10,5 Trilyon Dolarlık Borç Yaklaşırken Fed Sadece Konuşarak Faizleri Düşürebilir mi?

James Lavish'in orijinal makalesinden,

Odaily Planet Daily (Odaily) (Qin Xiaofeng, @QinXiaofeng888) tarafından derlenmiştir

Editörün Notu: Strive (NASDAQ: ASST) bağımsız yönetim kurulu üyesi ve hedge fon yöneticisi James Lavish, yakın zamanda Federal Rezerv'in faiz oranlarını müzakere yoluyla düşürüp düşüremeyeceğini inceleyen bir analiz yayımladı. (Not: Strive şu anda 23.156 BTC tutuyor ve bu da onu dünya genelinde halka açık şirketler arasında en büyük beşinci BTC sahibi yapıyor.)

Lavish, Federal Rezerv Başkanı Warsh'ın Jackson Hole konuşmasında "ileriye dönük yönlendirme sağlamayacağını" ısrarla vurgulamasına rağmen, yoğun bir sinyal bombardımanıyla önemli piyasa hareketlerini tetiklediğini savunuyor. Warsh, %2 enflasyon hedefinin "sabit" olduğunu dört kez tekrarladı, "enflasyon" kelimesini otuz kez kullandı ve yüksek enflasyonun sorumluluğunun tamamen merkez bankasının kendisinde olduğunu açıkça ifade etti. Piyasa derhal yeniden fiyatlandı: kısa vadeli Hazine tahvil getirileri yükseldi (1 yıllık %4,13'e çıktı), uzun vadeli getiriler ise kısa süreliğine düştü ve "Operasyon Twist"i andıran bir eğri düzleşmesi etkisi yarattı—hepsi tek bir politika aracı kullanılmadan, tamamen söylemle gerçekleşti. Buna yerinde bir şekilde "sözlü Operasyon Twist" denebilir.

Ancak, uzun vadeli getiriler kapanışa kadar düşüşlerini tamamen geri aldı; çünkü tahvil piyasası asıl baskının arz tarafından geldiğini fark etti: önümüzdeki yıl içinde vadesi gelen 10,5 trilyon doları aşan ABD borcunun yeniden finanse edilmesi gerekiyor, ayrıca yaklaşık 2 trilyon dolarlık yeni bütçe açığı finansmanı söz konusu. Hazine daha önce uzun vadeli tahvil geri alımlarını genişleterek bir "Hazine Twist" denemesi yapmıştı, ancak etkisi kısa sürdü. Warsh'ın açıklamaları enflasyon beklentilerini geçici olarak düşürdü (başabaş oranları geriledi), ancak yaklaşan borç selinin gerçekliğini değiştiremez.

Altın, gümüş ve Bitcoin sert düştü (altın o gün %3,7 değer kaybetti), çünkü sıkılaşma beklentileri getirisi olmayan varlıklar üzerinde baskı oluşturdu. Ancak makale, mevcut piyasa oynaklığının öncelikle bir "faiz oranı sorunu" (Fed'e bir tepki) olduğunu, uzun vadeli zorluğun ise bir "arz sorunu" olduğunu—birkaç kelimeyle ortadan kalkmayacak bir sorun—belirtiyor. Yatırımcılar bu ikisini ayırt etmeli ve Eylül Fed toplantısını, Japonya Merkez Bankası'nın kararını ve Hazine'nin geri alım penceresindeki gelişmeleri izlemelidir.

Aşağıda, Odaily Planet Daily tarafından derlenen orijinal makale yer almaktadır. İyi okumalar~

Profesyonel bir yatırımcı ya da amatör olun, muhtemelen Warsh'ın geçen Cuma günkü konuşmasını duymuşsunuzdur. Fed'in resmi kürsüsünden, tamamen resmi olmayan bir ortamda yapılan konuşma—Wyoming'in Jackson Hole kasabasında, Fed'in yıllık inzivasının mekânı, resmi adıyla Federal Rezerv Ekonomi Sempozyumu.

Wall Street tarafından sevgiyle "merkez bankacılarının vergi mükelleflerinin parasıyla finanse edilen kaçamağı" olarak adlandırılıyor. Ancak tam olarak ne söylemeyi planladığını bilmiyorduk. Özellikle Warsh, Fed'in artık piyasalara ileriye dönük yönlendirme sağlamaması gerektiğini sürekli savunduğu için.

