Ante la caída de los metales preciosos, ¿sigue siendo el oro un activo refugio?

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Después de que Kevin Warsh presidiera el FOMC por primera vez, la Reserva Federal mantuvo los tipos de interés sin cambios, pero las declaraciones sobre la inflación y la crisis energética reforzaron las expectativas de tipos de interés más altos.

El oro, la plata y los semiconductores de IA surcoreanos cayeron, no porque los activos refugio fallaran, sino porque los tipos de interés reales y el dólar estadounidense vuelven a dominar la fijación de precios de los activos.

• Activos relacionados: Oro, Plata, Índice del Dólar Estadounidense, Bonos del Tesoro Estadounidense a 10 años, KOSPI, Samsung Electronics, SK Hynix, Micron, Nvidia.

Desde junio, el índice KOSPI de Corea del Sur ha caído en más de un 8% en un momento dado, lastrado por las grandes empresas de semiconductores, lo que activó el mecanismo de suspensión de operaciones. El oro y la plata también cayeron durante el mismo período.

Lo inusual es que, normalmente, una disminución del apetito por el riesgo tradicional llevaría a los inversores a vender acciones y comprar oro. Sin embargo, en esta ocasión, tanto los activos de riesgo como los metales preciosos se vendieron simultáneamente. El mercado surcoreano ofrece un ejemplo extremo: las acciones de empresas clave en la cadena de suministro de IA, como Samsung Electronics y SK Hynix, cayeron, ejerciendo presión también sobre el oro y la plata. Actualmente, el mercado no se rige por la búsqueda de la seguridad, sino por el aumento del coste de mantener activos inciertos.

Este coste es el tipo de interés real. En pocas palabras, el tipo de interés real es el precio real del dinero tras descontar las expectativas de inflación. Cuando sube, los bonos y el efectivo se vuelven más atractivos, mientras que los activos que no generan intereses, como el oro y la plata, se vuelven menos atractivos; las acciones tecnológicas sobrevaloradas también se infravaloran, ya que un tipo de descuento más alto reduce el valor de los beneficios futuros.

Por lo tanto, la intervención gubernamental en Corea del Sur fue un shock superficial, mientras que la posterior caída de los precios del oro constituyó la señal más crucial. La narrativa que respalda el auge simultáneo de la inteligencia artificial, los semiconductores y los metales preciosos para 2025 se está poniendo a prueba con la misma variable macroeconómica. Esto no implica necesariamente el fin del mercado alcista de la IA, ni indica que el oro haya perdido su condición de valor refugio, pero al menos demuestra que, tras el endurecimiento de la postura de la Reserva Federal bajo el liderazgo de Kevin Warsh, los tipos de interés y el dólar recuperaron su influencia en los precios a corto plazo.

Los precios del oro están bajo presión, ya que los costes de oportunidad superan la demanda de activos refugio.

El oro no siempre sube en momentos de pánico. Su mayor temor no es simplemente una caída del mercado bursátil, sino más bien un dólar más fuerte y un aumento de los tipos de interés reales.

Tras la toma de posesión de Kevin Warsh como presidente de la Reserva Federal el 22 de mayo, el Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) mantuvo el rango objetivo para la tasa de fondos federales entre el 3,50 % y el 3,75 % el 17 de junio. A primera vista, esto parecía una pausa; sin embargo, el comunicado continuó haciendo hincapié en que la inflación se mantenía por encima del objetivo del 2 % y mencionó que las perturbaciones en la oferta, incluso en el sector energético, habían provocado un aumento de algunos precios.

Para el mercado, esto es más importante que si las tasas de interés subirán de inmediato. Anteriormente, los inversores apostaban por una flexibilización monetaria; ahora se enfrentan al riesgo de que las tasas de interés se mantengan altas durante un período prolongado, o incluso al riesgo de nuevas subidas, lo cual ya se está reflejando en los precios.

