Lao Bai: Esta é a última bull run a sério da Crypto! Três linhas principais: RWA, Perp e Privacy

O mercado entrou na "era pós-narrativa". Os frutos mais fáceis já foram colhidos e o foco da competição passou de "contar histórias" para PMF (Product-Market Fit) e fluxo de caixa.

Autor: Mr. Z, 168X

Os frutos mais fáceis já foram colhidos: o Alpha está a mudar da narrativa para o fluxo de caixa, a distribuição e o PMF (Product-Market Fit)

Quarta-feira, 23 de setembro de 2026, 19h00. A Crypto está a aquecer novamente. Robinhood, Perp DEX (Perpetual Decentralized Exchange), Privacy (Privacy-focused projects) e RWA (Real-World Assets), um conjunto de ativos, começaram a atrair capital novamente, mas a diferença mais óbvia neste mercado é que já é muito difícil encontrar uma história completamente nova e desconhecida, como o ICO de 2017, o DeFi Summer de 2020, e depois os NFT e GameFi. Os frutos fáceis de colher são cada vez menos, e o mercado começou a mudar de "que história contar" para "quem realmente encontrou o PMF (Product-Market Fit)".

Neste episódio do 168X, recebemos de volta o velho amigo Lao Bai (@Wuhuoqiu). Recentemente, ele tem concentrado a sua energia na Robinhood, ou, como ele diz, "ir pescar onde há mais peixe". Neste episódio, falámos de BTC, ETH, HYPE, BNB, SOL, passando por Robinhood, tokenização de ações, AI Agents (Artificial Intelligence Agents), GPU RWA (GPU Real-World Assets), Fomo (Fear of Missing Out), Perp DEX (Perpetual Decentralized Exchange), HIP-3 (Hyperliquid Improvement Proposal 3), e depois dissecámos porque é que o mercado primário de Crypto está praticamente morto. No final, ele chegou a uma conclusão: se isto for o início de um bull market, esta pode ser a última "bull run a sério" da Crypto, e as linhas principais desta ronda são apenas três: RWA (Real-World Assets), Perp (Perpetual) e Privacy (Privacy-focused projects).

1. A posição em ETH será maior do que em BTC: a linha de tendência descendente de longo prazo foi finalmente quebrada

Mr. Z: Vamos começar com Bitcoin e Ethereum. Acabaste de dizer que, se houver mesmo um bull market nesta ronda, pessoalmente preferes ETH ou BTC?

Lao Bai: Em termos de qualidade do ativo, continuo a achar que o BTC é melhor, mas, pessoalmente, nesta ronda devo apostar mais em ETH. Não percebo muito de velas e desses indicadores técnicos complexos, mas, olhando para o gráfico semanal do ETH/BTC, aquela linha de tendência descendente de longo prazo é muito óbvia, dá para ver facilmente, e a quebra foi por volta dos 0,03. Se este bull market ainda durar mais alguns meses, não acredito que, depois de quebrar uma linha de tendência de longo prazo destas, volte a cair diretamente. Por isso, a minha alocação deve ser mais ETH do que BTC.

Mr. Z: E como vês o BTC nesta ronda? Muitas pessoas agora dão três cenários: pessimista, neutro e otimista.

Lao Bai: No cenário otimista, vejo 200 mil; no neutro, cerca de 150 mil; no pessimista, cerca de 120 mil, mais ou menos voltar ao máximo da ronda anterior. Se o BTC chegar aos 150 mil, então o ETH, como já quebrou a tendência descendente de longo prazo contra o BTC, acho que a sua subida deve ser 50% ou 60% acima da do BTC. Mas até onde o ETH pode ir depende, essencialmente, de até onde o BTC pode ir. É muito difícil ele liderar o mercado sozinho.

2. Os frutos mais fáceis já foram colhidos: o único PMF (Product-Market Fit) realmente novo desta ronda é o RWA (Real-World Assets)

Mr. Z: A minha maior sensação nesta ronda é que não há nada de verdadeiramente disruptivo como o ICO de 2017, o DeFi Summer de 2020, e depois os NFT e GameFi. Parece que falta uma história realmente nova.

