Résultats Nvidia ce soir : le test décisif du bull run de l'IA, comment trader ?

Le scénario d'un dépassement des attentes pour les résultats trimestriels de Nvidia est déjà intégré par le marché. La hausse du titre dépendra de la capacité de la direction à concrétiser simultanément trois catalyseurs : l'amélioration de la rentabilité des fournisseurs de cloud, un risque de financement maîtrisé et des retours de capitaux massifs. Pour les investisseurs qui croient en la thématique de l'IA, des options relativement bon marché offrent une fenêtre de participation asymétrique. La logique de trading plus profonde réside dans la capacité de la plateforme Rubin à ouvrir une nouvelle courbe de croissance à base plus élevée, et la clarification de la controverse sur le financement circulaire déterminera si le récit de valorisation peut basculer.

Les résultats de Nvidia ce trimestre seront probablement encore solides, mais la question du marché n'est plus de savoir s'ils dépasseront les attentes, mais s'ils apporteront des réponses suffisantes après ce dépassement. De la tarification des options aux divergences institutionnelles, de la controverse sur le financement circulaire aux goulots d'étranglement électriques, ces résultats deviennent la pierre de touche de la capacité du bull run de l'IA à entrer dans une nouvelle phase.

Mercredi après la clôture des marchés américains, Nvidia publiera ses résultats du deuxième trimestre de l'exercice 2027. Le consensus de Wall Street table sur un chiffre d'affaires trimestriel d'environ 92 milliards de dollars, soit un quasi-doublement en glissement annuel ; le bénéfice par action ajusté est attendu à 2,09 dollars, et le chiffre d'affaires des centres de données à environ 85,4 milliards de dollars. Jefferies prévoit un chiffre d'affaires supérieur au consensus, à 95 milliards de dollars ; Citigroup a également relevé ses prévisions et maintenu un objectif de cours de 300 dollars. Mais Goldman Sachs avertit que le titre a déjà progressé de plus de 12 % en août, et qu'un « dépassement des attentes avec relèvement des prévisions » ne suffira pas à faire monter le cours ; il faudra aussi annoncer simultanément trois catalyseurs : l'amélioration de la rentabilité des fournisseurs de cloud à très grande échelle, un financement maîtrisé des clients et des retours de capitaux massifs.

La tarification du marché des options confirme cette prudence. Selon les données d'ORATS, la volatilité implicite avant les résultats de Nvidia est d'environ 5,4 %, son plus bas niveau depuis août 2021, nettement inférieure à la moyenne historique de 7,4 % des douze derniers trimestres.

Matt Amberson, fondateur d'ORATS, souligne que lors des huit dernières publications de résultats, la volatilité réelle du titre a été inférieure à la volatilité implicite des options : « Les acheteurs d'options ont toujours payé une prime trop élevée pour cet événement, et les prix ont commencé à se corriger. » Cela signifie que pour les investisseurs qui croient en la thématique de l'IA, des options relativement bon marché offrent une fenêtre de participation asymétrique ; mais si la direction ne répond pas aux questions de long terme qui préoccupent réellement le marché, les attentes de faible volatilité pourraient être brisées.

Divergences sur les prévisions : les deux camps ont des arguments

Les institutions vendeuses sont globalement optimistes sur les fondamentaux de ce trimestre, mais les divergences portent sur la trajectoire du titre après la publication.

Jefferies prévoit un chiffre d'affaires de 95 milliards de dollars pour le trimestre de juillet de Nvidia, et des prévisions d'environ 108 milliards de dollars pour le trimestre d'octobre, tous deux supérieurs au consensus d'environ 91,9 et 103,7 milliards de dollars. Morgan Stanley est plus prudent, avec environ 91,2 milliards de dollars pour le trimestre de juillet et 102,3 milliards pour octobre, mais estime que le chiffre d'affaires trimestriel pourrait continuer à augmenter d'environ 10 milliards de dollars en séquentiel. Citigroup maintient sa recommandation d'achat et son objectif de cours de 300 dollars, notant que Nvidia a sécurisé son approvisionnement en mémoire HBM pour 2026-2027, garantissant des livraisons stables.

