PAPER minés invendables : Papertrade suspend les transferts, le minage par perte en péril ?

Auteur : Nancy, PANews

« Machi Big Brother » (Huang Licheng) a trouvé le projet qui lui convient le mieux, car même en perdant de l'argent en trading, il peut miner.

Ce mème qui circule dans la communauté fait référence à Papertrade, un protocole de contrats perpétuels lancé il y a seulement dix jours. Grâce à son mécanisme de « minage par perte », il est rapidement devenu viral et s'est imposé comme une expérience on-chain à effet de levier maximal de 1000x très suivie sur le marché DeFi, ses revenus du protocole figurant même un temps parmi les plus élevés du réseau.

Cependant, derrière ces chiffres impressionnants, les revenus du protocole dépendent fortement des pertes des traders, la croissance de l'activité des utilisateurs et des entrées de capitaux commence à ralentir, et le report du plan de transfert des jetons PAPER suscite la controverse au sein de la communauté.

Transfert de PAPER suspendu pour empêcher les attaques de vente à découvert, les contrats pré-marché retirés de plusieurs plateformes

Actuellement, Papertrade est au cœur d'une controverse communautaire en raison de l'ajustement du mécanisme du jeton PAPER.

Le 20 octobre, Papertrade a annoncé qu'il allait mettre à niveau le contrat du protocole et ne pas ouvrir la fonction de transfert de PAPER pour le moment. Il a également introduit des frais différenciés selon les périodes pour les stratégies de robots d'arbitrage à haute fréquence et ajusté le mécanisme de frappe des jetons afin de prévenir les « attaques straddle de frappe » et de diluer progressivement les premiers détenteurs.

Pour expliquer cette série d'ajustements, Papertrade a déclaré que le protocole est une primitive financière relativement complexe, difficile à gérer en termes de risques, et que le degré de liaison entre PAPER et le modèle économique du protocole est plus élevé que pour la plupart des jetons de protocole, ce qui nécessite des mesures de contrôle des risques plus strictes. Si le transfert de PAPER était ouvert, les marchés externes de contrats perpétuels pourraient vendre à découvert la « solvabilité du pool de fonds », et la cible de l'attaque passerait de la taille du pool de fonds à « pool de fonds + exposition à découvert sur PAPER », alors que les marchés externes échappent à leur contrôle. L'équipe a donné un exemple : en supposant que le pool de fonds s'élève à 10 millions de dollars, un attaquant devrait investir 15 millions de dollars pour manipuler le prix du Bitcoin ou de l'Ethereum, ce qui n'est pas viable car il finirait par perdre de l'argent. En revanche, si l'attaquant pouvait également établir une position courte sur PAPER d'une valeur de 10 millions de dollars, la situation serait complètement différente.

Mais cette annonce a suscité le mécontentement de la communauté. De nombreux utilisateurs ont souligné que l'équipe avait auparavant laissé entendre que le transfert de PAPER serait ouvert, et que certains participants avaient investi des fonds et payé des frais de transaction pour miner sur la base de cette attente. Maintenant que la fonction de transfert est suspendue, les PAPER déjà minés ne peuvent pas être échangés librement et ne sont plus que des jetons hors ligne.

Pour les utilisateurs qui obtiennent des PAPER en subissant des pertes de trading, l'impossibilité temporaire de transférer les jetons signifie également que les canaux de conversion en espèces sont limités. Actuellement, la voie de rendement relativement claire est de staker des PAPER et de recevoir des dividendes en USDC, mais ces revenus seront également dilués par l'augmentation de l'offre de jetons, et la durabilité du modèle de revenus du protocole reste incertaine.

Certains utilisateurs se montrent compréhensifs. Selon eux, limiter le transfert des jetons et ajuster le mécanisme d'émission, bien que cela réduise l'avantage des premiers mineurs et puisse constituer un facteur baissier à court terme, contribue à réduire les risques potentiels de manipulation du point de vue du fonctionnement à long terme du protocole et constitue une mesure de contrôle des risques nécessaire.

Suite à cette annonce, les contrats pré-marché de PAPER ont été retirés de plusieurs plateformes. Aster a annoncé le retrait du contrat perpétuel pré-marché de PAPER et a ajusté le marché concerné en mode réduction uniquement. La plateforme a indiqué qu'il s'agissait d'une mesure préventive visant à gérer les risques de marché et à maintenir des échanges ordonnés. Il est à noter qu'Aster a listé puis retiré le contrat perpétuel pré-marché de PAPER le même jour. Paragon, une plateforme d'échange d'indices perpétuels crypto, a également annoncé la suspension du trading de PAPER et la finalisation du règlement, expliquant que le transfert de PAPER n'étant pas ouvert pour le moment, le marché perdait la base de prix au comptant nécessaire à la convergence future des prix.