Lao Bai: Já disse muitas vezes que os frutos mais fáceis já foram colhidos. Antigamente, a inovação na Crypto era empurrada pela tecnologia. Primeiro inventámos o ICO, inventámos o DeFi, estudámos como aumentar o TPS, e depois fomos para novas rotas tecnológicas. Nessa altura, podíamos ignorar temporariamente os dados, os utilizadores ou o verdadeiro PMF (Product-Market Fit). Desde que houvesse um avanço tecnológico, o mercado estava disposto a dar um enorme espaço de imaginação.

Lao Bai: Mas nesta ronda, as rotas tecnológicas já foram praticamente todas testadas, e o PMF (Product-Market Fit) também já foi explorado em praticamente todos os setores: jogos, privacidade, ZK, Layer2, finanças, desporto, cartas. Tudo o que podia ser explorado foi explorado. Acho que 80% a 90% das direções já estão mais ou menos definidas. O que resta é concentrarmo-nos em algumas direções para continuar a avançar e realmente encontrar o PMF (Product-Market Fit).

Mr. Z: Então, o que achas que foi realmente encontrado agora?

Lao Bai: O mais claro é o RWA (Real-World Assets). O Perp (Perpetual) é mais uma continuação do dydx e do GMX, só que a Hyperliquid melhorou a experiência e, através da combinação do HIP-3 (Hyperliquid Improvement Proposal 3) com o RWA (Real-World Assets), continuou a expandir o espaço. O que é realmente novo são as ações tokenizadas, as ações de criptomoedas impulsionadas pela Robinhood, e a forma de comprar ações on-chain. Quanto à Privacy (Privacy-focused projects), acho que só pode ser considerada meia pista. Está relacionada com a narrativa de que as instituições, ao entrarem on-chain, precisam de um certo grau de privacidade, mas nesta ronda subiu tão bem que todos fomos educados pelo preço.

3. Como escolher entre HYPE, BNB e SOL: três tipos de odds — estabilidade, imaginação e elasticidade

Mr. Z: Depois de falarmos de BTC e ETH, o que achas de SOL, HYPE e BNB?

Lao Bai: Os mais estáveis, na minha opinião, são o HYPE e o BNB. O BNB já existe há muitos anos e a Binance é o líder absoluto, um pouco como a Coca-Cola nas bebidas, ou a NVIDIA na IA. É certamente muito estável, mas o espaço para continuar a subir não será tão grande como o de alguns ativos novos.

Lao Bai: O HYPE, relativamente, é apenas o líder no nicho dos Perp (Perpetual). Embora já esteja muito caro, se a Hyperliquid realmente concretizar o estado que imaginou inicialmente — negociar tudo sem permissão —, se o HIP-3 (Hyperliquid Improvement Proposal 3) continuar a expandir-se e se, após o lançamento do HIP-4, os dados forem bons, então o seu potencial de subida é, em teoria, maior do que o do BNB. Além disso, a curto prazo, não vejo uma razão clara para cair.

Lao Bai: O SOL, pelo contrário, é o mais elástico dos três. Subiu de 2 dólares na ronda anterior para 250 dólares, depois caiu para um dígito e voltou a subir para mais de 200. Esta chain tem uma base de utilizadores muito forte. A Foundation, os developers e um grupo de KOLs e utilizadores ocidentais de Solana sempre foram muito leais. A sua maior vantagem e desvantagem são, na verdade, a mesma coisa: depois da queda da FTX, não há uma exchange centralizada que lhe dê um caminho de saída absoluto. Por isso, muitas coisas são feitas pelas DEXs nativas on-chain, o que, paradoxalmente, faz com que se encaixe muito bem na sensação de Crypto Native, cyberpunk e força popular.

Mr. Z: Então, para resumir?