Morgan Stanley maintient sa recommandation « surpondérer » et son statut de valeur préférée, avec un objectif de cours de 288 dollars, et souligne que le ratio cours/bénéfice actuel de Nvidia d'environ 17 fois les bénéfices de l'exercice 2028 n'est pas cher par rapport à son historique, à ses pairs des semi-conducteurs et au marché dans son ensemble. Mais la banque souligne également qu'au cours des quatre derniers trimestres, même avec des résultats solides, le titre a réagi négativement le lendemain, le marché considérant le dépassement des attentes comme un scénario acquis.

Les données des marchés de prédiction reflètent également cette division : la probabilité que Nvidia dépasse les attentes est de 96 %, mais la probabilité que le titre clôture au-dessus de 220 dollars après les résultats n'est que de 43 %.

Cycle Rubin : le mot-clé du prochain récit de valorisation

À court terme, la demande pour Blackwell reste forte, et l'amélioration des activités cloud de Microsoft et d'Amazon, ainsi que les engagements à long terme d'OpenAI et de SpaceX en matière de puissance de calcul, soutiennent la confiance dans les revenus des centres de données. Mais le marché regarde déjà plus loin : la capacité de la plateforme Rubin à ouvrir une nouvelle courbe de croissance à base plus élevée sera le sujet central de la conférence téléphonique.

Jefferies estime que la montée en puissance de Rubin pourrait être nettement plus rapide que celle de Blackwell à ses débuts. La raison principale est que Rubin conserve le format de rack 72-GPU Oberon NVL72, ce qui permet de réutiliser l'infrastructure de déploiement et de fabrication de centres de données refroidis par liquide accumulée avec GB200 et GB300. La nouvelle conception réduit également considérablement le câblage manuel et l'installation de tuyauterie ; la direction a mentionné que le temps d'assemblage des plateaux de calcul pourrait passer d'environ 2 heures à 5 minutes. Cela signifie que Nvidia transforme les puces d'IA en « systèmes d'usine d'IA » reproductibles et livrables à grande échelle.

Jefferies prévoit que la part de Rubin/R200 dans les revenus GPU de Nvidia atteindra environ 12 % au troisième trimestre de l'exercice 2027, plus de 40 % au quatrième trimestre, et deviendra la source de revenus dominante au premier trimestre de l'exercice 2028. Si ce rythme se confirme, la logique de valorisation du marché passera de « combien de temps le cycle Blackwell peut-il durer » à « Rubin peut-il ouvrir une croissance à plus grande échelle ».

Financement circulaire : la zone grise la plus controversée

Le point le plus susceptible de focaliser l'attention du marché lors de ces résultats est l'arrangement de financement de plus en plus complexe entre Nvidia et ses clients à très grande échelle.

Selon Jefferies, Nvidia a conclu un accord avec SB Energy, par lequel cette dernière construira et exploitera le PORTS-Pike Technology Campus dans l'Ohio, avec un bail de 20 ans fourni à OpenAI, Nvidia étant le fournisseur exclusif de puissance de calcul. Nvidia fournira un soutien de crédit pour la première tranche de 4,25 GW de capacité informatique, détiendra une option sur les 3,75 GW restants, et investira 1,5 milliard de dollars dans SB Energy. Nvidia indique que chaque génération de systèmes déployés sur ce site correspond à environ 1,5 million de GPU, générant 150 à 200 milliards de dollars de revenus ; les engagements actuels et prévus d'OpenAI totalisent environ 12 GW, extensibles à 16 GW, correspondant à environ 600 milliards de dollars d'achats de puissance de calcul Nvidia d'ici 2030.

