IPC d'août « juste assez chaud » ? Cette fois, Powell ne peut plus « crier au loup »

Les données publiées vendredi 11 septembre, heure de l'Est, par le Bureau of Labor Statistics des États-Unis montrent que l'IPC d'août a augmenté de 0,4 % en glissement mensuel et de 3,4 % en glissement annuel, tous deux conformes aux attentes du marché ; l'IPC de base, hors alimentation et énergie, a augmenté de 0,3 % en glissement mensuel, au-dessus des 0,2 % attendus, et de 2,4 % en glissement annuel, conforme aux attentes. Dans un contexte où l'IPP publié jeudi était également chaud et où le brut international a franchi la barre des 100 dollars le baril, ce rapport sur l'IPC renforce encore les anticipations du marché d'une hausse des taux de la Réserve fédérale la semaine prochaine.

Les contrats à terme sur les taux d'intérêt ont immédiatement fortement relevé la probabilité d'une hausse. Après la publication de l'IPC, le marché a un moment porté la probabilité d'une hausse de 25 points de base lors de la réunion de la Fed des 15 et 16 septembre à environ 90 %, avant de refluer légèrement, pour s'établir actuellement autour de 85 %, nettement au-dessus des quelque 70 % avant la publication. Le marché a également commencé à intégrer une deuxième hausse dans l'année. La probabilité d'au moins une hausse cette année est passée de 94 % la veille à 97 %.

Le « Fed whisperer » décortique l'IPC : le taux annualisé de l'inflation de base ralentit, mais la tendance à court terme repart

Nick Timiraos, journaliste économique en chef du Wall Street Journal, surnommé le « Fed whisperer », a décortiqué ce rapport sur l'IPC sur les réseaux sociaux.

Il souligne que la hausse mensuelle non arrondie de l'IPC de base en août est de 0,29 %, soit un taux annualisé de 3,5 % ; le taux annualisé sur trois mois est passé de 1,6 % le mois précédent à 2 %, et celui sur six mois de 2,4 % à 2,6 %. Sur les douze derniers mois, la hausse en glissement annuel de l'IPC de base n'a que légèrement reculé, de 2,5 % à 2,4 %, une baisse très limitée.

Autrement dit, sur un horizon de douze mois, l'inflation de base continue de ralentir lentement ; mais sur les indicateurs à trois et six mois, plus révélateurs des tendances récentes, le processus de désinflation montre déjà des signes de stagnation, voire de rechute.

Timiraos note également que les prix des services de base hors logement ont augmenté de 0,51 % en glissement mensuel en août, leur plus forte hausse depuis janvier, et de 3 % en glissement annuel ; les prix des biens de base ont augmenté de 0,11 % en glissement mensuel et de 0,7 % en glissement annuel ; les prix du logement ont augmenté de 0,26 % en glissement mensuel et de 3 % en glissement annuel.

Toutefois, Timiraos attire particulièrement l'attention sur un « bruit » important dans les données d'août : les prix des services de téléphonie ont bondi de 5,4 % en un seul mois, leur plus forte hausse jamais enregistrée, contribuant à hauteur d'environ 0,10 point de pourcentage à l'IPC de base.

Brian McClard, directeur des investissements de Blue Trust, souligne que les prix des services de téléphonie ont globalement suivi une tendance déflationniste depuis une trentaine d'années, mais ont connu une hausse anormale en août. Timiraos répond que ce n'est pas seulement en août : cette composante avait déjà nettement soutenu l'IPC de base en juin.

Par conséquent, le dépassement des attentes de l'IPC de base en août ne peut pas être simplement assimilé à une réaccélération généralisée de l'inflation sous-jacente aux États-Unis.

Le consensus de Wall Street évolue : pas forcément un dérapage de l'inflation, mais de quoi justifier une hausse en septembre

Malgré ces bruits, Wall Street est de plus en plus encline à penser que la Fed aura du mal à rester immobile la semaine prochaine.

Kathy Bostjancic, économiste en chef de Nationwide, estime que la remontée des prix du pétrole, de l'essence et du diesel fait craindre une transmission accrue des prix de l'énergie aux autres biens et services et une hausse des anticipations d'inflation ; elle a donc revu sa prévision et s'attend désormais à une hausse de la Fed la semaine prochaine.

Stephen Juneau, économiste senior chez Bank of America, considère pour sa part que les données d'août ne suffisent pas à elles seules à l'inquiéter davantage sur les perspectives d'inflation. La forte hausse des prix des services de téléphonie « est souvent du bruit et finira par s'inverser », mais cela n'empêche pas la Fed de relever ses taux la semaine prochaine.

Anna Wong, économiste en chef pour les États-Unis chez Bloomberg, et l'économiste Troy Durie estiment également que l'IPC d'août risque de ne pas convaincre les colombes du FOMC de maintenir les taux inchangés ; combiné à la réaction plutôt hawkish du marché, la Fed sera probablement contrainte de relever ses taux la semaine prochaine.