La caída de los precios del oro y la plata se produjo tras este cambio en los indicadores macroeconómicos. El 24 de junio, importantes fuentes del mercado indicaron que el oro había caído por debajo de los 4100 dólares por onza, con la cotización intradiaria de Trading Economics rondando los 4069 dólares, a tan solo un 2 % del nivel psicológico de 4000 dólares. Este nivel es significativo, no solo por ser una barrera psicológica, sino también porque muchos analistas técnicos consideran los 4000 dólares una zona de soporte clave para esta corrección. Tras la ruptura de los 4100 dólares, la actividad del mercado ya no se centraba simplemente en un retroceso normal, sino en si el oro pondría a prueba oficialmente el nivel de soporte de 4000 dólares.

Si el nivel de 4000 se rompe de forma decisiva, la cuestión no radica simplemente en cuántos dólares caerá por debajo de ese nivel, sino en evaluar si el retroceso se intensificará hasta convertirse en una fuerte caída. El oro ha experimentado ganancias significativas anteriormente, lo que ha generado beneficios sustanciales para quienes mantienen posiciones. Una vez que se rompa este nivel psicológico, podrían producirse simultáneamente órdenes de stop-loss a corto plazo, reducciones de posiciones por parte de fondos que siguen tendencias, salidas de capital de ETF y presiones sobre los márgenes. En ese momento, el oro seguirá contando con el respaldo a largo plazo de las compras de oro de los bancos centrales y la demanda como activo refugio, pero es probable que los precios a corto plazo se vean influenciados por la liquidez y el control de riesgos, y la confianza del mercado en la capacidad defensiva del oro podría volver a ponerse a prueba.

Esto no significa que los riesgos geopolíticos, las compras de oro por parte de los bancos centrales y la demanda industrial sean irrelevantes. El fuerte aumento del precio del oro en 2025 se vio impulsado por múltiples factores, como las compras de oro por parte de los bancos centrales, el debilitamiento del dólar y la demanda de activos refugio; el incremento aún mayor de la plata también estuvo relacionado con sus propiedades industriales y las expectativas de oferta y demanda. Sin embargo, cuando las expectativas sobre los tipos de interés se revisan al alza repentinamente, los metales preciosos se reevaluarán primero como activos que no generan intereses.

Las razones por las que los inversores mantienen oro no han desaparecido; simplemente se ven mermadas a corto plazo por el mayor coste de oportunidad del capital. Los eventos de riesgo pueden estimular la compra de activos refugio, mientras que los tipos de interés elevados aumentarán el coste de mantener oro. Cuando esto último se dé, el oro podría caer junto con las acciones.

La caída simultánea de los precios del oro y la plata indica que el mercado está vendiendo liquidez.

La caída simultánea de los precios del oro y la plata no puede interpretarse simplemente como una señal de que "los activos refugio han fracasado". Más precisamente, indica que el mercado está reajustando los precios de la liquidez.

Cuando las expectativas de una flexibilización monetaria son elevadas, el oro puede beneficiarse simultáneamente de un dólar más débil, tasas de interés reales más bajas y la demanda de activos refugio; la plata también se beneficia de sus características industriales y de las expectativas de oferta y demanda, lo que la hace aún más volátil. Sin embargo, cuando la Reserva Federal vuelve a emitir señales restrictivas, la lógica de precios se invierte: un dólar más fuerte ejerce presión a la baja sobre el oro y la plata denominados en dólares, el aumento de las tasas de interés reales incrementa el costo de oportunidad de los activos que no generan intereses, y el mercado reducirá proactivamente sus posiciones en activos más volátiles.

Por eso el oro y la plata caen junto con las acciones. Si bien parecen pertenecer a clases de activos diferentes, ambos dependen de la misma variable en las operaciones a corto plazo: el precio del dinero. Si el dinero se encarece, el mercado liquidará primero las posiciones más concurridas, rentables y fáciles de liquidar, en lugar de determinar si estos activos siguen siendo válidos a largo plazo. La plata es más sensible porque también tiene características industriales; una vez que los activos de riesgo se corrigen simultáneamente, las expectativas de demanda industrial también se verán afectadas.