Lao Bai: BNB é certeza, HYPE é espaço de imaginação, SOL é elasticidade. Eu também tenho uma parte de SOL. A curto prazo, nestes um ou dois meses, vejo-o por volta dos 150 dólares. Mas se vai realmente quebrar o máximo anterior, no final, depende do BTC.

4. A Robinhood é que se parece com o fim último das exchanges: uma conta para negociar tudo

Mr. Z: Voltemos à Robinhood. Escreveste uma vez que "a forma final de todas as exchanges do mundo é a Robinhood". O que querias dizer exatamente?

Lao Bai: A Robinhood, como empresa, e o Vlad, em particular, são especiais. São uma das poucas equipas que percebem tanto de ações como da cultura nativa da Crypto. A cultura de short squeeze dos retalhistas, como no caso da GME, veio dos utilizadores da Robinhood. Por isso, eles percebem de retalho, de baleias, de Crypto e de ações.

Lao Bai: O desenvolvimento da Robinhood Chain também se encaixa muito no seu estilo. Primeiro, usaram memes como o CASHCAT para captar atenção. Depois, encontraram rapidamente o Launchpad, emparelharam memes com ações e, a partir daí, desenvolveram várias coisas novas. Pelo menos na Robinhood, vi muitas jogadas novas que não existem nas Layer2 tradicionais.

Lao Bai: Já tinha dito antes que a forma final de todas as exchanges do mundo deveria ser a Robinhood. Na altura, as ações da Robinhood estavam a 76 dólares e eu não comprei. Acabei por comprar depois, acima dos 100. Pelo menos, finalmente, as ações corresponderam às palavras.

Mr. Z: Queres dizer que ações tradicionais, Crypto, Perp (Perpetual) e mercados de previsão ficam todos no mesmo sítio?

Lao Bai: Sim, é uma exchange de tudo. Ações tradicionais, Crypto à vista, Perp (Perpetual), mercados de previsão — tudo o que quiseres negociar, eu dou-te. Se completarem com todos os outros derivados, será basicamente uma Everything Exchange.

5. O que vai decidir a tokenização de ações no final: quando todos puderem aceder às ações dos EUA, a vantagem das exchanges líderes voltará

Mr. Z: Agora, exchanges offshore como a Bitget, a Gate e a Binance também começaram a fazer tokenização de ações. Quando todos tiverem, o que é que estas exchanges vão disputar no final?

Lao Bai: Acho que será a experiência do utilizador e os recursos. Na tokenização de ações, se, no fundo, todos acabarem por se ligar a corretoras como a Alpaca, e depois à Nasdaq ou à NYSE para executar as compras e vendas, é muito difícil diferenciar a mesma ação. Em qualquer plataforma, compras a NVIDIA. A única diferença real que resta é o UI/UX do frontend, as taxas e onde já tens os teus ativos.

Lao Bai: Por isso, as plataformas que lançarem primeiro podem captar os primeiros curiosos, porque os outros não têm e tu tens. Mas quando todos estiverem ligados, a vantagem das exchanges líderes voltará. Porque, se o meu capital já está na Binance, e eu quero negociar tanto Crypto como ações, e a Binance tem a melhor seleção de moedas e profundidade, então, muito provavelmente, vou manter os meus ativos na plataforma líder.

Lao Bai: A menos que o utilizador só negoceie ações tokenizadas. Nesse caso, ele pode ignorar completamente a profundidade e a liquidez da Crypto e escolher diretamente a plataforma com as taxas mais baixas ou que considere mais segura. Quando todos têm o mesmo ativo, o ativo em si deixa de ser um fosso.

6. Como encontrar Alpha na Robinhood: primeiro percebe 5 a 10 líderes, não andes a varrer moedas por toda a chain

Mr. Z: Se alguém que nunca estudou a Robinhood saltar agora para dentro, qual é a primeira coisa que deve perceber?

