Scénario ultime du krach de l'IA : la bulle pourrait éclater début 2028, les valeurs technologiques pourraient chuter de 40 % !

Actuellement, les marchés mondiaux concentrent massivement leurs mises sur une avancée infrastructurelle sans précédent : l'engouement pour l'investissement dans l'IA. Pourtant, la logique sous-jacente de cette prospérité devient extrêmement fragile : les bénéfices actuels reposent principalement sur le « recyclage des dépenses d'investissement » interne aux géants de la tech et sur le financement par la dette, plutôt que sur une demande réelle des utilisateurs finaux externes.

Dario Perkins, stratège macro en chef chez TS Lombard, a indiqué dans une note de recherche du 22 octobre que, selon le scénario ultime, cette frénésie de dépenses d'investissement dans l'IA a de fortes chances de prendre fin début 2028, déclenchant une violente réinitialisation du marché.

Le rapport prévoit une baisse de 30 % du S&P 500, une chute vertigineuse de 40 % des valeurs technologiques, l'évaporation d'environ 20 000 milliards de dollars de capitalisation boursière, et un retour du poids des valeurs technologiques dans le marché américain au niveau d'avant le lancement de ChatGPT. Bien que les géants de la tech puissent survivre grâce à des bilans solides, les acteurs fragiles en amont de l'écosystème de l'IA (comme les fournisseurs de cloud émergents et les développeurs de modèles indépendants) feront face à une vague de défauts, avec des pertes de crédit estimées entre 1 250 et 1 900 milliards de dollars.

TS Lombard estime que l'économie macro entrera en récession modérée : la chute brutale des dépenses d'investissement dans l'IA réduira le PIB américain d'environ 2 points de pourcentage et entraînera la perte d'environ 800 000 emplois liés à la construction de centres de données. Cependant, grâce à la santé des bilans du secteur privé et à la marge de manœuvre suffisante de la Réserve fédérale pour baisser les taux, cela ne dégénérera pas en crise financière systémique comme en 2008.

L'engouement pour l'investissement dans l'IA : le plus grand pari infrastructurel de l'histoire, à la soutenabilité douteuse

Les dépenses d'investissement dans l'IA sont devenues l'un des plus grands projets d'infrastructure de l'histoire de l'humanité. Les entreprises technologiques américaines investissent environ 1 000 milliards de dollars par an dans la construction liée à l'IA, et l'investissement cumulé dans les super centres de données a déjà dépassé le projet Manhattan, le programme Apollo et même le plan Marshall. Les dépenses d'investissement des hyperscalers représentent une part du PIB américain proche des sommets historiques.

Cependant, les fondations de cette prospérité ne sont pas solides. La croissance actuelle des revenus de l'écosystème de l'IA reste largement le produit du « recyclage des dépenses d'investissement » : les dépenses d'investissement d'une entreprise constituent les revenus d'une autre. Tant que les hyperscalers continuent d'investir massivement, les revenus internes de l'écosystème continueront de croître, mais cela ne signifie pas une réelle soutenabilité.

Le véritable signe de soutenabilité serait une augmentation significative de la part des revenus provenant de l'extérieur de l'écosystème — consommateurs ordinaires et entreprises non technologiques. Or, à la date du rapport, cette proportion ne s'est guère améliorée. La monétisation commerciale de l'IA reste la plus grande inconnue : environ 80 % des revenus d'OpenAI et d'Anthropic proviennent de seulement 1 % de leurs clients, qui sont pour la plupart des startups d'IA déficitaires dépendant d'un financement continu par capital-risque.

Le rapport affirme que la prospérité actuelle de l'IA est essentiellement un « recyclage des dépenses d'investissement » : tant que les géants de la tech injectent continuellement des fonds dans le système, les revenus augmentent. Mais à mesure que la dette devient la principale source de financement marginal, ce modèle est extrêmement vulnérable à un ralentissement des dépenses d'investissement.

Six déclencheurs du krach : chacun peut provoquer une réaction en chaîne

Le rapport recense six points de risque potentiels et souligne que le krach de l'IA est déjà dans un état « surdéterminé » : n'importe lequel de ces six déclencheurs pourrait percer la bulle.

Déclencheur 1 : Revenus très inférieurs aux attentes

Plusieurs études montrent que pour obtenir un rendement raisonnable des dépenses d'investissement actuelles, le secteur de l'IA devrait atteindre des revenus annuels de 2 500 à 3 000 milliards de dollars d'ici 2030, soit environ 14 fois le niveau actuel. Une telle croissance est presque impossible à réaliser en si peu de temps, surtout dans un contexte où les modèles open source chinois (à poids ouverts) gagnent rapidement des parts de marché. Les consommateurs ordinaires sont généralement réticents à payer pour des services d'IA, qui risquent d'être banalisés.