Yine de beklentiler yüksekti; çoğu kişi—ekonomistler, yatırımcılar ve yorumcular—yönlendirme yapmayı planlamadığı için konuşmanın boş laflardan ibaret olacağını varsayıyordu. Ama ne kadar yanılmışlardı.

Çünkü Warsh ağzını açar açmaz piyasa tepki vermeye başladı—neredeyse anında.

Hazine tahvillerinde önemli oynaklık yaşandı. Joseph Wang'ın yukarıda belirttiği gibi, uzun vadeli tahviller duyduklarından memnun kaldı. Bu arada, altın, gümüş ve hatta Bitcoin gibi değer saklama varlıkları dakikalar içinde sert düştü.

Soru şu: Bu kasıtlı mıydı? Warsh bu piyasa tepkisini bilerek mi tasarladı? Eğer öyleyse, neden? Daha da önemlisi, tahvil piyasasının bir kısmı gün bitmeden kazançlarının çoğunu neden geri verdi? Ve en kritik olanı, bu bizim kendi yatırımlarımız ve portföylerimiz için ne anlama geliyor?

Hepsi iyi sorular, önemli sorular ve her birini sizin için cevaplayacağım.

Warsh Aslında Ne Söyledi

Medyaya artık hiçbir şey açıklamadığında ısrar eden biri için Warsh Cuma günü oldukça fazla şey söylemiş gibi görünüyordu.

Şu önemli sözle başlayalım: "...yanlış anlaşılmasın: Federal Rezerv'in Kişisel Tüketim Harcamaları (PCE) fiyat endeksiyle ölçülen %2 fiyat istikrarı hedefi, kesin ve sabit bir hedeftir."

PCE'den bahsetmesi sürpriz olmadı, çünkü uzun zamandır Fed'in tercih ettiği enflasyon göstergesi ve yıllardır ısrarla yüksek seyrediyor. Şu anda %3,7 seviyesinde.

Başkan, Fed'in hedefinin %2 olduğunu ve değişmediğini bir kez daha netleştirdi.

Kendi ifadesiyle: "65 aylık yüksek enflasyonun sorumluluğu tamamen merkez bankasına aittir."

Hızlı bir hesapla, 65 ay yaklaşık beş buçuk yıl eder. Warsh esasen Fed adına sorumluluğu kabul ediyordu. O dönemde görevde olmadığını biliyor, bizim de o yıllarda orada olmadığını bildiğimizi biliyor ve bizim için bu karışıklığı temizlemeye geldi. Ne adam.

İleriye dönük yönlendirme hazırlanan konuşmada bir kez daha ortaya çıktı: "Bu sabah tartıştıklarımı kısaca özetleyeyim. Buna taslak diyebilirsiniz... yol haritası diyebilirsiniz... ama ileriye dönük yönlendirme demeyin."

Konuşmasını misyon odaklı bir tonla bitirdi: "Bugün burada söz verdiğim şey disiplin, bir karar değil."

Ayrıca şu gözlemi de paylaştı: "Ekonomi literatürü uzun zamandır bunun çarpıtıcı etkilerini tanımlıyor: bir aynalı salon sorunu. Piyasalar büyük ölçüde Fed yönlendirmesine güvenir ve Fed de piyasa fiyatlarına güvenirse, hepimizin yeni gelişmeler karşısında hazırlıksız yakalanma olasılığı artar... işler tersine döndüğünde gafil avlanma olasılığımız artar... politika yapımında hata yapma olasılığımız artar."

Başka bir deyişle, piyasalar Fed'in ne yapacağını tahmin etmeye odaklanır ve Fed de piyasaların ne beklediği konusunda endişelenirse, ikisi birbirini besler.

Neredeyse mükemmel bir döngüsel referans. Bu arada, kimse gerçek ekonominin kendisine tepki vermiyor. Bu da neredeyse tüm ekonomik verileri işe yaramaz hale getiriyor.

Her halükarda Warsh, Fed'in daha sessiz olmasını ve daha temiz geri bildirim bilgisi elde etmesini istediğini söyledi. Tam ifadesiyle: "Fed'in net ve mümkün olduğunca filtrelenmemiş piyasa sinyallerine ihtiyacı var."