Lao Bai: Primeiro, percebe os ativos líderes lançados nos diferentes Launchpads. Por exemplo, quais são os líderes no PONS, quais são os líderes no LONG(). Percebe a forma de negociação, a tendência e o que fazem realmente três a cinco ativos principais. Acho que, estudando 5 a 10 moedas, já consegues perceber o que esta chain da Robinhood está a fazer. Não precisas de andar a varrer a chain toda de forma aleatória no início.

Mr. Z: Também se pode dividir em dois tipos de jogo? Um mais parecido com a avaliação de ações, olhando para receitas do protocolo, capitalização de mercado e TVL; outro puramente de captura de atenção e narrativa.

Lao Bai: Sim. Os fundamentalistas olham para AI, PONS, etc. Consegues ver claramente as queimas diárias, o TVL, o volume de negociação. Há dashboards para tudo. Podes estimar aproximadamente quanto é que aquilo deve valer. Mas coisas novas como SHROOM, DELTA, HOOKR, ORBIO, ZZZ, muitas vezes não consegues avaliar. É atenção e narrativa.

Lao Bai: Por exemplo, o ZZZ. Quando todos confirmam que um Founder ou Dev incrível está associado, o preço pode duplicar diretamente. Mas será que ele já fez realmente muita coisa? Não necessariamente. Por isso, na Robinhood, tens primeiro de distinguir se estás a comprar um negócio com dados que podem ser avaliados, ou um puro Attention Trade.

7. O maior problema dos AI Agents (Artificial Intelligence Agents): até hoje, nenhum produto me deixa colocar muito dinheiro

Mr. Z: Os AI Agents (Artificial Intelligence Agents) também estão muito quentes ultimamente. Mojo AI, Travix, SmartX, etc., estão a aparecer. Achas que o AI Agent Trading já tem realmente PMF (Product-Market Fit)?

Lao Bai: Até agora, ainda não vi um produto particularmente maduro e que tenha realmente saído do nicho. Eu próprio já usei as chamadas AI Trading Platforms. Metes algumas centenas de dólares, defines a tua estratégia e deixas correr. No geral, a experiência ainda tem muitas coisas que me parecem complicadas.

Lao Bai: Às vezes, o Agent interpreta mal a tua intenção. Outras vezes, não executa completamente o enquadramento que definiste. Também podem aparecer bugs. O maior problema é que não te atreves a dar-lhe muito capital. Posso dar-lhe 500 ou 2000 dólares, mas, para pôr mais de 10.000 dólares, atualmente não há nenhum produto de AI Agent Trading que me deixe descansado.

Mr. Z: Então, o que achas que combina bem AI e Crypto atualmente?

Lao Bai: Não é o trading, paradoxalmente. Um é o VVV, que faz inferência descentralizada e privada. Se tens dados ou perguntas que não queres tornar públicos, que não queres que a OpenAI ou a Anthropic conheçam, podes usar esta versão privada do OpenRouter. Acho que isto é uma necessidade clara e real.

Lao Bai: Outro é o ORBIO, que transforma a quota de inferência de AI num ativo económico. A ideia é engenhosa, mas não estou 100% convencido, porque, no final, ainda depende do volume de negociação do próprio ORBIO. As transações geram taxas, que são usadas para comprar quotas de inferência no OpenRouter, e essas quotas são distribuídas aos detentores do token. Se ninguém negociar este token, os impostos são baixos e as quotas de inferência que podem ser compradas também são poucas. Portanto, no fundo, há uma camada de flywheel da Attention Economy.

8. O verdadeiro vencedor da Agent Economy pode não ser nenhuma moeda de AI específica

Mr. Z: Então, qual é o verdadeiro ponto de ligação entre AI e Crypto? Se a Agent Economy chegar mesmo, quem vai capturar o maior valor?

Lao Bai: Já penso nesta questão há muitos anos. No final de 2023, falei com mais de cem equipas de AI + Crypto. Inferência descentralizada, verificação ZK, teoria dos jogos... basicamente, todos andavam com um martelo à procura de um prego. Três anos depois, as coisas que realmente me parecem bem combinadas são muito poucas.