Cependant, selon les données de Morgan Stanley, les cinq plus grands fournisseurs de services cloud à très grande échelle, avec Nvidia et Broadcom, ont engagé plus de 3 100 milliards de dollars via des garanties, des locations et d'autres formes de soutien financier pour stimuler les dépenses d'infrastructure d'IA d'autres entreprises. Ce modèle de « financement circulaire des fournisseurs » est devenu un sujet de questionnement prioritaire pour des institutions comme Goldman Sachs : quelle part de cette demande provient des dépenses en capital spontanées des clients, et quelle part nécessite le soutien de crédit ou les investissements de Nvidia ?

Morgan Stanley estime que le financement, la part de marché et la marge brute sont les trois principaux points de controverse pour les investisseurs. Si la direction ne fournit pas de divulgations comptables claires sur les obligations éventuelles et les engagements de valeur résiduelle, les inquiétudes du marché concernant la « croissance financée par le bilan » auront du mal à se dissiper.

Marge brute et électricité : deux lignes de pression invisibles

La marge brute est l'un des piliers de la prime de valorisation de Nvidia.

Morgan Stanley s'attend à ce que la société maintienne son expression de marge brute « milieu de la fourchette des 70 % » pour l'exercice 2027, avec une pression à court terme maîtrisée. Mais la pression à moyen et long terme ne doit pas être négligée : les coûts de la HBM, de la DRAM, de l'emballage avancé, des substrats et des wafers front-end continuent d'augmenter, et la montée en puissance de nouveaux produits s'accompagne généralement de problèmes de rendement et d'ajustements de la chaîne d'approvisionnement.

Morgan Stanley rappelle que les attentes du consensus d'une nette reprise de la marge brute au second semestre de l'exercice 2028 pourraient être légèrement optimistes. En outre, Nvidia a informé Microsoft, Google, Oracle et d'autres grands clients que les prix des serveurs équipés de puces Vera Rubin et Grace Blackwell augmenteront de plus de 15 % au début de l'année prochaine, la hausse des coûts de la mémoire HBM étant le principal facteur.

L'approvisionnement en électricité devient également une contrainte incontournable.

Jefferies souligne que l'écart entre les attentes de demande de puces et la capacité d'approvisionnement du réseau électrique se creuse. Les grands fournisseurs de cloud collaborent de plus en plus avec les services publics pour construire des centrales à gaz dédiées, tandis que les laboratoires d'IA de pointe adoptent davantage de solutions électriques « derrière le compteur » pour combler le décalage entre le raccordement au réseau et le déploiement de la puissance de calcul. Les turbines à gaz, les alimentations de secours et les piles à combustible sont toutes en cours de développement, mais les délais de livraison des équipements, les approbations de raccordement et les réglementations locales affecteront le rythme de construction des centres de données. Cela signifie que la conversion des commandes en revenus deviendra moins linéaire.

Paysage concurrentiel : risque structurel sur la part de marché

Au-delà du récit macroéconomique, la part de marché d'environ 90 % de Nvidia dans les accélérateurs d'IA est attaquée de toutes parts. Google, Meta et d'autres géants du cloud accélèrent le développement de leurs propres puces d'IA ; selon des rapports, la puce d'inférence « Jalapeño » développée conjointement par OpenAI et Broadcom a déjà surpassé Nvidia Blackwell dans certains tests de référence ; des sociétés émergentes comme Cerebras Systems sont entrées en bourse cette année et se disputent également des parts de marché.

Bespoke Investment Group note que la performance du titre Nvidia s'est nettement décorrélée du secteur des semi-conducteurs : « Au cours des derniers mois, les actions des semi-conducteurs ont montré à plusieurs reprises des mouvements inverses par rapport à Nvidia. » L'indice PHLX Semiconductor est en berne depuis son pic de fin juin, et la série de sept baisses consécutives de Nvidia est la plus longue depuis le début du marché haussier en octobre 2022.

Ces changements structurels du paysage concurrentiel pourraient devenir des variables de risque plus profondes que les chiffres trimestriels, avec un impact plus durable sur la trajectoire de rentabilité à long terme de Nvidia. Les commentaires de la direction sur la concurrence seront la partie de la conférence téléphonique que les investisseurs ne voudront pas manquer.