Goldman Sachs меняет подход к ставке на отскок ИИ: не прямая покупка, а сначала «страховка»

В условиях крайне волатильного рынка Goldman Sachs Group скорректировала инвестиционную стратегию в секторе искусственного интеллекта (ИИ) накануне сезона отчетности технологических компаний и решения ФРС: банк рекомендует клиентам «арендовать» потенциал роста ИИ через опционные структуры, а не держать базовый актив напрямую, одновременно добавляя опционы пут с обратным взглядом (lookback put) в качестве «страховки».

В последнем отчете отдела торговли деривативами Goldman Sachs отмечается, что хотя поддержка со стороны прибылей и легкие позиции на пятилетних минимумах могут подтолкнуть рынок акций вверх до конца года, опасения по поводу перспектив ИИ, ситуация на Ближнем Востоке и промежуточные выборы в Конгресс США сохранят недавнюю волатильность рынка. Поэтому Goldman Sachs рекомендует использовать опционные структуры с ограниченными потерями для получения прибыли от роста, что указывает на стремление институциональных инвесторов Уолл-стрит участвовать в потенциальном шорт-сквизе, не принимая на себя полный риск.

Этот сдвиг стратегии напрямую отражается в расхождении цен на опционном рынке. В настоящее время ценообразование опционов на акции крупных технологических компаний (Mag 7) показывает, что период паники, похоже, прошел, а их подразумеваемая волатильность находится на крайне низком уровне за последние четыре года; в то время как для Neoclouds (неоклаудов) рыночное ценообразование указывает на то, что кризис только начинается.

Эта сложная операция «и рост, и защита от падения» подчеркивает глубокие разногласия среди участников рынка относительно перспектив экосистемы ИИ. Инвесторы пытаются найти хрупкий баланс между системными рисками и потенциальным «предновогодним ралли».

Смена стратегии в условиях экстремальной волатильности: «аренда» потенциала роста

В отчете говорится, что экстремальная волатильность рынка является основной причиной смены стратегии Goldman Sachs. Данные показывают, что корзина моментум-факторов Goldman Sachs в этом году уже 30 раз демонстрировала внутридневные колебания более 5%, что превышает частоту, наблюдавшуюся во время пузыря доткомов 2000 года, финансового кризиса 2008 года и пандемии COVID-19.

В этом контексте отдел торговли деривативами Goldman Sachs четко рекомендует клиентам «арендовать» потенциал роста сектора ИИ. Наиболее предпочтительным инструментом хеджирования Goldman Sachs считает опцион пут с обратным взглядом (lookback put) на индекс S&P 500 (SPX) с истечением в марте 2027 года и страйком 90%. Цена исполнения этого опциона повышается вслед за ежедневным движением рынка, а стоимость составляет всего 1,82%. Goldman Sachs отмечает, что это позволяет клиентам получить защиту от падения без необходимости идеального выбора времени, сохраняя при этом возможность участия в ралли до конца года.

Сильное расхождение в рыночном ценообразовании: волатильность акций крупных технологических компаний резко упала

Несмотря на то, что хедж-фонды и институциональные инвесторы с длинными позициями недавно продали технологические, медийные и телекоммуникационные акции (TMT) на сумму около 20 миллиардов долларов, приблизившись к масштабам продаж в июле, опционы на акции крупных технологических компаний оцениваются необычно дешево. По данным Goldman Sachs, подразумеваемая волатильность акций крупных технологических компаний относительно всего технологического сектора находится на 15-м процентиле за последние четыре года.

На примере гигантов, которые скоро отчитаются, Goldman Sachs положительно оценивает структуру колл-спреда Amazon 280/310 с истечением в декабре, отмечая, что акции отступили примерно на 10% от максимумов года и удерживают уровень поддержки, а недавнее сокращение заемных средств напоминает обстановку перед июльским ростом.

Что касается Microsoft, опционный рынок предполагает волатильность после отчетности всего 4,7%, что значительно ниже 15,5% в прошлом квартале. Кроме того, спред подразумеваемой волатильности между индексом Nasdaq 100 и S&P 500 значительно сузился после недавнего скачка, что указывает на массовую продажу волатильности с премией.

Реагирование на высокую корреляцию: продажа волатильности индекса, покупка волатильности отдельных акций

Поскольку акции, связанные с ИИ, демонстрируют высокую согласованность при падении, спрос на волатильность индекса сильнее, чем на волатильность отдельных акций. Адриен Симоне из команды структурированных продуктов Goldman Sachs отмечает, что 12-месячная подразумеваемая корреляция индекса Nasdaq 100 выросла с середины 20-х процентов летом до 32,6%. А отношение волатильности отдельных акций к индексу снизилось с более чем 2,0 до 1,8.

