Даже за убытками очередь: как далеко зайдёт эксперимент PaperTrade с плечом 1000x?

Оригинал | Odaily News (@OdailyChina)

Автор | Asher (@Asher_ 0210)

Вечером 10 октября официально запустилась платформа синтетических бессрочных контрактов PaperTrade на базе HyperEVM. Менее чем за 10 минут номинальный объём торгов на платформе достиг $14,4 млрд; за 24 часа с момента запуска совокупный номинальный объём превысил $678 млрд.

Более обсуждаемым, чем объёмы, стало «стояние в очереди за убытками». PaperTrade поддерживает максимальное кредитное плечо 1000x, и после убыточной сделки или ликвидации пользователь получает нативный токен PAPER. Поэтому часть игроков пришла на платформу ради «майнинга убытками», а ажиотаж первых дней привёл к тому, что мелкие заявки долго не исполнялись — даже чтобы открыть позицию и потерять деньги, приходилось ждать в очереди.

Помимо хайпа, появились и споры: почему мелкие пользователи ждут дольше? Смогут ли победители вовремя получить прибыль? Некоторые зарабатывали на пуле ликвидности PaperTrade, двигая цену Hyperliquid, — это уязвимость механизма или осознанный риск команды?

Ниже Odaily News расскажет о ключевых механизмах PaperTrade и разберёт споры после запуска.

Плечо 1000x, майнинг убытками — как работает PaperTrade?

Пользователи торгуют напрямую с общим пулом ликвидности USDC протокола

PaperTrade основана Джезом (Jez) и Блурром (Blurr) и построена на HyperEVM — уровне смарт-контрактов Hyperliquid. В отличие от платформ, где заявки покупателей и продавцов сводятся через книгу ордеров, пользователи PaperTrade торгуют напрямую с общим пулом ликвидности USDC протокола: убытки пользователей пополняют пул, а прибыль выплачивается из пула.

Платформа берёт среднюю цену между лучшими заявками на покупку и продажу из книги ордеров Hyperliquid для ценообразования синтетических бессрочных позиций по BTC и ETH, но не открывает хеджирующие позиции на Hyperliquid. Это избавляет от традиционного проскальзывания, спредов и ставок финансирования, а прибыли и убытки трейдеров покрываются пулом протокола.

Плечо 1000x означает, что с маржой $100 можно открыть позицию номинальной стоимостью $100 000, и неблагоприятное изменение цены примерно на 0,1% полностью исчерпает начальную маржу. Для игроков, пришедших «майнить», быстрая ликвидация как раз позволяет получить PAPER.

Однако на стороне прибыли платформа ввела асимметричное снижение доходности, особенно для прибыли от крайне малых ценовых движений. Поэтому «отсутствие традиционных торговых комиссий» не означает, что торговля совсем бесплатна.

Победители ждут выплат, проигравшие майнят ликвидациями

Особенность PaperTrade в том, что пул ликвидности (LP) стартует с нулевым балансом и накапливает средства для выплат за счёт убытков и ликвидаций пользователей.

Если пользователь получает прибыль, а баланс пула недостаточен, первоначальную маржу можно вывести, а невыплаченная прибыль ставится в очередь по принципу FIFO (первым пришёл — первым обслужен) и ждёт пополнения. Например, если в пуле только $5 млн, а нужно выплатить $6 млн прибыли, оставшийся $1 млн придётся подождать. Это избавляет протокол от необходимости заранее привлекать капитал маркет-мейкера, но если последующие трейдеры теряют недостаточно, победители могут долго не получать всю прибыль.

Проигравшие получают PAPER. Начальное предложение PAPER равно нулю, нет предварительного майнинга и распределения команде или венчурным фондам; единственный источник эмиссии — соответствующие правилам торговые убытки или ликвидации. Когда баланс LP ниже $2 млн, за каждый $1 убытка по базовым правилам выпускается 100 PAPER; после превышения порога скорость эмиссии снижается по кривой.

Пользователи могут стейкать PAPER и получать распределяемый протоколом доход в USDC; после превышения целевого баланса LP в $5 млн избыточный доход также может распределяться среди стейкеров. Таким образом, проигравшие получают шанс окупить затраты за счёт будущих выплат.

