Уолл-стрит исчерпал балансы: банки подталкивают хедж-фонды к коротким позициям

Когда внутренние лимиты риска достигнуты, ответ Уолл-стрит — не нажать на тормоза, а передвинуть ворота.

Согласно последнему отчету Bloomberg, Barclays в начале этого года, столкнувшись с лимитом финансирования для клиентов-хедж-фондов на фоне бума торговли азиатскими AI-акциями, использовал внутренний аукционный механизм, чтобы перераспределить часть капитальной квоты от макро-процентного трейдингового стола в пользу прайм-брокерского бизнеса, поддерживая расширение кредитования азиатских хедж-фондов. Одновременно трейдеры нескольких банков, включая Goldman Sachs, начали оказывать давление на клиентов-хедж-фондов, поощряя их держать больше коротких позиций — эта операция на бумаге сокращает использование баланса, но фактически не снижает общий уровень левериджа на рынке.

Финансовый директор Goldman Sachs Денис Коулман ранее в этом месяце заявил, что спрос на финансирование акций продолжает превышать доступные отраслевые мощности, что позволяет Goldman Sachs «выборочно распределять ресурсы». Данные прайм-брокерского подразделения Goldman Sachs показывают, что за неделю, закончившуюся 18 октября, чистый леверидж американских хедж-фондов с длинными и короткими позициями снизился на 3,2 процентного пункта до 43,7%, достигнув пятилетнего минимума — однако это снижение почти полностью обусловлено увеличением коротких позиций, а не сокращением длинных. С 31 июля леверидж длинных позиций снизился лишь на 0,5 процентного пункта до 128,8%, тогда как леверидж коротких позиций вырос на 8,0 процентного пункта до 85,1%, что является самым высоким уровнем за пять лет; общий валовой леверидж составляет около 214%, что не снизилось, а наоборот выросло.

Barclays «передвигает ворота»: внутренний аукцион обходит лимиты риска

Согласно Bloomberg, руководители Barclays в начале этого года хотели расширить финансирование для азиатских хедж-фондов, чтобы воспользоваться стремительным ростом азиатских AI-акций. Однако банк уже достиг внутреннего лимита финансирования. Решение: макро-процентный трейдинговый стол через внутренний аукционный механизм уступил часть капитальной квоты прайм-брокерскому бизнесу, который управляется подразделением глобальных рынков под руководством Адиля Хана.

Официальная позиция Barclays гласит, что банк «динамично распределяет баланс инвестиционного банка, сохраняя строгий контроль над рисками и доходностью, используя клиентские возможности». Однако, по информации осведомленных источников, на которые ссылается Bloomberg, этот «строгий контроль» фактически начал действовать только после достижения лимита, а способом реагирования стало переопределение самого лимита.

Примечательно, что британский банк уже в июле, когда в AI-торговле появились трещины, начал пересматривать этот сегмент рынка, а в сентябре явно сосредоточил внимание на финансировании азиатских акций лондонскими прайм-брокерами.

Ирония: отказав «AI-гуру», все равно использовал лимит до предела

Самая ироничная деталь этой истории: Barclays ранее отказался принять хедж-фонд Situational Awareness в качестве клиента, сославшись на риск концентрации в AI-секторе — и это решение впоследствии оказалось верным.

Situational Awareness был основан Леопольдом Ашенбреннером. Фонд использовал примерно 4-кратный леверидж через инструменты total return swaps, в основном через Goldman Sachs, формируя портфель из длинных позиций в AI-инфраструктуре и коротких позиций в софтверных акциях. Когда в июле AI-сектор скорректировался, последовали маржинальные требования, и фонд был вынужден продать все публичные позиции со скидкой около 10% компании Citadel Кена Гриффина; размер фонда за несколько дней рухнул с примерно $45 млрд до примерно $10 млрд.

Однако Barclays, хотя и избежал самого заметного краха года, все равно довел лимит финансирования азиатских хедж-фондов до предела и даже был вынужден заимствовать капитал у других столов. Это показывает, что крах Situational Awareness был лишь самым заметным симптомом системной проблемы — весь рынок через балансы нескольких дилеров делал ставку на одну и ту же AI-тему, а не ее первопричиной.

