Кто заплатит за задержки в строительстве ИИ-центров обработки данных?

Кратко

· 5 ноября индекс Nasdaq упал на 5,5%, акции производителей чипов пережили второе по величине однодневное падение в истории. Распродажа после выборов отражает опасения по поводу замедления расширения центров обработки данных.

· Оценки Goldman Sachs и Cleanview показывают, что штаты, которые могут ужесточить правила или поддержать приостановку одобрений, охватывают около 45% и 41% запланированных мощностей в США соответственно. Две оценки используют разные методологии, но обе указывают на политические риски для новых проектов.

· Уже подключенные к электросети объекты с большей вероятностью выиграют от ужесточения предложения. Несколько индикаторов арендных ставок на H100 выросли, что отражает сохраняющийся спрос на доступные вычислительные мощности, но на основе этого нельзя рассчитать окупаемость инвестиций для конечных клиентов.

· Google продвигает проект стоимостью 17 миллиардов долларов в Вайоминге, включая затраты на электроснабжение в дизайн проекта. Ужесточение регулирования увеличивает капитальные затраты на отдельные проекты и может отложить признание выручки поставщиков.

· По сообщению Reuters, после распродажи трейдеры процентными ставками перенесли ожидания следующего повышения ставки на март следующего года. Цены на нефть и динамика инфляции остаются ключевыми переменными в этой логике оценки.

Политическое давление в первую очередь сказывается на проектах, ожидающих одобрения

5 ноября индекс Nasdaq Composite упал на 5,5%. Демократы получили большинство в обеих палатах Конгресса на промежуточных выборах, а также победили на губернаторских выборах в Техасе, Джорджии и других ключевых штатах для строительства центров обработки данных. Рынок начал снижать ожидания по новому строительству, а небольшие застройщики, чье финансирование уже пострадало от высоких процентных ставок, столкнулись с дополнительным давлением.

Во время распродажи на американском рынке 5 ноября индекс Nasdaq упал на 5,5%, а индекс производителей чипов — на 12%.

Terminus Research считает, что общенациональная приостановка столкнется с сопротивлением президентского вето, а более прямое влияние окажут власти штатов и местные органы. Тарифы на электроэнергию для населения — вопрос, объединяющий обе партии, и фактические ограничения могут коснуться распределения затрат на электроэнергию и воду, сохранения налоговых льгот и сроков одобрения новых проектов.

Goldman Sachs оценивает, что штаты, которые могут ужесточить правила, составляют около 45% запланированных мощностей центров обработки данных в США, причем на один Техас приходится почти четверть. Cleanview, основываясь на том, поддерживают ли губернаторы приостановку строительства, получил результат около 159 гигаватт, что составляет 41% запланированных мощностей, и считает, что около 56,7 гигаватт строящихся мощностей подвержены относительно меньшему прямому влиянию. Что касается Техаса, Terminus Research, ссылаясь на данные стороннего отслеживания, сообщает, что Jefferies оценивает около 13,1 гигаватт анонсированных проектов как подверженные риску. Два набора общенациональных данных измеряют возможный охват политики, а 13,1 гигаватт в Техасе — это оценка риска для анонсированных проектов; сколько мощностей в итоге будет отложено, зависит от одобрений, финансирования и клиентского спроса.

Goldman Sachs и Cleanview оценивают, что около 45% и 41% запланированных мощностей центров обработки данных в США находятся в штатах, которые могут ужесточить правила или поддержать приостановку одобрений.

Подключенные к сети объекты становятся более дефицитными, денежные потоки облачных провайдеров зависят от изменения расходов

Как только поставка новых объектов задерживается, объекты, уже подключенные к электросети и способные развертывать GPU, получают больше возможностей для переговоров. Согласно данным Silicon Data, приведенным в исследовательском отчете, индекс арендных ставок на H100 у новых облачных провайдеров (neocloud) вырос с 2 долларов за GPU-час до 2,88 доллара, увеличившись примерно на 44%. Индекс годовых контрактов SemiAnalysis также вырос примерно на 38% в период с октября 2025 года по март 2026 года. Эти индикаторы охватывают разные рынки аренды и указывают на поддержку цен на существующие вычислительные мощности, но арендные ставки все еще ниже уровня более 7 долларов за час в начале 2024 года.