Déclencheur 2 : Forte hausse du risque de crédit

Les hyperscalers investissaient auparavant principalement à partir de leurs flux de trésorerie propres, mais la dette est devenue la source marginale de financement de la construction liée à l'IA. Rien qu'en 2027, les entreprises d'IA devraient émettre environ 700 milliards de dollars de nouvelles obligations, dont 400 milliards pour les hyperscalers et le reste pour d'autres acteurs de l'écosystème de l'IA — un montant supérieur à l'ensemble des émissions d'obligations souveraines de la zone euro.

Plus préoccupante encore est la croissance rapide des « engagements hors bilan ». Prenons l'exemple du centre de données Hyperion de Meta en Louisiane : un projet d'investissement de 30 milliards de dollars, dont Meta a vendu 80 % des parts à Brown Owl pour créer une coentreprise nommée Beignet, qui a levé 27 milliards de dollars de nouvelles dettes garanties par Meta (engagement de location du centre de données pendant 20 ans). Comme le bail a été divisé en cinq baux de quatre ans, le bilan de Meta ne reflète qu'une infime partie de l'effet de levier. Les passifs cachés de l'ensemble de l'écosystème de l'IA sont estimés entre 1 500 et 2 000 milliards de dollars. Certains fournisseurs de cloud émergents (comme CoreWeave) ont des taux de financement atteignant 15 %.

Déclencheur 3 : Le piège des « taux d'appel » et la falaise d'amortissement

Le rapport compare la structure financière actuelle de l'IA aux « taux d'appel » de la crise des subprimes des années 2000. Les centres de données ne comptabilisent pas d'amortissement pendant leur construction, mais une fois mis en service, la pression d'amortissement s'intensifiera brusquement. Parallèlement, les baux pluriannuels signés par les laboratoires d'IA ne sont pas comptabilisés en charges avant la mise en service effective des centres de données. Une fois que davantage de centres de données entreront en service, la situation financière des entreprises d'IA pourrait se transformer radicalement en l'espace de 12 mois.

Déclencheur 4 : La vague d'introductions en bourse révèle la vérité

Anthropic et OpenAI prévoient toutes deux une introduction en bourse (cette dernière a été reportée à 2027). L'expérience historique montre que les vagues d'introductions en bourse marquent souvent le sommet d'un cycle. Plus important encore, une introduction en bourse offrira pour la première fois une fenêtre sur la réalité économique du secteur de l'IA — les indicateurs actuellement divulgués par les entreprises d'IA (comme le « revenu annuel récurrent ») sont manifestement embellis et souffrent d'un manque de transparence.

Déclencheur 5 : Cycle des semi-conducteurs et risques liés à la chaîne d'approvisionnement

NVIDIA est la « pioche et la pelle » de la construction de l'IA, et le baromètre de toute la prospérité de l'IA. NVIDIA pratique à grande échelle le « financement fournisseur », en accordant des prêts à ses clients pour acheter davantage de puces, ce que l'industrie appelle le « bilan en tant que service ». Selon la dernière étude de la Banque des règlements internationaux (BRI), plus de 55 % des investissements dans les entreprises d'IA proviennent d'autres entreprises d'IA, ce qui révèle un caractère de financement circulaire très marqué. De plus, la demande de semi-conducteurs est très cyclique, avec un « effet coup de fouet » : une fois la demande ralentie, la pénurie actuelle de matériel pourrait rapidement se transformer en grave excédent.

Déclencheur 6 : Risques réglementaires et de sécurité

L'image de la technologie de l'IA auprès du public ne cesse de se dégrader. Environ 55 % des Américains souhaitent ralentir le développement de l'IA, contre seulement 13 % d'avis contraires, et cette conclusion vaut pour tous les grands groupes politiques. Selon le rapport 2026 d'IBM/Ponemon sur le coût des violations de données, un quart des violations malveillantes de données d'entreprise dans le monde impliquent une forme d'attaque assistée par l'IA. Un incident de sécurité majeur pourrait déclencher un fort retour de bâton politique et un durcissement réglementaire.

Le « problème de la dérivée seconde » : un simple ralentissement de la croissance suffit à déclencher la crise

Le rapport insiste particulièrement sur le « problème de la dérivée seconde » de la prospérité de l'IA : les dépenses d'investissement dans l'IA n'ont pas besoin de baisser en valeur absolue ; un simple ralentissement de leur croissance suffit à provoquer des tensions financières.