Отрасль под давлением: Goldman Sachs и UBS признают насыщение финансирования

Barclays не одинок. Согласно Bloomberg, финансовый директор Goldman Sachs Денис Коулман ранее в этом месяце заявил, что спрос на финансирование акций продолжает превышать доступные отраслевые мощности; в июле он говорил, что в сфере прайм-брокерского и фиксированного дохода существует спрос, «значительно превышающий объем, который мы готовы принять». Финансовый директор UBS Тодд Такнер в июле отметил, что использование баланса акций банка в прайм-брокерском бизнесе становится «более сдержанным».

Стратег Bloomberg Саймон Уайт еще в июне предупреждал, что ставки фьючерсного финансирования резко выросли из-за всплеска спроса на total return swaps, дилеры предоставляют рынку рекордный уровень левериджа через фьючерсы и total return swaps, запасы акций выросли до $223 млрд, «балансы дилеров могут столкнуться с узким местом предложения из-за регуляторных ограничений». Последующие действия Barclays являются прямым подтверждением этого «узкого места предложения».

Трюк с «короткими позициями»: общий леверидж не снижается, а растет

Когда пространство баланса исчерпано, «решение» Уолл-стрит — заставить клиентов наращивать короткие позиции. Согласно Bloomberg, трейдеры Barclays, Goldman Sachs и других банков работают с клиентами-хедж-фондами, поощряя их держать больше коротких позиций, чтобы снизить использование баланса на счетах прайм-брокеров — средства, полученные от коротких продаж, могут быть использованы внутри для финансирования длинных позиций.

Однако данные прайм-брокерского подразделения Goldman Sachs раскрывают суть этой операции. Ли Копперсмит из Goldman Sachs в еженедельном отчете от 18 октября отметил, что с конца июля снижение чистого левериджа «почти полностью обусловлено увеличением коротких позиций, а не сокращением длинных». Леверидж длинных позиций снизился лишь на 0,5 процентного пункта до 128,8%, тогда как леверидж коротких позиций резко вырос на 8,0 процентного пункта до 85,1%, достигнув 100-го процентиля за пять лет; общий валовой леверидж составляет около 214%, что после краха Situational Awareness не снизилось, а выросло.

Трейдер UBS Торстен Зиппель в еженедельном отчете от 18 октября также отметил, что движение рынка на прошлой неделе «выглядело как перестановка позиций, а не полная распродажа акций, и очень похоже на делеверидж, вызванный Situational Awareness несколько месяцев назад», и предупредил, что на фоне того, что чистая экспозиция хедж-фондов упала до 30-го процентиля за пять лет, а общий валовой леверидж остается выше 90-го процентиля, «если давление прибылей и убытков сохранится, портфели уязвимы к дальнейшему делевериджу».

Копперсмит также признал, что если давление на результаты сохранится, «пространство для дальнейшего делевериджа через продажу длинных позиций и закрытие коротких действительно существует». Общий валовой леверидж в 214% означает, что как только длинные и короткие позиции одновременно двинутся в противоположных направлениях — как это произошло в июле, когда AI-инфраструктурные акции падали, а софтверные росли — так называемое «хеджирование» быстро перестанет работать.

Щедрые доходы стимулируют риск: прайм-брокерский бизнес становится двигателем выручки

Зачем так упорно обходить ограничения? Ответ — в прибыли. По прогнозам Bloomberg, Barclays в четверг отчитается о выручке акционерного подразделения за третий квартал в размере около £865 млн (примерно $1,2 млрд), что станет самым сильным третьим кварталом для банка с 2009 года — года, следующего за приобретением североамериканского бизнеса Lehman Brothers.

Прайм-брокерский бизнес является ключевым драйвером выручки от акций на Уолл-стрит в этом году, а волатильность рынка, стимулирующая рост торговой выручки, сама во многом порождена левериджем, предоставляемым прайм-брокерами. Это формирует самоподдерживающийся замкнутый круг: банки кредитуют фонды, фонды толкают вверх цены AI-акций, волатильность AI приносит торговую выручку, выручка предоставляет больше балансового пространства для прайм-брокерского бизнеса — до тех пор, пока цикл не развернется в обратную сторону.

В настоящее время британский банк проверяет книги азиатских акций лондонских прайм-брокеров, UBS охарактеризовал прошлую неделю делевериджа как повторение краха Situational Awareness, а общий валовой леверидж остается вблизи исторических максимумов.