Plus de 60 millions de dollars engrangés en dix jours, plus de 80 % des revenus provenant des pertes des traders

Construit sur HyperEVM, Papertrade est un protocole on-chain qui a récemment suscité un vif intérêt. Avec un effet de levier maximal de 1000x et la possibilité pour les perdants de devenir actionnaires du protocole, Papertrade a rapidement percé grâce à ce mécanisme innovant et controversé, attirant l'attention de nombreux chasseurs d'airdrops.

Contrairement aux bourses de contrats perpétuels traditionnelles, Papertrade n'utilise pas de carnet d'ordres ni de teneurs de marché externes, mais s'appuie directement sur son propre pool de fonds en USDC pour prendre en charge les transactions des utilisateurs. Le prix de référence est le prix médian entre la meilleure offre et la meilleure demande du carnet d'ordres de Hyperliquid, et seuls le BTC et l'ETH sont actuellement pris en charge.

Plus particulier encore, Papertrade adopte un modèle de liquidité initiale nulle, n'acceptant pas d'injections de capitaux externes de la part de l'équipe ou de fonds de capital-risque, le pool de fonds étant principalement alimenté par les pertes des traders. Lorsqu'une position est clôturée en profit, le capital est restitué immédiatement et les profits sont payés par le pool de fonds ; si les fonds sont insuffisants, la partie impayée est enregistrée comme dette et mise en file d'attente, puis remboursée dans l'ordre lorsque les pertes ultérieures reconstituent la liquidité.

Pour attirer les traders et favoriser la croissance du pool de fonds, Papertrade a lancé le jeton PAPER avec une offre initiale nulle, en utilisant un mécanisme d'émission équitable qui ne frappe des jetons que pour les traders qui clôturent en perte ou sont liquidés. Au stade initial, lorsque la taille du pool de fonds est inférieure à 2 millions de dollars, chaque dollar perdu permet d'obtenir 100 jetons PAPER, le taux de frappe diminuant ensuite à mesure que le pool s'agrandit. De plus, les détenteurs de PAPER peuvent staker leurs jetons pour partager les revenus du protocole distribués en USDC.

Afin de réduire davantage les barrières à l'entrée, Papertrade a également adopté un modèle de frais différent de celui des bourses traditionnelles : aucun frais d'ouverture de position, aucun spread, aucun frais de financement, et les traders n'ont pas à supporter les frais de gaz ; en revanche, lors de la clôture d'une position en profit, le protocole perçoit des revenus via un mécanisme de réduction des gains et des frais de 2 % sur les profits.

Les pertes de trading signifient généralement une diminution des actifs, mais Papertrade fait l'inverse en tentant de transformer les pertes en une forme de « minage ».

D'après les données post-lancement, la croissance de Papertrade est impressionnante. Selon DeFiLlama, depuis son lancement le 10 octobre, le volume de trading cumulé de Papertrade a atteint 1,4 billion de dollars, avec plus de 23 000 comptes. En seulement dix jours, les revenus cumulés du protocole s'élèvent à environ 62,45 millions de dollars, dont 30,56 millions de dollars au cours de la semaine dernière, se classant troisième du réseau, juste derrière Circle. Parallèlement, 57,95 millions de dollars de revenus cumulés ont été distribués aux stakers de jetons PAPER, soit 92,7 % des revenus totaux.

Cependant, derrière ces chiffres impressionnants, les revenus du protocole ne proviennent pas principalement des frais de service de trading conventionnels, mais dépendent fortement des pertes nettes continues des traders, la part des frais réellement prélevés sur les clôtures en profit étant très faible. Plus précisément, les revenus de Papertrade proviennent principalement de l'excédent des LP, des frais de transaction et des frais de liquidation. L'excédent des LP s'élève à environ 52,72 millions de dollars, soit 84 % ; les frais de transaction à environ 8,36 millions de dollars, soit 13 % ; et les frais de liquidation à environ 1,37 million de dollars, soit 2 %.

On constate donc que les revenus actuels du protocole Papertrade comportent une part importante de « gonflement ».