C'est exactement la logique de la crise des subprimes des années 2000 : ce qui a déclenché l'effondrement n'était pas la baisse des prix de l'immobilier, mais l'arrêt de leur hausse rapide. Dans la construction de l'IA, les laboratoires de pointe signent des contrats s'engageant à verser des milliards de dollars aux opérateurs de centres de données, qui empruntent sur cette base pour construire. Mais ces laboratoires ne sont pas rentables et leur capacité de paiement dépend entièrement de financements continus. Les dépenses d'investissement des hyperscalers fonctionnent comme un portefeuille de prêts : dès qu'elles ralentissent, toute la prospérité s'effondre.

Quantification du choc sur les marchés : 20 000 milliards de dollars de richesse évaporés, pertes de crédit maîtrisables

Les valeurs technologiques représentent actuellement jusqu'à 40 % de la capitalisation boursière américaine, et le seul secteur des semi-conducteurs près de 20 %. Le ratio cours-bénéfice actuel du secteur technologique américain est d'environ 30 fois (contre 40 fois il y a un an), bien en deçà du pic de 70 à 75 fois de la bulle Internet. Dans le scénario d'un krach de l'IA, le rapport prévoit :

une baisse de 30 % du S&P 500 ; une baisse de 40 % des valeurs technologiques ; une baisse d'environ 20 % des autres secteurs, soit une évaporation totale d'environ 20 000 milliards de dollars de capitalisation.

Le rapport indique que ces estimations ramènent le poids des valeurs technologiques dans le marché américain au niveau d'avant le lancement de ChatGPT.

D'ici fin 2027, l'écosystème de l'IA hors hyperscalers devrait compter environ 545 milliards de dollars d'obligations en circulation, 920 milliards de dollars de prêts bancaires et environ 650 milliards de dollars de crédit privé. La dette totale liée à l'IA s'élève à environ 2 900 milliards de dollars, dont environ 25 % sont exposés au risque.

Le rapport suppose un taux de défaut cumulé de 35 % sur 2028-2030 et un taux de recouvrement de 25 % à 50 %, ce qui donne une estimation globale des pertes de crédit de 125 à 190 milliards de dollars. Bien que considérable, cette ampleur ne constitue pas une menace systémique pour l'ensemble du système financier américain. Les détenteurs d'actions subiront les pertes les plus lourdes (environ 20 000 milliards de dollars), mais il n'y aura pas de cascade de pertes de crédit ni de vague de faillites généralisée comme en 2008.

Les maillons les plus vulnérables comprennent : les fournisseurs de cloud émergents (neoclouds), Oracle, les développeurs de modèles indépendants (OpenAI, Anthropic) et les fournisseurs de construction/équipements.

Récession économique modérée, comparable à 1990 ou 2001

D'ici début 2028, les dépenses d'investissement liées à la technologie aux États-Unis auront augmenté d'environ 3 points de pourcentage par rapport à 2023 (en part du PIB réel). Le rapport suppose une inversion complète, mais comme l'investissement dans les centres de données dépend fortement des importations, la baisse des importations compensera en partie l'impact de la baisse des dépenses d'investissement sur le PIB. En combinant tous les effets, la fin de la prospérité des centres de données d'IA réduira le niveau du PIB américain d'environ 2 points de pourcentage (le dernier rapport du FMI sur les perspectives de l'économie mondiale aboutit à une estimation presque identique).

Le rapport indique que, dans l'ensemble, la gravité de cette récession sera comparable à celle de 1990 ou 2001, soit une récession modérée selon les critères historiques, et avance trois raisons :

Premièrement, les bilans du secteur privé sont sains. La croissance du crédit privé est inférieure à 10 points de pourcentage du PIB, ce qui ressemble davantage à la fin des années 1980 et reste bien en deçà des niveaux d'avant la crise des subprimes ; il n'y a pas de risque d'événement de crédit systémique.

Deuxièmement, les munitions de politique monétaire sont abondantes. La Réserve fédérale a reconstitué pour la première fois depuis la crise financière mondiale une marge de manœuvre suffisante en matière de politique monétaire, avec une grande latitude pour baisser les taux, sans avoir besoin de recourir à une relance budgétaire massive.