Lao Bai: Pelo contrário, o que a Crypto já fez bem é a infraestrutura de pagamento que os AI Agents (Artificial Intelligence Agents) mais vão precisar no futuro. Temos USDC, Ethereum, Solana. Quando a Agent Economy realmente aparecer, os Agents, muito provavelmente, vão usar stablecoins para fazer pagamentos e transações numa blockchain pública.

Lao Bai: Por isso, quem vai realmente capturar o valor da Agent Economy pode não ser um projeto que hoje se chama "AI Token". Pode ser, pelo contrário, a Circle, ou infraestruturas de blockchain pública como a Solana ou a Ethereum. O X402 também é semelhante. É apenas uma possibilidade de Agent Payment. No futuro, haverá protocolos da Google, da Visa, da Stripe, e várias opções on-chain, off-chain e semi-on-chain.

Lao Bai: Os AI Agents (Artificial Intelligence Agents), no futuro, provavelmente vão precisar de Crypto. Mas precisar de Crypto não significa precisar de uma moeda de AI específica.

9. GPU também pode ser RWA (Real-World Assets): USDAI e Dawn apostam em "ativos semipadronizados"

Mr. Z: Além de ações, no RWA (Real-World Assets) também tens andado a ver a tokenização de ativos de infraestrutura de GPU e AI, como o Dawn Protocol e o USDAI. O que achas disto?

Lao Bai: O Dawn pode ser entendido como uma versão alargada do USDAI. O USDAI está mais concentrado em colateral de GPU. O Dawn pode expandir para memória, Edge Computing e outras receitas. O modelo de negócio essencial é o mesmo: usar ativos relacionados com infraestrutura de AI para empréstimos com colateral e Project Finance.

Lao Bai: Eu divido o RWA (Real-World Assets) em três tipos. Obrigações do tesouro, ações, ouro, petróleo bruto — são ativos padronizados, os mais fáceis de tokenizar. Antigamente, a Centrifuge fazia direitos de autor de música e vários fluxos de caixa únicos, que são ativos muito não padronizados. Acho que esses são os mais difíceis.

Lao Bai: As GPUs estão no meio. São "ativos semipadronizados". Porque H100, A100, B200 são apenas alguns modelos. Podes criar um enquadramento unificado, mas cada modelo tem preços, ciclos de recuperação e depreciação diferentes. Por isso, podem ser usados para empréstimos com colateral, mais fáceis do que ativos totalmente não padronizados, mas certamente não atingem a escala das obrigações do tesouro e das ações.

Mr. Z: Então, tem potencial, mas não se vai tornar num setor gigantesco?

Lao Bai: Sim. No fundo, é Fixed Income, Project Finance. Ganha-se no spread. Mas a infraestrutura de AI em si terá uma escala enorme no futuro. Por isso, mesmo que consigas capturar apenas 1% ou 2% das necessidades de financiamento, já podes formar um mercado com alguma dimensão.

10. O que a Fomo (Fear of Missing Out) realmente ganha não é o Apple Pay: é comprimir o tempo entre o shill e a ordem num instante

Mr. Z: A Fomo (Fear of Missing Out) está muito quente ultimamente. A minha sensação é que o seu ponto mais forte é que uma pessoa normal carrega no Apple Pay e não tem de se preocupar com wallet, bridge ou gas fees. Pode comprar memes imediatamente. O que achas?

Lao Bai: Concordo com esse resumo. Mas acho que o que a Fomo (Fear of Missing Out) realmente ganha não é só o Apple Pay, é o Social Trading. Podes ver os líderes que segues, o que estão a comprar e quando compram, e essa informação é em tempo real.

Lao Bai: Antigamente, por exemplo, seguias o Dayu (@BTCdayu). Ele comprava uma moeda e, talvez, só passado algum tempo publicava a opinião no X. Tu vias, tinhas de perceber a lógica dele, abrir a plataforma de trading e fazer a tua própria ordem. A Fomo (Fear of Missing Out) elimina quase todo esse desfasamento temporal. No instante em que ele compra, o teu telemóvel mostra diretamente: "Dayu comprou 200 mil dólares de um token". Podes seguir imediatamente.