Konuşmayı izlerken ve %2'nin enflasyon hedefi olduğunu ve sarsılmayacağını tekrar tekrar söylediğini duyarken, bir şekilde aklıma bir film sahnesi geldi.

Uzun süredir okuyanlar Paul Newman'ın "Cool Hand Luke" filmini hatırlayabilir. Ünlü bir sahnede, zincirli mahkûm ekibi açık havada çalışırken, hapishane müdürü—Strother Martin—Luke'u (Paul Newman) dövdükten sonra başında dikilir ve şöyle der: "Burada iletişim kopukluğu var. Bazı adamlara ulaşamazsınız. O yüzden geçen hafta burada yaşananları yaşarsınız, ki o da bunu böyle istiyor. İşte, anladı. Ben de sizden daha fazla hoşlanmıyorum bundan."

Başka bir deyişle, Luke'un boyun eğmeyi reddetmesi, az önce tanık oldukları dayak gibi daha sert cezaları davet eder. Ve Luke gerçekten kırılır. Filmin ilerleyen sahnelerinde, etrafındakilerin dehşeti içinde, ışığı gördüğünü söyler. Ama bu uzun sürmez. Yeniden Luke olur.

Belki de uzun vadeli tahviller bu senaryodaki Luke'tur. Belki de Warsh'ın gerçekten iletmeye çalıştığı şey, tahvil piyasasının Fed'in enflasyonu kontrol etmeye kararlı yeni bir başkanı olduğunu kabul etmeyi reddettiğidir. Bu yüzden Cuma günkü konuşmada Warsh "%2"yi dört kez, "enflasyon"u otuz kez söyledi.

Ve piyasa bunun için darbe aldı. Sonuç?

Konuşmadan önce, federal fon vadeli işlemleri Eylül ayında faiz artırımı olasılığını yaklaşık %36 olarak fiyatlıyordu. Kapanışta bu olasılık %57'ye yükseldi.

Dahası, önümüzdeki iki yıla bakıldığında, beklenen faiz artırımı sayısı 1,8'den yaklaşık 2,4'e çıktı. Bu, kabaca üçte iki ek faiz artırımı demek—hepsi, faizlerin nereye gittiğini asla açıkça belirtmeyen bir konuşmayla fiyatlandı.

Unutmayın, her faiz artırımı—eğer gerçekten olursa—doğrudan sizin, benim ve ülkedeki her şirketin borçlanma maliyetine yansır.

Bugünlerde Fed ne zaman konuşsa, işlem masaları sesi açar ve konuşma bitene kadar neredeyse her kelimeye asılır. Sonra günün geri kalanını ekonomistlerin ve yorumcuların analiz ve yorum selinde boğularak geçiririz.

Cuma günü bunun daha da abartılı bir versiyonuydu.

Son derece saygın Bloomberg ekonomisti Anna Wong her şeyi tek bir cümleyle özetledi.

Unutmayın, Fed'in Temmuz toplantısında faizleri sabit tutma kararı 9'a karşı 3 oyla alınmıştı; üç muhalif üye derhal artırım istiyordu. Yani onun bu noktasına—ki katılıyorum—Başkan artık kendini o üçüyle aynı hizaya getirmiş görünüyor.

Beni uzun süredir takip eden okuyucular için bunların hiçbiri büyük sürpriz değil, çünkü Temmuz ayında Warsh'ın sesini nasıl kullandığını derinlemesine analiz etmiştik. O zamanki sonucumuz özetle şuydu: Kamuoyunda şahin bir ton söylüyor, muhtemelen güvenilirliğini korumak için, sonra hiçbir şeye bağlanmayı reddediyor ve tüm seçeneklerini açık bırakıyor.

Cuma günü kullandığı oyun kitabı açıkça aynıydı. Çünkü faiz artırımlarından hiç bahsetmemesine rağmen, piyasa derhal bunları fiyatlamaya başladı.

Şimdi soru şu: Eylül'de gerçekten artırım yapacaklar mı?

Piyasa şu anda "evet"e eğilimli olsa da, ben öyle düşünmüyorum, çünkü Warsh'ın istediğinin hareket alanı olduğuna inanıyorum. Daha fazla veri görene kadar statükoyu korumak ve esaslı hamlelerden kaçınmak istiyor. En azından ben böyle görüyorum.