Troisièmement, la baisse des taux activera le bas de l'« économie en K ». Les ménages à faible revenu, longtemps pénalisés par une inflation élevée et une politique monétaire restrictive, la demande de biens durables et le marché immobilier résidentiel (où il existe une forte demande refoulée) bénéficieront directement de la baisse des taux. Historiquement, après l'éclatement de la bulle Internet, l'assouplissement de la Réserve fédérale a rapidement engendré une nouvelle bulle sur le marché immobilier ; un scénario similaire pourrait se reproduire. De même que la Réserve fédérale a favorisé un boom immobilier après l'éclatement de la bulle Internet, la baisse des taux stimulera rapidement la croissance hors du secteur de l'IA, ce qui est la raison principale pour laquelle la récession restera modérée.

En outre, concernant le marché du travail, le rapport souligne que le boom de la construction liée à l'IA a déjà créé environ 500 000 emplois, et devrait atteindre 800 000 d'ici fin 2027. Si tous ces emplois disparaissaient, le taux de chômage américain augmenterait d'environ 50 points de base, sans tenir compte de l'impact plus large sur la confiance des entreprises.

Le rapport indique que le principal risque extrême est le suivant : le krach de l'IA pourrait au contraire accélérer l'adoption de l'automatisation par l'IA pour réduire les coûts. L'histoire montre que l'automatisation à grande échelle liée à Internet s'est produite pendant la récession de 2009, et non pendant la période de prospérité. Si le krach de l'IA déclenche une vague massive d'automatisation, l'impact sur le marché du travail pourrait dépasser les attentes et conduire à une lente « reprise sans emploi ».

Comment préserver ses actifs dans la bulle

Le rapport affirme que le krach de l'IA est un choc de demande typique, et non un choc d'offre des années 1970 (récession stagflationniste). Les taux d'intérêt à long terme baisseront nettement, la corrélation entre obligations et actions deviendra négative, ce qui favorisera le rôle de valeur refuge des obligations d'État. Mais comme la récession est modérée, on ne reviendra pas à des taux zéro ni à un assouplissement quantitatif permanent.

La différence clé entre la prospérité de l'IA et la bulle Internet réside dans le fait que cet engouement technologique est fortement concentré sur un petit nombre d'entreprises américaines et asiatiques, alors que la bulle Internet impliquait une large participation des marchés développés, y compris l'Europe. La Corée du Sud, cœur de la chaîne d'approvisionnement de l'IA, a vu la part des exportations technologiques dans son PIB augmenter de 10 à 30 points de pourcentage au cours des 12 derniers mois, et sera durement touchée par le krach.

Mais les marchés qui n'ont pas profondément participé à la prospérité de l'IA, comme l'Europe, surperformeront nettement le marché américain après la panique initiale. Ces économies ont subi les effets négatifs de la prospérité de l'IA (inflation élevée, taux élevés) sans en avoir pleinement profité ; la fin de la prospérité de l'IA pourrait donc être un soulagement.

Le rapport estime que l'impact du krach de l'IA sur le dollar sera bien plus important que celui de la bulle Internet et de la crise des subprimes. La crise trouvant son origine dans le système financier américain, les capitaux se tourneront vers d'autres devises comme l'euro, le yen et même la livre sterling. Les investisseurs mondiaux n'auront pas besoin de se ruer vers les obligations du Trésor américain pour se protéger ; leurs obligations nationales pourront jouer le même rôle.

Le rapport indique clairement qu'à ce stade, il n'est pas judicieux de vendre à découvert les valeurs technologiques américaines ni d'augmenter fortement la duration : si la prospérité de l'IA dure encore plusieurs années, une prise de position trop précoce entraînera une forte sous-performance.

La stratégie optimale s'inspire du cadre de trading des « bulles faciles » proposé par Ben Inker de GMO : détenir un portefeuille diversifié d'actions mondiales, qui profite également si la prospérité se poursuit et surperforme les valeurs technologiques américaines concentrées sur l'IA en cas de krach. Ce n'est que lorsque des signes évidents de tension apparaissent dans l'écosystème de l'IA qu'il convient d'augmenter progressivement la part d'obligations d'État.

Ce rapport de simulation de TS Lombard délivre un message lucide et non catastrophiste : l'éclatement de la bulle de l'IA ne sera pas 2008, mais plutôt 2001. L'économie américaine connaîtra une récession modérée, le système financier ne s'effondrera pas et la Réserve fédérale disposera d'outils suffisants pour y faire face.

Mais pour les investisseurs, l'évaporation de 20 000 milliards de dollars de richesse, la chute de 40 % des valeurs technologiques et le choc violent sur les pays et régions de la chaîne d'approvisionnement de l'IA suffisent à infliger des pertes dévastatrices à tout portefeuille concentré sur l'IA.