Однако на начальном этапе PAPER нельзя свободно переводить, и у него нет открытой рыночной цены. Потерянные USDC — это точно, а покроет ли затраты полученный PAPER, зависит от будущих выплат платформы и рыночной оценки.

Правила открыты, предварительного распределения нет, но споры остаются

Одна из важных причин мгновенного успеха PaperTrade — нестандартный по сравнению с обычными запусками токенов способ участия. Нет предварительного распределения команде и венчурным фондам, токен эмитируется с нуля, участники несут затраты через торговлю и затем делят доходы протокола. Для части криптоэнтузиастов такой эксперимент с чёткими правилами и агрессивной механикой привлекателен сам по себе.

Однако открытые правила лишь помогают участникам понять риски, но не гарантируют, что эти риски находятся под контролем. Споры после запуска сосредоточены на справедливости исполнения и безопасности ценообразования.

Честный запуск, но мелкие пользователи ждут дольше

Ранние убытки приносят больше PAPER, поэтому пользователи, естественно, хотят совершить сделку как можно раньше. Но в первые дни при наплыве запросов сделки исполняются не одновременно, и мелким пользователям приходится ждать дольше.

Согласно ответу PaperTrade, чтобы избежать перегрузки фронтенда и спам-атак, мелкие заявки не могут иметь точно такой же приоритет, как крупные, и команда в рамках ограничений производительности старается максимально повысить справедливость.

Для игроков отсутствие предварительного распределения — лишь часть честного запуска. Кто сможет первым совершить сделку и получить PAPER, тоже влияет на итоговое распределение. Если крупные заявки исполняются легче, мелкие пользователи могут упустить более выгодный момент для участия.

Зависимость от котировок Hyperliquid: PaperTrade столкнулась с манипуляциями ценами

Более прямой спор связан с зависимостью PaperTrade от средней цены BBO Hyperliquid. Трейдер Руне (Rune) отметил, что в документации PaperTrade раскрыт риск манипулирования ценами с использованием лучших заявок Hyperliquid. Пользователь сообщества boblob заявил, что два кошелька предположительно открыли крупные позиции на PaperTrade и одновременно сделками примерно на $20 млн вызвали кратковременное колебание цены ETH на Hyperliquid примерно на 10–20 базисных пунктов.

Логика таких действий: если затраты на сдвиг внешней котировки ниже, чем прибыль от крупной позиции на PaperTrade, можно заработать за счёт пула протокола. Максимальное плечо 1000x и большие лимиты позиций означают, что даже небольшое изменение цены может дать значительную прибыль или убыток.

PaperTrade заявила, что риск манипуляций — не упущение в дизайне, а следствие повышенных лимитов открытых позиций, введённых на старте для снижения нагрузки очередей. По мере спада трафика команда начала ужесточать лимиты позиций на уровне блокчейна и ретрансляции, чтобы сократить выгоду от манипуляций.

Официальные представители также сообщили, что часть пользователей, настойчиво пытавшихся манипулировать, в итоге вернула платформе большую часть прибыли. Однако это заявление пока не заменяет независимую проверку движения средств.

Сколько игроков останется после ажиотажа?

После ажиотажа первого дня объём открытых позиций PaperTrade заметно снизился. По состоянию на 10 часов вечера вчерашнего дня открытый интерес составлял около $1,3 млрд, что примерно на 60% меньше, чем 12 часами ранее; маржа под позиции снизилась с $20,29 млн до $14,34 млн, то есть примерно на 30%.

«Майнинг убытками» привлёк первых игроков, но не обязательно будет привлекать новых постоянно. По мере снижения скорости эмиссии PAPER за те же $100 убытка новые участники получают меньше токенов. Когда PAPER станет торгуемым, сравнение затрат на прямую покупку токена и на майнинг убытками также повлияет на выбор пользователей.

За шумихой вокруг «майнинга убытками» стоят ожидания рынка относительно оценки PAPER и выплат платформы. Сможет ли PaperTrade сохранить интерес и превратить эти ожидания в реальную доходность — вот ключ к удержанию игроков. Ведь игроки готовы сначала потерять деньги ради ожиданий, но не будут платить за ожидания вечно.