Cuma Günü Tarım Dışı İstihdam: Soğuyan İş Gücü Fed'in Faiz Artışını Durdurabilir mi?

Orijinal başlık: Week Ahead – US, 31 August–4 September: August Payrolls Is the Last Word Before the Fed's 16 September Decision
Orijinal yazar: Capital Street FX Araştırma Masası

Editörün notu: 4 Eylül'de ABD Çalışma İstatistikleri Bürosu Ağustos ayı istihdam raporunu açıklayacak. Bu, Fed'in 15-16 Eylül'deki para politikası toplantısı öncesindeki son aylık tarım dışı istihdam verisi olup, ABD iş gücü piyasasının soğumaya devam edip etmediğini test etmek için kritik bir penceredir.

Temmuz ayında tarım dışı istihdam beklenmedik şekilde 23 bin azaldı; Mayıs ve Haziran verileri de toplamda 103 bin aşağı yönlü revize edildi. Bu durum, istihdam artışının gerçek ivmesinin önceki tahminlerden daha zayıf olduğunu gösteriyor. Aynı zamanda ABD enflasyonu hâlâ %2 hedefinin belirgin şekilde üzerinde ve Fed Guvernörü Waller'ın Jackson Hole konuşmasının ardından piyasa, Eylül ayında faiz artırımı fiyatlamasını yeniden yükseltti.

Capital Street FX'e göre bu hafta piyasanın temel çelişkisi, "Fed'in şahin duruşunu koruyup korumayacağı"ndan, istihdamdaki yavaşlamanın enflasyon baskısını dengeleyip dengeleyemeyeceğine kaydı. JOLTS açık iş pozisyonları, ADP istihdamı, ISM fiyat ve istihdam alt endeksleri Cuma günkü tarım dışı istihdam raporu için öncü sinyaller sağlayacak; ancak politika beklentilerini asıl etkileyebilecek olanlar yalnızca yeni istihdam sayısı değil, aynı zamanda iş gücüne katılım oranı, ücret artış hızı ve önceki verilerdeki revizyonlar olabilir.

Tarım dışı istihdam, Eylül ayı politikası için nihai cevabı tek başına veremez. ABD, para politikası toplantısından önce Ağustos ayı ÜFE ve TÜFE verilerini açıklayacak; bu nedenle daha doğru bir ifadeyle bu rapor, istihdam cephesindeki kanıtların faiz artışını durdurmaya yetip yetmediğini belirlerken, enflasyon verileri fiyatlamanın son kısmını elinde tutmaya devam ediyor.

Aşağıda orijinal metnin derlenmiş çevirisi yer almaktadır:

Eylül ayının ilk haftasında ABD piyasası yoğun bir ekonomik veri takvimiyle karşılaşacak: Salı günü JOLTS açık iş pozisyonları ve ISM imalat endeksi, Çarşamba günü ADP özel sektör istihdamı ve Fed Bej Kitap, Perşembe günü ISM hizmet endeksi, Cuma günü ise Ağustos ayı tarım dışı istihdam raporu açıklanacak.

Bu veriler tek bir soru etrafında şekillenecek: Enflasyon hâlâ yüksekken ABD istihdam piyasası, Fed'in faiz oranlarını sabit tutmaya devam etmesine yetecek kadar zayıfladı mı?

Şu anda piyasada Fed'in Eylül ayı politika patikasına ilişkin belirgin görüş ayrılıkları bulunuyor. Waller, Jackson Hole konuşmasında enflasyonun açık ve hızlı bir şekilde %2'ye dönmemesi hâlinde Fed'in daha fazla adım atması gerektiğini vurguladı. Capital Street FX'in aktardığı piyasa fiyatlamasına göre konuşmanın ardından Eylül ayında 25 baz puanlık faiz artırımı olasılığı yaklaşık %35'ten %57'ye yükseldi.

Buna paralel olarak faiz oranları ve varlık fiyatları da eş zamanlı değişti: İki yıllık ABD Hazine tahvili getirisi 6,6 baz puan artarak %4,29'a çıktı; dolar endeksi %0,55 yükseldi; altın ve Bitcoin sırasıyla yaklaşık %3,2 ve %3,4 değer kaybetti. Bu hareketler, piyasanın daha yüksek kısa vadeli faizleri dolar, değerli metaller ve kripto varlık fiyatlarına yeniden dahil ettiğini gösteriyor.

Ancak bu şahin fiyatlamanın sürüp sürmeyeceği, bu haftaki istihdam verilerine bağlı olacak.

Tarım dışı istihdam görünüşte zayıf, revize veriler daha güçlü sinyal verdi

Temmuz ayında ABD tarım dışı istihdam 23 bin azalarak piyasanın yaklaşık 83 bin artış beklentisinin belirgin şekilde altında kaldı. Kamu sektörü istihdamı 53 bin azalırken, özel sektör 30 bin arttı. Daha anlamlı olan sinyal ise Mayıs ve Haziran aylarına ait yeni istihdam rakamlarının toplamda 103 bin aşağı yönlü revize edilmesi ve böylece son üç aylık ortalama istihdam artışının yaklaşık 20 bine gerilemesi oldu.

