2025年仮想通貨ステーキング規制戦争：米国の厳格VSスイスの柔軟、勝者は？

仮想通貨ステーキングをめぐる規制の行方が業界の命運を握る。2025年現在、米国SECの「証券扱い」方針が暗号企業を国外追放する一方、スイスFINMAは「銀行ライセンス」制度で暗号バンクを育成中だ。

■ 規制の格差が生む暗号資本の大移動

米国ではステーキング報酬を未登録証券とみなすSECの厳格解釈が続く。コインベース訴訟の行方次第では、主要取引所がサービス停止に追い込まれる可能性も。一方スイスでは、自己資本比率18%を満たせば暗号バンクとして認可する柔軟な枠組みがスタート。

■ ウォール街の古参がまだ理解できない真実

規制回避を叫ぶ米国プロジェクトの多くがチューリッヒに本社移転する中、あるスイス当局者は冷笑する：「彼らが恐れるのは規制ではなく、競争だ」。金融の未来を賭けたこの規制戦争、伝統的金融機関の怠慢がまた暗号業界に追い風を吹かせる皮肉。

スイスの枠組み: 慎重な監督とリスク管理に注力

FINMAは、ガイダンス08/2023において、スイスのDLT法の成立を受けて、主に健全性規制と破産法の観点からステーキングに取り組んでいる。

中心的な法的問題は、ステーキングされた仮想通貨が破産の場合にカストディアンの資産から分離できるかどうかであり、これは「常に顧客のために準備されているかどうか」にかかっている。

FINMAは、ロックアップ期間や「スラッシング」（バリデーターの不正行為によるトークンの没収）のリスクといったステーキングの特徴が、この基準に関する「法的曖昧さ」を生むことを認めている。

しかし、活動を禁止するのではなく、FINMAは監督対象の機関に対して明確なコンプライアンスの道筋を示す実用的な「暫定的な実務」を確立している。

この実務の下では、ライセンスを持つ機関は、以下の厳格な条件を満たす限り、ステーキング資産に対する資本要件を課されることなく、直接ステーキングサービスを提供できる。

• 顧客がステーキングする仮想通貨の種類と数量について具体的な指示を出していること。
• 仮想通貨が個々の顧客に明確に割り当てられることを保証する適切な措置が取られていること。
• スラッシング、ロックアップ期間、潜在的な破産時の分離に関する法的不確実性を含むすべての関連リスクについて、顧客に透明かつ明確に情報提供されていること。
• バリデータノードの運用リスクを軽減し、スラッシングやその他のペナルティを回避するための適切な措置が取られていること。
• 危機時に清算人が迅速かつ効率的に資産を投資家に返還できるようにするための「デジタル資産解決パッケージ」（DARP）が準備されていること。

この枠組みは、スイス規制下の機関が責任を持ってステーキングサービスを提供するための明確な指針を提供する。

米国の視点：連邦証券法に基づく分析

2024年5月の声明において、SECの企業財務部門は、米国連邦証券法の観点からステーキングにアプローチした。

分析は、特定のステーキング活動がSEC v. W.J. Howey Co.で確立されたテストの下で「投資契約」を構成し、したがって証券としての資格を持つかどうかに焦点を当てている。

部門の声明は、プロトコルステーキング活動がHoweyテストの「他者の努力」要件を満たさないという見解を示すことで、重要な明確さを提供している。

その理由は、ノードオペレーターやバリデーターが行う機能が「管理的または事務的な性質」であり、共通事業の成功に不可欠な「起業家的または管理的な努力」ではないということである。

したがって、得られる報酬は、ネットワークに対する検証サービスの提供に対する報酬と見なされ、第三者の管理から得られる利益ではないとされる。

この見解は、いくつかの一般的なステーキング形態に適用される：

• セルフ（またはソロ）ステーキング、オペレーターが自分の資産をステーキングする場合。
• 第三者との直接セルフカストディアルステーキング、所有者がノードオペレーターに検証権を与えるが、資産の管理は保持する場合。
• カストディアルアレンジメント、カストディアンが顧客に代わって資産をステーキングするが、カストディアンがステーキングの有無、時期、量について裁量的な決定を行わない場合。

スタッフはまた、スラッシングカバレッジやプロトコルの最低要件を満たすための資産の集約といった補助サービスの提供が、活動の管理的性質を変えるものではないことを明確にした。

また、これはスタッフの声明であり、委員会の規則ではなく、「リキッドステーキング」のようなより複雑なアレンジメントには明示的に触れていないことに注意が必要である。

市場参加者への影響

FINMAとSECスタッフのガイダンスは、デジタル資産業界にとっての規制の明確化における重要な前進を示している。

彼らの法的枠組みは異なるが（FINMAは健全性に焦点を当て、SECは投資家保護に焦点を当てている）、どちらもステーキングという核心的な技術機能に対する実行可能な道筋を作り出している。

市場参加者にとって、これらの展開は貴重な指針を提供する。

• スイスにおいて、規制対象の企業がコンプライアンスを達成するための道は、FINMAが定める綿密なオペレーショナルリスク管理と透明な顧客開示にある。
  
• アメリカ合衆国において、プロトコルステーキングの文脈で証券法の影響を軽減するためには、ステーキングプログラムを非裁量的な管理サービスとして構築することが重要な考慮事項である。