Le Wall Street Journal cite Ellen Zentner, stratège économique en chef chez Morgan Stanley Wealth Management, selon laquelle ce rapport sur l'IPC, sans être aussi « chaud » que l'IPP de la veille, laisse néanmoins à la Fed « moins de marge de manœuvre » pour préserver sa crédibilité en matière de lutte contre l'inflation.

Skyler Weinand, directeur des investissements de Regan Capital, est plus direct : l'IPC d'août est globalement conforme aux attentes, mais l'inflation « reste trop chaude », la Fed a « les mains liées », et une hausse la semaine prochaine est « quasiment acquise ».

Sharif : la Fed est arrivée au moment « d'agir ou de se taire »

Parmi les économistes ayant publié leurs commentaires, Omair Sharif, fondateur d'Inflation Insights, se montre particulièrement hawkish.

Sharif estime que la Fed est arrivée au moment « d'agir ou de se taire » : si la Fed a déjà signalé à Jackson Hole qu'une action était nécessaire, elle doit concrétiser ce message par une hausse la semaine prochaine, faute de quoi elle risque de retomber dans le scénario du « cri au loup ».

Ce jugement de Sharif vise le discours prononcé en août par le président de la Fed, Powell, lors du symposium annuel de Jackson Hole. Powell avait alors déclaré que si la Fed n'était pas convaincue que l'inflation sous-jacente convergeait vers l'objectif de 2 % à un rythme « clair et suffisamment rapide », les responsables politiques auraient « encore du travail à faire ».

Sharif souligne que la flambée des prix des services de communication sans fil dans l'IPC de base d'août comporte certes un facteur anormal évident ; en l'excluant, la hausse de l'inflation de base serait bien plus modérée. Mais le problème est que, avec une probabilité de hausse la semaine prochaine un moment proche de 90 %, la Fed peut difficilement continuer à expliquer l'ensemble des données par l'anomalie d'une seule composante.

Et maintenant, avec une hausse mensuelle de 0,3 % de l'IPC de base en août, un pétrole au-dessus de 100 dollars et le choc énergétique lié à la situation au Moyen-Orient, la marge de manœuvre de Powell pour rester immobile la semaine prochaine se réduit nettement.

Oxford Economics laisse une porte ouverte : le PCE de base pourrait n'augmenter que de 0,2 %, la décision reste sur le fil du rasoir

Mais tous les économistes ne pensent pas que l'IPC suffise à dicter la politique.

Les analystes d'Oxford Economics rappellent que la Fed surveille en réalité l'indice des prix des dépenses de consommation personnelle (PCE), et non l'IPC lui-même. Comme la hausse de certains prix des biens de base est relativement modérée, ils prévoient que le PCE de base d'août pourrait n'augmenter que de 0,2 % en glissement mensuel, un niveau relativement modéré.

Si cette prévision se confirme, la Fed aurait encore des raisons de suspendre ses hausses la semaine prochaine.

Toutefois, Oxford Economics reconnaît aussi que la décision de politique monétaire est déjà « sur le fil du rasoir ».

Le problème est que plusieurs autres institutions prévoient une hausse plus forte du PCE de base en août. Si ces prévisions se réalisent, elles pourraient accentuer les inquiétudes au sein de la Fed — en particulier chez les responsables qui pensaient que le ralentissement de l'inflation en juin et juillet pouvait amorcer une tendance vertueuse, et qui pourraient revoir ce jugement.

Reuters indique qu'au moins deux institutions de Wall Street ont déjà modifié leurs prévisions de politique monétaire : elles tablaient auparavant sur un statu quo de la Fed en septembre, et prévoient désormais une hausse la semaine prochaine.

Les stratèges de TD Securities abandonnent leur scénario de statu quo et s'attendent à ce que la Fed procède en septembre à la première des trois hausses de ce cycle.

Les stratèges de TD, dont Oscar Munoz et Gennadiy Goldberg, écrivent dans une note publiée vendredi : « Nous prévoyons au total trois hausses dans ce cycle, les deux suivantes intervenant en octobre et en janvier prochain. La Fed ne fournira probablement pas de forward guidance, mais le dot plot devrait être hawkish. » Le rapport précise : « Après un IPC d'août montrant l'absence de progrès sur l'inflation, nous nous attendons à ce que la Fed lance son cycle de hausse en septembre. »

Hodge : pas de réaccélération de l'inflation, juste un « accroc sur le chemin de la désinflation »

Christopher Hodge, économiste chez Natixis, livre un jugement relativement modéré.

Il estime que l'IPC d'août ne signifie pas une réaccélération de l'inflation de base, mais ressemble davantage à « un accroc sur le chemin de la désinflation ».

