Ужесточение финансовых условий ≠ конец повышения ставок! Goldman Sachs ожидает паузу ФРС в октябре и повышение в декабре

На этой неделе ФРС проводит октябрьское заседание по монетарной политике, и Goldman Sachs ожидает, что ставка останется без изменений, однако цикл повышения ставок ещё не завершён.

Команда экономических исследований Goldman Sachs в предварительном отчёте к октябрьскому заседанию FOMC отметила, что публичные заявления членов FOMC после предыдущего заседания указывают на компромиссное решение — повышать ставку через одно заседание. Это означает, что после сентябрьского повышения ФРС пропустит октябрьское заседание, но с высокой вероятностью снова повысит ставку в декабре, завершив второе повышение в текущем цикле.

Важно отметить, что недавнее ужесточение финансовых условий недостаточно для замены дальнейшего повышения ставок. Индекс финансовых условий Goldman Sachs (FCI) с сентября ужесточился примерно на 30 базисных пунктов, что лишь немного превышает уровень, обычно связанный с одним повышением на 25 базисных пунктов, и значительно ниже степени ужесточения, соответствующей четырём повышениям, которые рынок уже заложил в цены.

Goldman Sachs полагает, что FOMC вряд ли сочтёт такое ужесточение чрезмерным или достаточным основанием для отказа от дальнейшего повышения ставок. Для инвесторов это означает, что рынку не следует ошибочно воспринимать ужесточение финансовых условий как сигнал преждевременного завершения цикла повышения ставок.

Пауза в октябре, повышение в декабре

Заявления членов FOMC после предыдущего заседания чётко указывают на ритм «повышения через заседание». Согласно отчёту Goldman Sachs, члены комитета заявили, что «не испытывают срочности» в отношении дополнительного повышения ставок, и что повышение «не обязательно проводить на последовательных заседаниях, но оно должно произойти в разумные сроки», как выразился член совета управляющих ФРС Уоллер.

В этих рамках ФРС только что завершила одно повышение в сентябре, октябрьское заседание будет пропущено, а в декабре ожидается второе повышение. Goldman Sachs характеризует декабрьское повышение как «второе и последнее» в текущем цикле.

Ключевой момент октябрьского заседания — как FOMC изменит формулировки в заявлении, касающиеся сентябрьского повышения. Goldman Sachs считает, что комитет может заимствовать формулировки из недавнего выступления заместителя председателя Джефферсона: «Любая дальнейшая корректировка целевого диапазона ставки по федеральным фондам для поддержки более своевременного возвращения инфляции к цели 2% будет зависеть от тенденций в данных, развития прогнозов и баланса рисков». Такая формулировка подразумевает, что комитет склонен накапливать больше данных между последовательными заседаниями перед принятием решений.

Goldman Sachs также ожидает, что пресс-конференция не принесёт существенно новой информации. Поскольку схема повышения через заседание пользуется широкой поддержкой, порог для отклонения от этого плана в течение года высок, и влияние коммуникации ФРС на рынок, вероятно, будет ограниченным. Кроме того, Уорш на сентябрьской пресс-конференции не намекал на замедление темпов, что указывает на его возможное намерение оставить такие сигналы другим членам комитета.

Ограниченное ужесточение финансовых условий недостаточно для замены повышения ставок

Ястребиный разворот ФРС привёл к значительному росту процентных ставок, что вызвало заметное ужесточение FCI Goldman Sachs с сентября, тогда как ранее в этом году индекс оставался в основном без изменений — более высокие ставки компенсировались ростом цен на акции и сужением кредитных спредов.

Однако ужесточение FCI на 30 базисных пунктов остаётся ограниченным. Goldman Sachs отмечает, что эта величина лишь немного превышает уровень, обычно связанный с одним повышением на 25 базисных пунктов, и значительно ниже степени ужесточения, соответствующей четырём повышениям, заложенным рынком, или существенному повышению рыночных ожиданий конечной ставки по федеральным фондам в 2027 году с начала года.

Goldman Sachs подчёркивает, что это ужесточение в основном вызвано ростом процентных ставок, который сам по себе в значительной степени зависит от рыночных ожиданий дальнейшего повышения ставок. Поэтому FOMC вряд ли сочтёт текущее ужесточение финансовых условий чрезмерным или способным заменить дополнительные повышения ставок.

Превышение инфляции вызвано шоками предложения, Goldman Sachs не ожидает повышения в марте

Goldman Sachs оценивает, что тарифы, энергетический шок в Иране и неправильно измеренная часть ценового давления, связанного с ИИ, в совокупности объясняют всё превышение базовой инфляции PCE над целью 2% примерно на 1,1 процентного пункта.

Goldman Sachs ожидает, что по мере постепенного ослабления влияния этих трёх временных факторов инфляционная тенденция заметно улучшится в 2027 году, поэтому банк не ожидает повышения ставки на заседании в марте 2027 года. Goldman Sachs также отмечает, что некоторые члены FOMC могут разделять аналогичное мнение — что экономика не перегрета, и превышение инфляции, вызванное прошлыми шоками предложения, в значительной степени должно быть оставлено для естественного затухания, а издержки для занятости от сдерживания спроса путём ужесточения монетарной политики слишком высоки. Члены, придерживающиеся такой точки зрения, могут склоняться к ограничению общего масштаба текущего цикла повышения ставок.

Кроме того, если появятся опасения по поводу роста или занятости — например, рост цен на энергоносители подрывает реальные доходы и сдерживает потребительские расходы, или финансовые условия ужесточатся сильнее, чем сейчас, — эти факторы также могут привести к досрочному завершению повышения ставок.

Энергоносители — главный фактор неопределённости

Хотя базовый сценарий Goldman Sachs не включает повышение в марте, банк прямо указывает на наличие такого риска.

Что касается тарифов, Goldman Sachs считает, что дополнительный эффект переноса предыдущих раундов тарифов на потребительские цены в основном исчерпан, и годовые темпы роста должны продолжать снижаться благодаря благоприятному эффекту базы. Даже если Белый дом заменит старые тарифы, отменённые судом, новыми, влияние будет относительно ограниченным.

Что касается энергоносителей, Goldman Sachs оценивает, что рост цен на нефть и расширение спредов на нефтепродукты уже повысили базовую инфляцию PCE примерно на 0,3 процентного пункта, а в базовом прогнозе добавят ещё 0,1–0,15 процентного пункта. Однако текущие фьючерсы на нефть уже выше прогноза Goldman Sachs, что в основном отражает опасения рынка по поводу дальнейшей эскалации ситуации на Ближнем Востоке. Если цены на нефть будут следовать фьючерсной кривой, к марту это дополнительно повысит базовую инфляцию PCE примерно на 0,1 процентного пункта и общую инфляцию примерно на 0,4 процентного пункта. Это самый явный повышательный риск для прогноза инфляции Goldman Sachs.

Что касается ценового давления, связанного с ИИ, Goldman Sachs ожидает, что его влияние на годовую базовую инфляцию PCE достигнет пика примерно к концу 2026 года, а затем значительно снизится в 2027 году по мере замедления роста цен на память и компьютеры. Однако из-за нерегулярного месячного влияния цен на память на потребительские цены в этом году сохраняется некоторая неопределённость в ближайшие месяцы.

Goldman Sachs также предупреждает, что если это давление окажется более устойчивым, оно может вызвать опасения по поводу распространения инфляции и увеличить риск переноса издержек компаниями через окно корректировки цен в начале года, создавая более выраженный «январский эффект», который повлияет на данные по инфляции перед мартовским заседанием.