Lao Bai: No futuro, pode até haver Copy Trading direto. Essa experiência não tem nada a ver com "vejo o tweet dele, valido por mim próprio e depois faço a ordem". Acho que é exatamente isto que a Fomo (Fear of Missing Out) realmente ganha.

Mr. Z: Então, ela e o X podem acabar por ir para o mesmo sítio?

Lao Bai: Sim. A Fomo (Fear of Missing Out) é como uma versão simplificada do X. O X, com o X Money, os gráficos de tokens e o trading, vai tornar-se cada vez mais uma versão complexa da Fomo (Fear of Missing Out). No final, é juntar o shill, o gráfico e a compra na mesma plataforma.

11. Para os Perp DEX (Perpetual Decentralized Exchange) que chegam tarde, só restam dois caminhos: agarrar-se a uma perna grande ou levar a execução ao extremo

Mr. Z: Com a Hyperliquid já tão forte nos Perp DEX (Perpetual Decentralized Exchange), como é que os projetos mais recentes se podem diferenciar?

Lao Bai: É muito difícil. Ou tens vantagem de canais, ou tens uma capacidade institucional muito forte. Os dois exemplos que realmente vejo como válidos são o Lighter e o Variational.

Lao Bai: O Lighter começou por apostar em ZK e zero taxas, mas isso, por si só, não criou uma mudança qualitativa em relação à Hyperliquid. As zero taxas, no início, atraíram muitos farmers. O que realmente fez subir a sua avaliação foi o facto de a Robinhood o ter escolhido como uma das suas bases. De repente, agarraste-te a uma perna grande. Há uma plataforma externa a enviar-te fluxo. Isso é fluxo de ordens que a Hyperliquid não consegue captar. Isso é diferenciação.

Lao Bai: O outro é o Variational. Tens um background institucional e uma capacidade de capital muito fortes. Podes levar o slippage, a execução e a experiência de trading institucional para outro nível, e também consegues criar o teu próprio mercado.

Lao Bai: Por isso, não podes fazer uma coisa "parecida com a Hyperliquid" e esperar roubar-lhe os utilizadores. Tens de ter um canal que ela não consiga replicar, ou levar a experiência de execução de um grupo de utilizadores a um ponto que ela não queira ou não consiga.

12. O maior equívoco do HIP-3 (Hyperliquid Improvement Proposal 3): não serve de nada conquistar o ticker, a Tradexyz pode copiar-te no dia seguinte

Mr. Z: E o HIP-3 (Hyperliquid Improvement Proposal 3)? Entropy, Tradexyz e vários HIP Deployers andam a disputar tickers. O que achas deste modelo?

Lao Bai: O HIP-3 (Hyperliquid Improvement Proposal 3), em teoria, dá oportunidades a muitas equipas, mas o ticker em si não tem nenhum fosso. Hoje descobres que uma ação tem procura e és o primeiro a listar o ticker. A Tradexyz pode listar exatamente o mesmo ticker no dia seguinte.

Lao Bai: E ela tem mais utilizadores, mais liquidez e market makers mais fortes. Com o mesmo ticker, porque é que os utilizadores não iriam para a Tradexyz? É como nas exchanges centralizadas. Quando a Binance tem a melhor profundidade, todos vão naturalmente para a Binance para a mesma moeda, porque o slippage e a profundidade são os melhores.

Lao Bai: Por isso, concordo mais que o que os frontends do HIP-3 (Hyperliquid Improvement Proposal 3) devem realmente disputar não é o ticker, nem a liquidez, mas sim a Distribuição e a Experiência do Utilizador. Se o teu frontend conseguir ter uma forma que a Tradexyz não tem, ou se conseguires dominar um grupo de utilizadores que ela não alcança, aí tens uma oportunidade.

Mr. Z: Então, ser o primeiro a listar não serve de muito? Estás apenas a validar a procura para o líder?