Por lo tanto, la cuestión central en esta ronda de declive no es "por qué el oro no se convirtió en un refugio seguro", sino más bien un cambio en la orientación del mercado hacia los activos refugio. Ante la expectativa de tasas de interés más altas, es probable que los activos refugio a corto plazo sean el dólar estadounidense, el efectivo y los bonos a corto plazo. El oro sigue siendo un activo refugio a largo plazo, pero durante un período de rápida revaluación de las tasas de interés, se verá afectado en primer lugar por el costo de oportunidad.

Corea del Sur es simplemente una lupa, no la razón del declive de los metales preciosos.

La razón por la que se observa una fuerte caída en el mercado surcoreano en el mismo gráfico no es porque los semiconductores surcoreanos determinen directamente los precios del oro, sino porque amplifica la presión de la misma ronda de operaciones macroeconómicas.

En 2025, el mercado bursátil surcoreano se benefició de la demanda de memoria para IA, con gigantes de los semiconductores como Samsung Electronics y SK Hynix impulsando un aumento significativo del índice. Para 2026, el problema radica en que, si se concentra demasiado capital en una sola dirección, el aumento de las tasas de interés macroeconómicas podría tener un mayor impacto en los precios debido a factores como quién vende primero y cuánto, en lugar de cambios a corto plazo en los fundamentos de las empresas. La caída de más del 8 % del KOSPI en junio, que activó el mecanismo de suspensión de la negociación, fue consecuencia de la reevaluación de esta saturación de operaciones.

Sin embargo, es necesario aclarar la relación causa-efecto. La evidencia pública disponible actualmente no permite demostrar que el desapalancamiento de Corea del Sur haya afectado directamente las posiciones globales en metales preciosos. Una evaluación más conservadora sugiere que los sectores de semiconductores y metales preciosos de Corea del Sur se enfrentaron simultáneamente a las mismas presiones macroeconómicas: aumento de las tasas de interés, un dólar más fuerte y una liquidez más costosa. Debido a la concentración de índices y la gran cantidad de posiciones en activos de inteligencia artificial en el mercado surcoreano, las reacciones de los precios fueron más pronunciadas; el oro y la plata, debido a su naturaleza libre de intereses y su cotización en dólares, estuvieron directamente expuestos a la revaluación de las tasas de interés.

En otras palabras, Corea del Sur no es la causa de la caída de los precios del oro, sino más bien un reflejo del apetito por el riesgo y los niveles de apalancamiento del mercado. Indica a los inversores que, cuando resurjan las expectativas de tipos de interés elevados, los activos con ganancias significativas y posiciones importantes durante el último año serán los primeros en ser analizados. Si bien los metales preciosos no son acciones tecnológicas, también deben someterse a una revisión de precios cuando aumentan los costes de financiación.

La volatilidad de la IA afecta al sentimiento del mercado, pero el oro y la plata siguen estando condicionados por los tipos de interés.

Las fluctuaciones en los semiconductores de IA pueden afectar el sentimiento del mercado y activos como la plata, que también tienen atributos industriales, pero no son la principal explicación de los movimientos de los precios del oro y la plata.

Si la variable clave para el oro y la plata es el tipo de interés real, entonces la variable clave para los semiconductores de IA es el cumplimiento de los pedidos. El informe de resultados de Micron puede servir como indicador del apetito por el riesgo, ya que influye en la evaluación del mercado sobre si "los activos sobrevalorados aún pueden soportar tipos de interés elevados". Si los resultados de la cadena de IA siguen siendo sólidos, el apetito por el riesgo podría mantenerse y los atributos industriales de la plata se revalorizarán con mayor facilidad; si las previsiones no cumplen las expectativas, el mercado podría reducir aún más sus tenencias de activos de crecimiento, y la contracción del apetito por el riesgo seguirá frenando la demanda de activos de alta elasticidad.