В связи с этим Goldman Sachs предлагает решение в виде дисперсионной торговли (dispersion trade): продавать волатильность индекса и одновременно покупать волатильность отдельных акций. Эта стратегия строится на портфеле вариационных свопов, включающем 19 компонентов Nasdaq, таких как Apple и Nvidia, и использует премию за риск волатильности индекса для финансирования длинных позиций по волатильности отдельных акций. Исторические данные показывают, что в прошлых коррекциях фактическая волатильность портфеля длинных позиций по акциям часто оказывалась выше волатильности индекса.

Осторожность в отношении рисков Neoclouds и ловушек опционов «нок-аут»

В отличие от низкой волатильности акций крупных технологических компаний, Neoclouds сталкиваются с серьезными испытаниями. Корзина Neoclouds Goldman Sachs в этом месяце упала более чем на 28%. Для инвесторов, желающих сыграть на отскоке, Goldman Sachs предпочитает использовать конвертируемые облигации CoreWeave, а не напрямую держать резко упавшие акции.

Эти конвертируемые облигации в этом месяце на дельта-нейтральной основе упали на 1-2 пункта, в то время как базовые акции упали на 30%. По сравнению с обычными облигациями, конвертируемые облигации предлагают дополнительную доходность около 300 базисных пунктов, текущая подразумеваемая волатильность составляет от 46 до 57, в то время как подразумеваемая волатильность биржевых опционов превышает 80, и их можно хеджировать с помощью CDS и обычных облигаций.

По наблюдениям JPMorgan, из-за того, что кредиторы покупают CDS для хеджирования рисков кредитования дата-центров, спреды кредитных дефолтных свопов (CDS), связанных с ИИ, значительно расширились. JPMorgan предупреждает, что Neoclouds подвержены риску банкротства, и крупные технологические компании могут приобрести эти обанкротившиеся активы по крайне низким ценам.

В плане структуры деривативов Goldman Sachs предлагает клиентам, желающим получить умеренную прибыль от роста, 3-месячные непрерывные колл-опционы «нок-аут» (knock-out calls) со страйками 105%/130%. Эта структура стоит крайне дешево, составляя лишь малую часть стоимости обычного колл-опциона. Однако ее дополнительные условия крайне жесткие:

Инвесторы могут получить доход 1:1 выше 105%, но если цена акции в любой момент внутридневных торгов достигнет 130%, опцион будет немедленно аннулирован, а доход станет нулевым.

На текущем рынке, где моментум-акции часто демонстрируют внутридневные колебания в 5%, такая «дешевая» структура на самом деле таит в себе огромные риски.

На каком иннинге находится рынок? Для отскока по-прежнему требуется сочетание множества условий

Относительно текущего цикла коррекции экосистемы ИИ эксперт по деривативам Goldman Sachs Брайан Гарретт считает, что рынок, возможно, находится на «восьмом иннинге фазы масштабного сокращения заемных средств», а не на «втором иннинге переоценки всей экосистемы ИИ».

Однако для подтверждения того, что рынок действительно достиг дна и готов к отскоку, необходимо выполнение трех жестких условий: волатильность рынка облигаций должна снизиться, неопределенность, связанная с промежуточными выборами в Конгресс США, должна исчезнуть, а капитальные затраты на ИИ должны принести отдачу в корпоративных прибылях.

Кроме того, Goldman Sachs нацеливает возможности для сделок с высоким бета-коэффициентом на южнокорейский рынок, рекомендуя использовать колл-спреды на EWY (ETF Южной Кореи) для использования погони за ростом, вызванной возвращением капитала.

Данные Goldman Sachs по основному брокерскому обслуживанию показывают, что южнокорейский рынок в этом месяце столкнулся с масштабными чистыми продажами, а чистые и валовые позиции значительно сократились; как только сделки с ИИ возобновятся, это может спровоцировать погоню за ростом. Goldman Sachs рекомендует колл-спред EWY с истечением в декабре и страйками 180/210, справочная цена 157,65 доллара, стоимость 3,70 доллара.

В целом, институциональные инвесторы Уолл-стрит в настоящее время «арендуют» потенциал роста через структуры с ограничением, нок-аутом и спредами, дополняя их опционами пут с обратным взглядом, что по сути означает ставку на краткосрочный технический отскок, а не на начало нового бычьего рынка. Системные риски на рынке по-прежнему сохраняются, а рекордные длинные позиции по Nasdaq остаются главной угрозой, нависшей над рынком.