Lao Bai: Sim. Tu listas hoje. A Tradexyz vê que tens volume e copia amanhã. Depois, quando lança, a liquidez ultrapassa-te diretamente e ficas logo numa posição difícil. Conquistar o ticker não é uma vantagem. A distribuição é que é.

13. Porque é que este é o pior bear market da história: VCs, market makers e mercado primário falharam todos ao mesmo tempo

Mr. Z: Porque é que este bear market parece tão mau? Acho que é completamente diferente dos anteriores, especialmente porque o mercado primário está praticamente morto.

Lao Bai: Essa é a maior diferença. Antigamente, por muito mau que fosse o bear market, o mercado secundário estava péssimo, mas o primário continuava a inovar. Em 2018 e 2019, os VCs ainda investiram na Uniswap, na Compound e noutras infraestruturas que depois deram origem ao DeFi Summer. Em 2023, entrei para a ABCDE. Na altura, via em média 4 ou 5 projetos por dia. No dia mais exagerado, falei com 9. Em mais de dois anos, falei com mais de mil projetos.

Lao Bai: Mas, depois da última ronda, os VCs asiáticos fecharam em massa ou passaram para o secundário. Os VCs de segunda e terceira linha da Europa e dos EUA também fecharam basicamente. Só restaram os de topo, como a Dragonfly e a a16z, com dinheiro para investir. Os projetos pequenos não conseguem financiamento e os VCs pequenos também não conseguem LPs. Este bear market é especialmente terrível.

Mr. Z: Porque é que o modelo antigo de VC deixou de funcionar de repente? A narrativa anti-VC da Hyperliquid foi um catalisador?

Lao Bai: Foi. O jogo típico dos últimos sete ou oito anos era: o VC investe no projeto, o projeto emite o token, o token entra na exchange, os market makers controlam a liquidez e a distribuição, fazem subir o preço e depois deixam o retalho entrar. O preço da grande maioria dos projetos, na verdade, não tinha assim tanta relação com os fundamentais.

Lao Bai: Mas o problema é que há cada vez mais projetos. Dos mais de mil projetos que vimos na altura, investimos em mais de 40. Muitos deles também foram a zero. O volume de tokens de VC que vai ser desbloqueado nos próximos anos é demasiado grande, mas o capital e a atenção do retalho não cresceram ao mesmo ritmo. Muitos lobos, pouca carne.

Lao Bai: E depois a Hyperliquid mostrou ao mercado outra forma de jogar. Quanto de receita, quanto de recompra, quanto de queima — tudo escrito diretamente no smart contract. As pessoas começaram a olhar para os tokens como olham para o rácio P/L das ações. Junta a isso o choque de liquidez, os market makers feridos e o enorme efeito de riqueza do mercado de AI. Estas três coisas sobrepostas criaram este bear market especialmente trágico.

14. A Crypto está a ficar como as ações dos EUA: no futuro, olha-se para receitas, recompras e fluxo de caixa, e o ciclo de quatro anos vai enfraquecer

Mr. Z: Então, se o modelo antigo de VC + market makers + narrativa para puxar o preço chegou ao fim, o que vai acontecer à Crypto a seguir?

Lao Bai: Vai ficar cada vez mais parecida com as ações dos EUA. Agora, quando as pessoas compram um projeto, começam a olhar para a receita, o fluxo de caixa, o buy and burn, e se há utilizadores reais. Tens de apresentar dados concretos para as pessoas comprarem o teu token. Antigamente, muitos avaliavam um projeto com base no "rácio preço-sonho". Agora, é cada vez mais como ações.

Lao Bai: Ao mesmo tempo, as ações dos EUA estão cada vez mais memeificadas. Vê o rally de algumas ações de AI, semicondutores e armazenamento deste ano. Parece muito os mercados de Crypto de antigamente. Por isso, está a acontecer uma coisa muito interessante: a Crypto está cada vez mais como as ações dos EUA, e as ações dos EUA estão cada vez mais como a Crypto.

