025'te konsolide edilen Deribit sayesinde ilk üç çeyrekte türev gelirlerindeki artışın spot düşüşü telafi ettiği, tahmin piyasaları ve hisse senedi işlemlerinin de bu çeyrekte katkı sağlamaya başladığı belirtildi.

Üçüncü çeyrekte Coinbase'in aylık işlem yapan kullanıcı sayısı 7,4 milyon olup geçen yılın aynı dönemindeki 9,3 milyondan tam olarak %20 düştü. Platform varlık büyüklüğü 376,6 milyar dolar ile yıllık bazda %27 daraldı; bunun yaklaşık 160,5 milyar dolarlık düşüşü kripto fiyatlarındaki gerilemeden, özellikle Bitcoin'den kaynaklandı; kullanıcı pozisyonlarındaki artış yalnızca küçük bir kısmı dengeledi.

Tabloyu dengeleyen abonelik ve hizmet gelirleri 570 milyon dolar ile yıllık bazda %20 düştü, ancak net gelir içindeki payı %41'den %49'a yükseldi. Bu, Coinbase'in gelir yapısının ilk kez işlem ücretleri ile abonelik ücretlerinin neredeyse yarı yarıya olduğu bir duruma yaklaştığını gösteriyor.

Detaya inildiğinde, stablecoin geliri 307 milyon dolar ile yalnızca %5 düştü ve tüm gelir kalemleri içinde en istikrarlı olanı oldu. Coinbase ürünlerindeki USDC ortalama bakiyesi tarihi zirveye ulaşarak 84,6 milyon dolar ek katkı sağladı, ancak faiz oranlarındaki düşüş 52,8 milyon doları götürdü. Blok ödülü geliri 85,74 milyon dolar ile yıllık bazda yarıya indi; ana nedenler Solana ve Ethereum fiyatlarındaki düşüş ile staking getiri oranlarının gerilemesiydi. Faiz ve finansman ücreti geliri 68,56 milyon dolar ile ters yönde %6 arttı.

USDC etrafındaki hem gelir hem gider tarafı genişliyor. Gelir tarafında, Coinbase yıl içinde Circle ile mevcut şartlarla gelir paylaşım anlaşmasını yeniledi; iş birliği ilişkisinde değişiklik yok. Gider tarafında, kullanıcılara ödenen USDC tutma ödülleri 129 milyon dolara ulaşarak yıllık bazda %16 arttı; nedeni platform içi müşteri USDC bakiyelerinin sürekli artması. Gelir ve gider arasında USDC, bu işin fiilen ikinci motoru haline geldi.

Tabloların ötesinde bir de sermaye bağlantısı var. Coinbase, Circle'da hisse sahibi; Circle 2025 ikinci çeyrekte halka açıldıktan sonra bu yatırım gerçeğe uygun değerle yeniden değerlendi ve üçüncü çeyrekte 39,23 milyon dolar kazanç sağladı; geçen yılın aynı döneminde bu yeniden değerleme 400 milyon dolarlık defter zararına yol açmıştı. Gelir paylaşım anlaşmasından sermaye bağına kadar Coinbase ve Circle'ın çıkarları derinlemesine iç içe geçmiş durumda; stablecoin piyasasının canlılığı bu tabloyu her zamankinden daha doğrudan belirliyor.

2 milyar dolarlık bir satış planı

Bu, çeyrek raporunun en çok dikkat çeken ve en kolay yanlış yorumlanan kısmı.

10-Q açıklamasına göre Armstrong, 12 Ağustos'ta 8.1674 milyon hisseye kadar satış planı oluşturdu; işlem penceresi 16 Kasım 2026 ile 22 Ekim 2027 arasında. Ehrsam, 4 Eylül'de 3.8666 milyon hisseye kadar plan oluşturdu; pencere bu yıl 7 Aralık'tan gelecek yıl 7 Haziran'a kadar. Choi, 8 Eylül'de 1.5605 milyon hisseye kadar plan oluşturdu; pencere 2027 yılının tamamı.

Üç kişinin toplamı 13.5945 milyon hisse olup şirketin toplam hisse sayısının yaklaşık %5,1'ine denk geliyor; bunun %60'ı tek başına Armstrong'a ait.

Burada kilit bir kavramı açıklamak gerekiyor: Rule 10b5-1 planı. Bu, SEC'in halka açık şirket içeridekileri için oluşturduğu uyumlu işlem mekanizmasıdır; yöneticiler, önemli ve kamuya açık olmayan bilgilere sahip olmadıkları bir dönemde, gelecekte satacakları hisse miktarını, fiyat koşullarını ve zaman çizelgesini önceden yazılı olarak belirler ve ardından aracı kurum plana göre otomatik olarak uygular. Sistemin amacı içeridekileri korumaktır; plan kurulduğu anda temiz oldukları sürece, satış daha sonra olumlu ya da olumsuz haberlere denk gelse bile içeriden öğrenenlerin ticareti sayılmaz. Coinbase'in iç kontrol politikası zaten yöneticilerin şirket hisselerini yalnızca bu tür planlar aracılığıyla işlem yapmasını zorunlu kılıyor.