ABD Çalışma İstatistikleri Bürosu, Ağustos ayı istihdam raporunun 4 Eylül'de Doğu saatiyle 08:30'da açıklanacağını doğruladı.

İşsizlik oranına bakıldığında Temmuz verisi kötü görünmüyor: İşsizlik oranı %4,1'e gerileyerek 13 ayın en düşük seviyesine indi. Ancak bu iyileşmenin bir kısmı, iş gücüne katılım oranının %61,4'e düşmesiyle ilişkili. Yani işsizlik oranındaki düşüş tamamen istihdam talebinin güçlendiğini göstermiyor; bir kısmı iş gücünden çıkan kişi sayısındaki artıştan kaynaklanıyor.

Ortalama saatlik ücretlerdeki yıllık artış da %3,2'ye yavaşladı. Ücret artışı düşmeye devam eder, istihdam sayıları zayıf kalır ve önceki ayların verileri yeniden aşağı yönlü revize edilirse piyasa, Eylül ayı faiz artırımı beklentisini daha da azaltabilir.

Bu nedenle Capital Street FX, Cuma günü izlenmesi gereken en önemli göstergenin yalnızca yeni tarım dışı istihdam sayısı olmayabileceğini düşünüyor. İş gücüne katılım oranı, ücret artış hızı ve geçmiş verilerdeki revizyonlar, istihdam piyasasındaki temel değişimi daha iyi yansıtabilir.

Bu değerlendirmede bir miktar ihtiyat payı bırakmak gerekiyor. Aylık tarım dışı istihdam verileri yüksek oynaklık gösterir; tek aylık negatif büyüme kamu sektörü, sektörel yapı ve mevsimsel düzeltmelerden etkilenebilir. Ancak zayıf istihdam, ücret artışındaki yavaşlama ve aşağı yönlü revizyonların aynı anda görülmesi, iş gücü piyasasının sürekli soğuduğuna dair daha eksiksiz bir kanıt sunabilir.

Üç veri seti Cuma günkü istihdam raporu için ipucu sağlayacak

Cuma gününden önce piyasa sırasıyla üç ilgili gösterge alacak.

İlki Salı günü açıklanacak Temmuz ayı JOLTS açık iş pozisyonları. Açık iş pozisyonları, işletmelerin henüz dolduramadığı iş gücü talebini yansıtır; sayının azalmaya devam etmesi genellikle iş gücü piyasasındaki sıkılığın azaldığı anlamına gelir. Ancak JOLTS verileri gecikmeli niteliktedir ve açık pozisyonlardaki düşüş, işletmelerin toplu işten çıkarmalara başladığı anlamına gelmek zorunda değildir.

Çarşamba günkü ADP istihdam raporu özel sektör işe alımlarına ilişkin bilgi sağlayacak. ADP ile resmî tarım dışı istihdamın kapsamı ve hesaplama yöntemleri farklıdır; kısa vadede ikisi arasında büyük sapmalar görülebilir. Bu nedenle ADP'yi doğrudan tarım dışı istihdamın tahmini olarak görmemek gerekir. Yine de veri beklentilerden belirgin şekilde yüksek veya düşük gelirse piyasa pozisyonlarını önceden etkileyebilir.

Salı ve Perşembe günleri açıklanacak ISM imalat ve hizmet endeksleri ise büyüme, istihdam ve enflasyona ilişkin aynı anda ipucu sunar. Temmuz ayında ISM imalat endeksi 55,6 ile Mayıs 2022'den bu yana en yüksek seviyesine çıktı; istihdam alt endeksi 52,8'e yükselerek yeniden genişleme bölgesine geçti. ISM hizmet endeksi 54,1 olurken istihdam alt endeksi yalnızca 47,4'te kaldı; bu da hizmet sektörü faaliyetinin genişlemeye devam ettiğini ancak iş gücü talebinin daraldığını gösteriyor.

Capital Street FX, bileşik endeksten çok fiyat ödeme alt endeksine odaklanıyor. Temmuz ayında ISM hizmet fiyat ödeme endeksi 70,3'e ulaşarak işletmelerin maliyet baskısının hâlâ güçlü olduğuna işaret etti. Bu hafta fiyat alt endeksi yüksek seyretmeye devam ederse, istihdam yavaşlasa bile Fed'in enflasyon riskini tamamen göz ardı etmesi zorlaşır.

Buradan oluşacak kombinasyon, tarım dışı istihdam rakamının kendisinden daha önemli olabilir: İstihdamın düşmesi ve fiyat baskılarının gerilemesi, faiz artırımına ara verme mantığını güçlendirir; istihdamın dirençli kalması ve fiyat alt endeksinin yüksek seyretmesi ise piyasanın faiz artırımı beklentisini pekiştirebilir; istihdam ve fiyatlar aynı anda zayıflarsa ABD Hazine tahvili getirileri ve dolar daha belirgin bir geri çekilme baskısıyla karşılaşabilir.