Ralentissement de la croissance des utilisateurs et des capitaux, la plupart des gros traders restent en perte

Désormais, l'engouement du marché pour Papertrade commence à se refroidir, et la croissance des utilisateurs comme les entrées de capitaux montrent des signes de ralentissement.

Selon DeFiLlama, au 20 octobre, le nombre d'adresses actives de Papertrade était d'environ 7 432, soit seulement 31,4 % du nombre total d'adresses. Bien que le nombre d'adresses actives se soit maintenu à un niveau relativement stable récemment, il a chuté d'environ 42 % par rapport au pic. Le nombre de nouvelles adresses quotidiennes continue également de baisser, les dernières données ne représentant que 9,6 % du niveau record, ce qui indique un net ralentissement de la croissance des nouveaux utilisateurs.

Les entrées de capitaux ralentissent également. Selon PaperDash, le volume cumulé des dépôts de Papertrade a dépassé 340 millions de dollars, avec un pic de dépôts quotidiens proche de 150 millions de dollars. Mais la dynamique des entrées de capitaux s'est nettement affaiblie récemment, avec une sortie nette cumulée d'environ 11,35 millions de dollars sur les 7 derniers jours, dont une sortie nette d'environ 7,46 millions de dollars le 20 octobre.

En ce qui concerne les profits et pertes réels des traders, le minage par perte n'a pas changé la réalité selon laquelle la plupart des participants subissent des pertes de trading. Selon PaperDash, au 20 octobre, les pertes cumulées des traders s'élevaient à environ 28,1 millions de dollars, et même après prise en compte des récompenses de staking, les pertes cumulées restaient d'environ 2,98 millions de dollars. Les stakers ont reçu environ 56,33 millions de dollars de dividendes cumulés, mais seulement environ 2,28 millions de dollars au cours des dernières 24 heures, soit 4 % du total.

Selon les statistiques de Lookonchain, parmi les 25 traders ayant subi les plus grosses pertes sur Papertrade, 21 restent en perte même après prise en compte des récompenses en USDC, et seulement 4 sont bénéficiaires. Ces 25 traders ont généré un volume de trading cumulé de 111,5 milliards de dollars et obtenu 2,06 milliards de jetons PAPER, soit 23,4 % de l'offre totale ; ils ont également perçu 11,61 millions de dollars de récompenses en USDC, soit 20,6 % de toutes les récompenses en USDC. Le joueur à fort effet de levier « Machi Big Brother » Huang Licheng est un cas typique de perte : son volume de trading cumulé atteint 1,56 milliard de dollars, avec des pertes réalisées de 833 000 dollars, le classant 10e au palmarès des pertes. Après déduction d'un airdrop de 437 000 jetons PAPER, son compte reste en perte de 424 000 dollars.

Actuellement, le taux de frappe de PAPER diminue également : chaque dollar perdu ne permet plus de frapper qu'environ 10,3 jetons PAPER, soit une baisse d'environ 90 % par rapport aux 100 jetons du lancement initial. Cela signifie que les fortes incitations en jetons dont bénéficiaient les premiers participants se réduisent. Mais pour l'instant, le solde du pool de fonds est d'environ 4,96 millions de dollars, et après déduction des pertes flottantes non réalisées, la valeur nette est proche de 4,09 millions de dollars, avec zéro dette en attente de paiement.

Il convient de noter qu'actuellement, la taille des positions longues sur Bitcoin sur Papertrade est nettement supérieure à celle des positions courtes. Si le Bitcoin continue de monter, les traders longs pourraient réaliser des profits de manière concentrée, et le pool de fonds subirait une pression accrue pour payer les profits. Or, le coussin de sécurité laissé dans le pool par le protocole est conçu pour être limité à environ 5 millions de dollars ; dès que la demande de paiement des profits dépasse les fonds disponibles, le pool pourrait être rapidement épuisé et déclencher une file d'attente de paiement. En revanche, si le marché baisse, les pertes des positions longues reconstitueraient la liquidité du pool, et la pression de remboursement à court terme serait relativement plus faible.

Pour Papertrade, transformer les pertes des traders en point de départ de la croissance n'est pas difficile ; le véritable défi est de savoir s'il pourra maintenir le fonctionnement stable du pool de fonds et la confiance des utilisateurs une fois que l'engouement à court terme se sera estompé et que les mécanismes d'incitation continueront de se contracter. C'est peut-être là la clé pour déterminer si cette expérience on-chain pourra aller plus loin.