Dolayısıyla kesin olarak söylemek gerekirse, bu üç yöneticinin hemen 2 milyar dolarlık satış yapacağı anlamına gelmiyor. Üç planın da hisse fiyatı eşikleri var; satış yalnızca piyasa fiyatı önceden belirlenen seviyeye ulaştığında tetiklenir, ancak belirli eşikler açıklanmadı. Uygulama pencereleri önümüzdeki 12 ila 15 aya yayılmış durumda; en erken işlem Kasım ortasını bulacak. Choi'nin planında ayrıca üst sınır rakamının henüz verilmemiş ve henüz hak edilmemiş kısıtlı hisseleri de içerdiği, fiilen satılabilecek miktarın nominal üst sınırdan belirgin şekilde düşük olacağı belirtiliyor.

Prosedüre uygun ve kısa vadeli satış baskısını artırmayacak olsa da sinyal etkisi göz ardı edilemez. Üç plan beş hafta içinde yoğun şekilde oluşturuldu; toplam büyüklük 2 milyar doları aşıyor ve zamanlama Coinbase hissesinin yıl içi zirvesi olan 361,40 dolardan 160 dolar civarına gerilediği döneme denk geliyor. Böyle bir toplu hareketin piyasa tarafından içeriden kişilerin mevcut değerlemeye ilişkin bir tutumu olarak yorumlanmaması zor.

Diğer tarafta, ilk üç çeyrekte Coinbase 1,249 milyar dolar harcayarak yaklaşık 7,13 milyon kendi hissesini geri aldı; geri alım programı limiti 1 milyar dolardan 4 milyar dolara yükseltildi ve hesapta 1,961 milyar dolarlık kullanılabilir limit kaldı. Aynı dönemde şirket 1,273 milyar dolarlık vadesi gelen dönüştürülebilir tahvili de ödedi; nakit rezervi yıl başındaki 11,285 milyar dolardan 8,604 milyar dolara düştü.

Ancak tempo değişiyor. Üçüncü çeyrekte şirketin geri alımları neredeyse durdu; Temmuz ve Eylül'de hiç hisse alınmadı, yalnızca Ağustos'ta 139,91 dolar ortalama fiyatla 38 bin hisse alındı.

Piyasanın oyu

Kazanç raporunun açıklanmasının ardından piyasa, "net kârda %66 artış" gösteren bu karnenin hakkını vermedi. 30 Ekim piyasa öncesi işlemlerde, yazının kaleme alındığı sırada Coinbase hissesi 152,78 dolardan işlem görüyordu; önceki kapanışa göre yaklaşık %4,84 düşüşte.

Görüş ayrılığı da belirgin. Satış tarafı analistlerinin ortalama hedef fiyatı 210,85 dolar olup not hâlâ alım aralığında; mevcut fiyata göre yaklaşık %30 yukarı potansiyel var. Ancak son on iki ayda şirket genel olarak zararda olduğu için F/K göstergesi işlevini yitirdi; yaklaşık 7 katlık fiyat/satış oranının arkasında aslında kripto piyasasının bir sonraki döngüsündeki esnekliğine bahis yapılıyor.

Barclays, küresel kripto işlem aktivitesinin genel olarak zayıf olduğunu, daha geniş bir toparlanmaya güvenin düşük olduğunu ve yeni işlerin perakende işlemler ile USDC gelirine olan bağımlılığı tamamen dengeleyemeyeceğini düşünerek kararlı bir şekilde "düşük ağırlıklandırma (Underweight)" notu verdi.

Coinbase çeyrek raporunda bu durumu açıkça itiraf ediyor: Kripto varlık fiyatları %50 dalgalanırsa, şirketin 2,225 milyar dolarlık yatırım amaçlı pozisyonu yaklaşık 1,1 milyar dolarlık defter kârı veya zararı üretecek. Bu kâr tablosunun iniş çıkışları özünde kripto fiyatlarıyla aynı dalga boyunda.

Üçüncü çeyrekteki 719 milyon dolarlık net kâr, borsanın kazandığından çok Bitcoin'in kazandırdığı bir kâr. Üç yöneticinin 2 milyar dolarlık satış takvimi ise çoktan belirlendi; en erken Kasım ortasında başlayacak.

Bitcoin fiyatı ne yukarı ne aşağı giderken piyasa, Coinbase'i bir şirket olarak kârlılığı ve risklere dayanıklılığı açısından daha soğukkanlı değerlendirecek. Piyasanın, Coinbase'in işlem dışı gelir payındaki artışın sürdürülebilir olup olmadığına karar vermek için hâlâ daha fazla veriye ihtiyacı var.