Для застройщиков в период задержки могут продолжать накапливаться проценты, обязательства по закупке оборудования и расходы, связанные с коммунальными услугами. Для крупных облачных провайдеров отсрочка расходов может временно улучшить свободный денежный поток. Terminus Research, ссылаясь на данные стороннего отслеживания, сообщает, что из-за переноса поставки мощностей сторонних центров обработки данных на первую половину 2027 года оценка капитальных затрат Microsoft на 2026 год снижена с примерно 175 миллиардов долларов до 170 миллиардов долларов. Разница примерно в 5 миллиардов долларов отражает влияние сроков поставки на расходы текущего года. В то же время прогноз капитальных затрат Amazon на 2027 год повышен; достигли ли общие расходы облачных провайдеров пика, по-прежнему зависит от того, когда будут поставлены отложенные проекты и будут ли продвигаться новые.

Индекс арендных ставок на H100 от Silicon Data вырос с 2 долларов за GPU-час в декабре 2025 года до 2,88 доллара в октябре 2026 года.

Google включает затраты на электроснабжение в проект, поставщикам оборудования все еще приходится ждать поставки

5 ноября Google объявила об инвестициях в размере 17 миллиардов долларов в строительство центра обработки данных в округе Ларами, штат Вайоминг, с целью ввода в коммерческую эксплуатацию к началу 2030 года. Google обязалась взять на себя все расходы на электроэнергию, а также расходы на инфраструктуру, непосредственно связанные с расширением проекта.

Проект использует воздушное охлаждение для снижения потребления воды и предусматривает два объекта электроснабжения: проект топливных элементов мощностью 702 мегаватта с оборудованием от Bloom Energy и системой улавливания и хранения углерода, а также 564 мегаватта новых газовых генерирующих мощностей, которые Black Hills построит для проекта. Суммарная запланированная мощность составляет около 1,27 гигаватта. Временной разрыв между планированием объектов электроснабжения и вводом центра обработки данных в эксплуатацию также показывает, что после получения заказов поставщиками оборудования реализация выручки по-прежнему зависит от графика поставок.

Этот пример демонстрирует, как новые проекты реагируют на озабоченность местных властей. Если застройщики берут на себя больше расходов на электроснабжение и инфраструктуру, это может увеличить затраты на электроэнергию, охлаждение и сопутствующее оборудование в расчете на мегаватт. На этом основании Terminus считает, что поставщики электроэнергии и оборудования для машинных залов имеют больше шансов получить заказы благодаря изменениям в дизайне, особенно производители с многолетними портфелями заказов. Поставщики чипов больше зависят от своевременной поставки машинных залов, и дополнительные расходы на электроснабжение и охлаждение не могут напрямую компенсировать задержку поставок чипов. Даже если заказы на оборудование в конечном итоге сохранятся, перенос поставок все равно отложит реализацию выручки, что особенно чувствительно для поставщиков с высокой оценкой.

Охлаждение ожиданий повышения ставок — насколько это компенсирует давление на прибыль?

Reuters сообщает, что после распродажи 5 ноября трейдеры процентными ставками перенесли ожидания следующего повышения ставки на март следующего года. Terminus считает, что ужесточение финансовых условий и ослабление ожиданий роста могут снизить давление в пользу дальнейшего повышения ставок. Замедление строительства центров обработки данных может также постепенно ослабить спрос на электроэнергию в некоторых регионах, но краткосрочная инфляция в большей степени зависит от цен на нефть.

Оценка Terminus Research того, как цены на нефть, финансовые условия, спрос на электроэнергию и капитальные затраты влияют на ожидания повышения ставок.

Если доходность облигаций снизится, более низкая ставка дисконтирования может поддержать оценку. В то же время замедление строительства будет сдерживать рост прибыли некоторых поставщиков ИИ; какая из этих сил окажется сильнее, зависит от динамики инфляции и заказов. Далее необходимо различать три сигнала: превратится ли местная приостановка в многолетний запрет, сокращают ли облачные провайдеры бюджеты из-за слабого спроса и начинают ли отмены проектов отражать трудности с финансированием. Если арендные ставки на H100 ослабнут, а облачные провайдеры продолжат наращивать капитальные затраты, логику дефицита существующих вычислительных мощностей также придется пересмотреть.