Lao Bai: Se o mercado se tornar mesmo assim, o grande bull e bear market de quatro em quatro anos pode enfraquecer. Cada projeto olha para a sua receita, crescimento e dados. Cada um sobe e desce por si, como as ações, em vez de todos os projetos festejarem juntos de 4 em 4 anos.

Mr. Z: Foi por isso que disseste há pouco que esta pode ser a última "bull run a sério"?

Lao Bai: Sim. Não estou a dizer que não haverá mais bull markets. Estou a dizer que, se considerarmos isto como o início de um bull market, esta pode ser a última grande bull run a sério da Crypto. Porque as rotas tecnológicas já foram praticamente todas exploradas, e as direções de PMF (Product-Market Fit) também. Depois de esta ronda esgotar as ações tokenizadas, a Privacy (Privacy-focused projects), os Perp (Perpetual), etc., o que é que se pode especular na próxima? Muito provavelmente, voltaremos aos empréstimos, às DEXs, aos memes, e reciclaremos as coisas maduras.

15. Para terminar, os tickers: RWA (Real-World Assets), Perp (Perpetual), Privacy (Privacy-focused projects) — o que observar a seguir

Mr. Z: Vamos ser diretos para terminar. Do ponto de vista de dar tickers, o que é que as pessoas devem posicionar e observar agora?

Lao Bai: As linhas principais desta ronda são extremamente claras. Acho que no X já se está a formar gradualmente um consenso. A primeira é RWA (Real-World Assets), a segunda é Perp (Perpetual) e a terceira é Privacy (Privacy-focused projects). O que os Launchpads lançarem no final também vai girar em torno destes temas.

Lao Bai: BTC e ETH nem é preciso falar. São ativos de base. Em Privacy (Privacy-focused projects), atualmente olho para Zcash, Zama e NEAR. A narrativa popular no mercado agora é que o Zcash é o "Bitcoin da privacidade", o Zama é mais como o Ethereum da privacidade, e o NEAR é "o que o Ethereum deveria ser". Estes três são os tickers mais diretos do setor da Privacy (Privacy-focused projects).

Lao Bai: Em Perp (Perpetual), são HYPE e LIT, mas ambos já não estão baratos. Especialmente o HYPE, que já está muito alto. Acho que o espaço para continuar a subir vai começar a ser difícil. Se houver uma correção clara no futuro, acho que se pode comprar com mais tranquilidade, mas, nesta posição, não consigo dar pontos de entrada específicos.

Lao Bai: O RWA (Real-World Assets), por outro lado, está numa posição um pouco desconfortável. O ONDO, como o projeto mais típico de ativos tokenizados, tem um value accrual do token muito fraco. Por isso, não gosto muito. De forma mais direta, olharia para o UNI, porque muitas transações de ações on-chain da Robinhood vão passar por ele. Ele pode capturar o crescimento da combinação de ações tokenizadas e AMMs.

Lao Bai: Na direção da AI, colocaria o VVV e a Bittensor na watchlist. A Bittensor é a líder, mas a narrativa é mais forte do que os dados. O VVV, atualmente, tem dados realmente bons, mas também já subiu muito. Se no futuro o preço cair, mas os dados não caírem significativamente, aí valerá a pena olhar de novo.

Mr. Z: Então, para resumir, esta ronda não é uma ronda sem Alpha. É que o Alpha passou de "quem consegue inventar a próxima história nova" para "quem realmente atinge o PMF (Product-Market Fit), quem realmente ganha dinheiro, quem consegue devolver valor ao token". Se esta for mesmo a última bull run a sério, o mais importante pode não ser encontrar 100 moedas, mas sim olhar com profundidade suficiente para os poucos tanques onde há realmente peixe. Obrigado, Lao Bai, por teres voltado ao 168X. Falámos mesmo de muita coisa neste episódio. Espero que todos consigam encontrar aqui as oportunidades que mais vale a pena vigiar nesta ronda.