İlginç bir şekilde, federal bütçe açığından bir kez bile bahsedilmedi; ulusal borçtan, Fed'in bilançosundan veya eğrinin uzun ucundan da bahsedilmedi. "Hazine" kelimesi tüm konuşmada yalnızca bir kez geçti ve o da izleyecekleri bir piyasa örneği olarak.

Elbette bu tamamen şaşırtıcı değil, özellikle de basınla soru-cevap bölümü olmayan tek yönlü bir konuşma olduğu düşünülürse.

Yine de, borç seviyelerinin bu kadar yüksek olduğu göz önüne alındığında, bunlar tam da birinin ona sormasını isteyeceğimiz sorulardı.

Bu son derece önemli bir nokta ve birazdan daha derinlemesine ineceğiz.

Ama önce, piyasa tepkisinden ve Warsh'ın sözlerinin—en azından geçici olarak—ne kadar güçlü olduğundan bahsedelim.

Sözlü Operasyon Twist

Biraz tarihsel bağlamla başlayalım. Endişelenmeyin, kısa tutacağız, ancak Cuma günü olanları anlamaya yardımcı olur.

1961'e geri dönmemiz gerekiyor; Kennedy yönetiminin bir sorunu vardı. Kısa vadeli faizlerin yüksek olmasını istiyorlardı çünkü fonlar daha yüksek getiri arayışıyla yurt dışına akıyordu. Yurt içi kısa vadeli faizleri yükseltmek, paranın yurt dışına gitmek yerine evde, Amerikan piyasalarında yatırılı kalmasına yardımcı olurdu. Ayrıca, uzun vadeli faizlerin düşük kalmasını istiyorlardı çünkü Amerikan işletmeleri, tüketicileri ve ev alıcıları aslında bu oranlardan borçlanıyor ve ekonominin canlanmaya ihtiyacı vardı.

Bunu başarmaya hevesliydiler, bu yüzden Fed ve Hazine uyum içinde hareket etti.

Kısa vadeli devlet tahvilleri sattılar ve elde edilen gelirle uzun vadeli tahviller satın aldılar. Unutmayın, satmak tahvil fiyatlarını düşürür ve getirileri yükseltir; satın almak ise tam tersini yapar. Yani eğrinin ön ucunda getiriler yükseldi; arka ucunda getiriler düştü.

Bu operasyon başlangıçta "Operasyon Nudge" olarak adlandırıldı çünkü plan, kısa vadeli faizleri yüksek tutarken uzun vadeli faizleri hafifçe aşağı itmekti. Daha sonra zeki biri, getiri eğrisinin orta noktası etrafında döndüğünü belirterek bunu o zamanın son derece popüler şarkısı Chubby Checker'ın "The Twist"ine benzetti.

Ve o zamandan beri Fed/Hazine operasyonu "Operasyon Twist" olarak biliniyor.

Peki, Operasyon Twist işe yaradı mı? Bir bakıma—uzun vadeli faizler yaklaşık 15 baz puan, yani %0,15 düştü. Hiç yoktan iyidir, ama oyunun kurallarını değiştirmedi.

Finansal kriz sonrası döneme hızlıca ilerleyelim; Fed bunu 2011'de kendi başına tekrar uyguladı—"Operasyon Twist, Sezon 2." O sefer yaklaşık 0,25 yüzde puanlık etki elde ettiler. Yine, hiç yoktan iyidir, ama bu kadar mütevazı bir hareket için muazzam bir maliyet.

Her halükarda, oyun bu. Gecelik faize hiç dokunmadan eğrinin bir ucunu yukarı, diğer ucunu aşağı itmek.

Şimdi sorabilirsiniz, bunu bugün neden yapmak istesinler?

Basitçe söylemek gerekirse, yüksek kısa vadeli faizler Fed'i enflasyon konusunda ciddi gösterir. Düşük uzun vadeli faizler ise mortgage, taşıt kredisi ve kurumsal borçlanma maliyetlerini düşürür.

Sorun şu ki, tahvil alıcıları Operasyon Twist uyguladığınızı fark ederse, içgüdüsel olarak bunun sonunda daha fazla para basmaya ve nihayetinde daha fazla enflasyona yol açacağını bilirler.