Cela ne veut pas dire qu'il s'oppose à une hausse la semaine prochaine. Hodge pense que la Fed pourrait juger nécessaire de donner un « coup de pouce » à l'économie par une ou deux hausses de taux, et que cela commencera probablement lors de la réunion de la semaine prochaine.

Ce jugement explique aussi la réaction contradictoire actuelle du marché : Wall Street ne pense pas forcément que l'inflation américaine soit repartie dans une spirale incontrôlée, mais de plus en plus d'observateurs estiment que, face à une désinflation qui marque le pas et à une remontée des prix du pétrole, la Fed doit procéder à un ajustement de politique d'assurance par une hausse de taux.

« Hausse unique » ou « entrée dans un nouveau cycle de hausses » ? Les divergences apparaissent à Wall Street

Après la publication de l'IPC d'août, l'attention du marché se déplace donc progressivement de « la Fed va-t-elle relever ses taux en septembre ? » vers « que se passera-t-il après une hausse en septembre ? ».

Peter Williams, analyste macro mondial chez 22V Research, estime que ce rapport sur l'inflation n'est « clairement pas du type que le marché redoutait le plus », mais qu'il n'est pas non plus de nature à résoudre définitivement le problème de l'inflation américaine. Selon lui, la réaction du marché aux données suggère même qu'une inflation « suffisamment chaude » pour pousser la Fed à resserrer sa politique pourrait être perçue comme une bonne chose, car le marché commençait déjà à craindre une politique trop accommodante, voire inflationniste.

Florian Ielpo, responsable de la recherche macro et gérant multi-actifs chez Lombard Odier Investment Managers, estime lui aussi que ce n'est clairement pas le rapport d'inflation le plus redouté par le marché, mais qu'il est loin de résoudre définitivement le problème de l'inflation.

Chris Zaccarelli, directeur des investissements de Northlight Asset Management, déclare qu'on ne peut pas dire que la Fed relèvera « certainement » ses taux la semaine prochaine, mais qu'il est difficile d'imaginer comment elle pourrait encore trouver une raison de maintenir ses taux inchangés face à de telles données.

Jim Baird, directeur des investissements de Plante Moran, estime que l'inflation de base d'août, plus élevée que le niveau idéal, rend la réunion de politique monétaire de la semaine prochaine encore plus cruciale. Si la Fed reste à nouveau immobile, les interrogations du marché sur « ce que la Fed attend vraiment » deviendront plus vives.

Bret Kenwell, analyste investissement et options États-Unis chez eToro, se concentre sur l'après-hausse. Selon lui, si la Fed présente cette action comme une « hausse d'assurance » face à la résurgence de l'inflation, et non comme le début d'un nouveau resserrement durable, le marché pourrait l'interpréter comme une « hausse accommodante ».

Dans ce cas, les rendements des obligations du Trésor américain à court terme pourraient rester élevés, mais la pression à la hausse sur les rendements à long terme pourrait au contraire être contenue.

Les attentes de hausse en septembre montent en flèche, la question d'une nouvelle hausse en décembre devient le nouveau suspense

Après la publication de l'IPC, les contrats à terme sur les taux d'intérêt ont rapidement reflété ce changement d'anticipations de politique monétaire.

Le marché a un moment porté la probabilité d'une hausse lors de la réunion de septembre à environ 90 %, avant de refluer vers 85 %, toujours nettement au-dessus des quelque 70 % avant la publication. Dans le même temps, la probabilité d'une deuxième hausse dans l'année a également augmenté.

Cela signifie que le débat sur une hausse en septembre s'apaise rapidement, et que la grande question devient : s'agit-il d'une « hausse d'assurance » ou du point de départ d'un nouveau cycle de hausses ?

D'après l'analyse par Timiraos des taux annualisés sur trois et six mois de l'inflation de base, la tendance récente de l'inflation n'est effectivement plus aussi fluide qu'elle le paraissait ; d'après Oxford Economics, la mesure PCE pourrait être plus modérée que l'IPC ; et d'après Hodge et d'autres, les données d'août pourraient n'être qu'un bref accroc sur le chemin de la désinflation.

Par conséquent, ce qui méritera vraiment l'attention lors de la réunion de la Fed la semaine prochaine n'est peut-être pas seulement les 25 points de base eux-mêmes, mais la manière dont Powell expliquera cette action et s'il laissera entendre que de nouvelles hausses seront nécessaires à l'avenir.

Si la Fed définit l'action de septembre comme une « hausse d'assurance » face aux risques d'inflation, le marché pourrait la considérer comme une « hausse accommodante ». Mais si Powell envoie le signal d'un resserrement continu, la pression de revalorisation sur les rendements des obligations du Trésor américain et les actifs risqués ne fait peut-être que commencer.