Sin embargo, la clave del precio del oro sigue estando en la Reserva Federal, el dólar estadounidense y los tipos de interés reales. Incluso los mejores informes de ganancias de la IA difícilmente compensarán directamente la presión sobre el oro derivada del aumento de los tipos de interés reales; por el contrario, los informes de ganancias más débiles de la IA no necesariamente impulsan al alza los precios del oro a menos que generen simultáneamente expectativas de recortes de tipos de interés, un dólar más débil o una mayor demanda de activos refugio.

Esta es la diferencia entre la revaluación del mercado y la falsificación fundamental. La revaluación ocurre cuando cambia la tasa de descuento y los inversores están dispuestos a pagar una valoración menor por la misma ganancia; la falsificación ocurre cuando existe un problema con la demanda misma y las ganancias futuras también deben revisarse a la baja. Para los metales preciosos, lo primero es más importante en la actualidad: el mercado debería primero reequilibrar el oro y la plata en función de los mayores costos de financiación, en lugar de cambiar la lógica de refugio seguro a largo plazo debido a cambios en una sola cadena de valor.

Los tipos de interés y el dólar confirman este descenso.

La conclusión más fácil de exagerar ahora mismo es equiparar las caídas sincronizadas directamente con el fin de una tendencia. Una caída en los precios del oro no significa que el mercado alcista del oro haya terminado; el bloqueo de la bolsa surcoreana no significa que la demanda de IA se haya desplomado. Una evaluación más razonable es que el mercado está entrando en un período de verificación: las presiones sobre las tasas de interés primero comprimen las valoraciones y los precios de los activos que no generan intereses, luego esperamos los datos para confirmar si se trata de una corrección o una reversión.

La Reserva Federal, bajo el liderazgo de Warsh, constituye la primera línea de defensa. Si los datos posteriores de inflación y empleo se mantienen sólidos y los precios de la energía siguen bajo presión, la postura restrictiva del FOMC podría traducirse en expectativas más claras de subidas de tipos de interés. En ese caso, el oro y la plata no solo se enfrentarán a una corrección técnica a corto plazo, sino también a una presión más sostenida por parte de los tipos de interés reales.

El dólar estadounidense actúa como segundo indicador de seguridad. El oro y la plata se cotizan en dólares estadounidenses, y un dólar más fuerte aumenta directamente los costos de mantenimiento para los inversores que no utilizan esta divisa, lo que debilita la demanda a corto plazo de metales preciosos. Si un dólar fuerte coincide con un aumento de las tasas de interés reales, a los metales preciosos les suele resultar más difícil contrarrestar esta presión utilizando únicamente la estrategia de refugio seguro.

La plata tiene otro factor crucial a considerar: las expectativas de demanda industrial. Es más susceptible al sentimiento de los activos de riesgo que el oro y más propensa a una mayor volatilidad cuando cambian las expectativas de crecimiento. Si la IA, los semiconductores y otros activos altamente resilientes continúan bajo presión, la plata podría sufrir una doble revaluación, tanto de su valor como metal precioso como de su valor industrial.

La caída simultánea del oro y la plata, junto con la de las acciones de IA, sirve como un sencillo recordatorio para los inversores: activos aparentemente dispares en una cartera pueden estar expuestos a los mismos riesgos bajo las mismas variables macroeconómicas. Las operaciones rentables de 2025 no necesariamente perderán su fundamento en 2026, pero sí se enfrentarán a mayores costes de financiación. Las variables clave que afectarán a los precios de los metales preciosos en el futuro son la duración de las presiones sobre los tipos de interés y el dólar, y si la demanda de activos refugio, las compras de oro por parte de los bancos centrales y la demanda industrial podrán compensar rápidamente estas presiones.