Dolayısıyla, hem Warsh'ın hem de Bessent'in kendilerine—ve birbirlerine—sorduğu sorunun şu olduğuna inanıyorum: Operasyon Twist'i bu kadar bariz olmadan nasıl uygulayabilirsiniz?

İşte şöyle.

Warsh Wyoming'de sahneye çıkmadan dokuz gün önce, Scott Bessent Hazine'nin uzun vadeli tahvil geri alım programını ikiye katladı, ardından CNBC'ye çıkıp buna "Hazine Twist" adını verdi.

Not: "Operasyon Twist" değil, çünkü bu Fed'in dahil olduğunu ima ederdi, bu da daha fazla para basılması anlamına gelirdi. Açık olmak gerekirse, bu operasyon gerçekten paraya mal oluyor. Gerçek para, açık piyasaya girip gerçek tahviller satın almak için.

Peki Fed tarafında? Dediğimiz gibi, Fed Hazine Twist'e dahil değildi.

Sonra Cuma günü Warsh tahvil satın almadı. Tahvil satmadı. Gecelik faizi tek bir baz puan bile oynatmadı. Bunu en az iki buçuk hafta daha yapamazdı.

En azından acil bir ara toplantı hamlesi olmadan—ve bu panik gibi görünürdü. Yeni atanmış hiçbir Fed başkanı bu sinyali vermek istemez.

Peki, hiçbir politika eylemi olmadan enflasyon konusunda ciddiyeti nasıl gösterirsiniz? Kelimelerle. Sadece konuştu, konuştu ve konuştu.

• "%2." Dört kez.
• "Hedef." İki kez.
• "Enflasyon." Otuz kez.

Ve piyasa tepki verdi. Oltayı, iğneyi ve kurşunu yuttu.

Konuşma sırasında, ultra kısa uç—bir sonraki Fed toplantısından önce vadesi dolan bonolar—neredeyse hiç kıpırdamadı, ama eğrinin geri kalanının nasıl performans gösterdiğine bakın.

Önce kısa uç.

"Enflasyon" kelimesinin her söylenişinde, 1 yıllık getiri yükseldi ve konuşmanın sonunda %4,04'ten %4,13'e çıktı. Bu, tek bir Fed faiz artırımının (25 baz puan) yaklaşık üçte biri.

2 yıllık 10 baz puan yükseldi. Bu, tam bir Fed faiz artırımının yaklaşık %40'ı.

Bu arada, 30 yıllık Hazine getirisi konuşmadan önce %5,21'den konuşma biterken %5,16'ya düştü. 20 yıllık neredeyse aynı şekilde davrandı.

Başka bir deyişle, Başkan'ın konuşması sırasında piyasa, kısa vadeli getirilerin yükselmesi ve uzun vadeli getirilerin düşmesiyle tepki verdi.

Bu işte uzun yıllardır çalışıyorum ve bu, hatırlayabildiğim en net gerçek zamanlı piyasa yeniden fiyatlamalarından biri. Ama tek bir dolar harcanmadı—sadece kelimeler. Özellikle de belirli bir kelimenin yoğun tekrarı. Bu yüzden buna "sözlü Operasyon Twist" demekten başka seçeneğimiz yok.

O sabah birkaç saat boyunca, tam olarak Warsh'ın amaçladığı gibi işledi. Ama elbette, tahvil piyasası—her zaman olduğu gibi eninde sonunda—aklını başına topladı.

Kontrol Edemediği Kısım

Peki tüm bu konuşma Warsh'a tam olarak ne kazandırdı? Bunu cevaplamak için üç farklı yöne bakmamız gerekiyor; her biri bize farklı bir şey söylüyor.

Twist'in kendisiyle başlayalım. Konuşurken gerçek zamanlı olarak gerçekleştiğini görebiliyordunuz. Soru, kalıcı olup olmadığı. İşte o gün için 30 yıllık ile 2 yıllık arasındaki fark.

Gördüğünüz gibi, konuşmanın başlamasından sonraki 20 dakika içinde keskin bir şekilde düştü ve konuşmadan önce yaklaşık 0,96'dan kabaca 0'a daraldı

Kaynak Bağlantısı