Piyasa işlemlerinin özü, Fed'in "tepki fonksiyonunun" nasıl değiştiğidir

Politika tepki fonksiyonu, piyasanın ekonomik büyüme, istihdam ve enflasyon gibi değişkenlere dayanarak merkez bankasının hangi koşullarda hangi politika adımını atacağını değerlendirmesidir.

Waller'ın Jackson Hole konuşması, piyasanın bu tepki fonksiyonuna ilişkin kısa vadeli anlayışını değiştirdi. Waller, %2'lik enflasyon hedefinin sarsılmayacağını vurguladı ve mevcut finansal koşulların henüz belirgin bir sıkılaşma sayılamayacağını ifade etti. Bu durum yatırımcıların şu soruyu yeniden değerlendirmesine yol açtı: İstihdam hızla bozulmadığı sürece Fed, enflasyonu düşürmek için yine de faiz artırabilir mi?

Temmuz ayı para politikası toplantısında Fed, federal fon oranı hedef aralığını %3,50-%3,75'te sabit tutma kararını 9'a karşı 3 oyla aldı; üç muhalif üye 25 baz puanlık artırımdan yanaydı. Toplantı tutanakları ayrıca komitenin ekonomik faaliyetin istikrarlı şekilde genişlediğini ve enflasyonun %2 hedefine göre hâlâ yüksek olduğunu düşündüğünü gösterdi.

Bu bağlamda Ağustos ayı tarım dışı istihdamın anlamı, Fed'in faiz artırıp artırmayacağını tek başına belirlemek değil, faiz artırımı için gereken kanıt eşiğini değiştirmektir.

İstihdam verileri belirgin şekilde zayıf gelirse Fed daha net bir ikili kısıtla karşı karşıya kalır: Daha fazla faiz artırımı istihdamdaki soğumayı hızlandırabilir; ancak faizleri sabit tutmak enflasyonun hedefin üzerinde kalmaya devam etmesine yol açabilir. Buna karşılık istihdam genişlemeye devam eder ve ücret artışı dirençli kalırsa politika yapıcılar enflasyon sorununa öncelik vermek için daha fazla alana sahip olur.

Tarım dışı istihdam faiz artırımı olasılığını etkileyebilir, ancak nihai karar için TÜFE beklenmeli

Orijinal metin bu haftaki istihdam raporunu Eylül ayı para politikası toplantısı öncesindeki "son söz" olarak nitelendiriyor; bu ifadenin yumuşatılması gerekiyor.

Resmî takvime göre Fed, 15-16 Eylül'de para politikası toplantısı yapacak; Ağustos ayı ÜFE ve TÜFE ise sırasıyla 10 ve 11 Eylül'de açıklanacak. Dolayısıyla tarım dışı istihdam, toplantı öncesindeki son eksiksiz aylık istihdam raporu olsa da son önemli ekonomik veri seti değildir.

Bundan sonra üç doğrulama sinyali izlenebilir:

Birincisi, tarım dışı istihdamın sıfır büyümeye yakın seyretmeye veya düşmeye devam edip etmediği ve önceki verilerin yeniden belirgin şekilde aşağı yönlü revize edilip edilmediği.

İkincisi, iş gücüne katılım oranı ile ücret artış hızının eş zamanlı zayıflayıp zayıflamadığı. İşsizlik oranındaki düşüş hâlâ büyük ölçüde katılım oranındaki düşüşten kaynaklanıyorsa istihdam piyasası göründüğü kadar sağlam olmayabilir.

Üçüncüsü, ardından açıklanacak TÜFE'nin fiyat baskılarındaki yumuşamayı teyit edip edemeyeceği. Tarım dışı istihdam zayıf gelse bile çekirdek enflasyon yeniden beklentileri aşarsa piyasa faiz artırımı fiyatlamasını koruyabilir.

Varlık piyasaları açısından zayıf istihdam verileri kısa vadeli ABD Hazine tahvili getirilerini ve doları baskılayabilir; altın ve Bitcoin gibi reel faize duyarlı varlıklara nefes alma alanı sağlayabilir. Güçlü istihdam ile yüksek enflasyonun birleşimi ise kısa vadeli faizlerin yükselmeye devam etmesine yol açabilir. Ancak bunlar yalnızca mevcut politika fiyatlamasına dayalı piyasa çıkarımlarıdır; gerçek tepki, verilerin beklentilerden sapmasına ve yatırımcıların önceki pozisyon yapısına bağlı olacaktır.

Dolayısıyla Cuma günkü tarım dışı istihdamın gerçekte cevapladığı soru, Fed'in Eylül ayında kesin olarak faiz artırıp artırmayacağı değil, istihdam piyasasının faiz artırım alanını kısıtlayacak kadar zayıflayıp zayıflamadığıdır. Nihai cevap için gelecek haftaki enflasyon verilerini beklemek gerekecek.