La IA compite por la electricidad, pero los mineros de Bitcoin no siempre salen ganando

Por Andjela Radmilac

Traducción: Chopper, Foresight News

Los mineros de Bitcoin pasaron años consiguiendo electricidad barata, construyendo subestaciones y negociando accesos a la red eléctrica para sostener sus operaciones. Ahora, las empresas de IA ansían esos accesos a la red y están dispuestas a convertir minas cada vez más antiguas en activos valiosos.

Los chips ASIC de los mineros de Bitcoin apenas sirven para entrenar modelos de IA, pero el terreno, las subestaciones y los acuerdos eléctricos de las minas pueden ahorrar años de espera a los promotores de centros de datos.

A principios de año, SWI Group adquirió la minera de Bitcoin Genesis Digital Assets y anunció el 12 de octubre una ampliación de capital de 800 millones de euros para expandir su negocio de infraestructura de IA. Dos semanas después, la compañía presentó SWI Compute en la conferencia GTC de Nvidia en Berlín, revelando pedidos de equipos de Nvidia por valor de unos 1.000 millones de dólares y la firma de los primeros clientes, con algunos contratos aún en negociación final. Genesis dejó así de dedicarse a la minería de Bitcoin para apostar por un sector mucho mayor: la venta de potencia de cálculo.

A primera vista, la operación resulta muy atractiva: ceder un emplazamiento industrial diseñado para un alto consumo eléctrico a clientes dispuestos a pagar tarifas más elevadas. Pero la realidad es que no basta con enchufar equipos nuevos para convertir una mina de Bitcoin en un centro de datos de IA. La transformación exige una renovación a gran escala, sistemas de refrigeración adaptados a hardware de alta densidad, infraestructura de red sofisticada, financiación para la construcción y clientes dispuestos a comprometerse con el producto final. Hasta que el emplazamiento entre en funcionamiento, todos los ingresos prometidos no son más que promesas.

El acuerdo de colaboración entre Core Scientific y el proveedor de nube de IA CoreWeave muestra con claridad cómo se reparten los beneficios. CoreWeave financia la construcción del emplazamiento y recupera esa inversión mediante descuentos en el alquiler; Core Scientific, por su parte, tiene que endeudarse por miles de millones de dólares para completar las obras y se enfrenta a penalizaciones si se retrasa la entrega.

Esta es la razón principal por la que el valor de los activos mineros se dispara, pero los propietarios no capturan la mayor parte de esa revalorización: la electricidad atrae a los clientes, pero son las condiciones contractuales las que determinan quién se queda con los beneficios.

El equipo de minería de Bitcoin se deprecia sin cesar

La minería de Bitcoin es un negocio con un margen de error muy reducido. Los operadores compiten por las recompensas de bloque con equipos ASIC especializados, y el valor de esas recompensas depende del precio de Bitcoin y de la eficiencia de cálculo de sus máquinas frente al resto de la red.

Con independencia de que el mercado sea alcista o bajista, los mineros consumen grandes cantidades de electricidad de forma continua, y la factura eléctrica no desaparece según mejore o empeore la coyuntura. Las primeras mineras cotizadas fueron vistas por el mercado como un vehículo indirecto de exposición institucional a Bitcoin: cuando la compra directa de BTC estaba limitada, las instituciones podían posicionarse invirtiendo en estas empresas.

Pero la crudeza del mercado ha superado todas las expectativas. Hoy estas compañías ya no son simples derivados de criptoactivos, sino que se están transformando en centros de cálculo de alto rendimiento. La competencia cada vez más intensa, sumada a la demanda insaciable de cómputo del sector de la IA, ha empujado a muchas mineras a reconvertirse y ofrecer alquiler de emplazamientos para centros de datos.

Los documentos presentados por Core Scientific ante la SEC cuantifican la pérdida de atractivo del negocio minero tradicional. En el primer trimestre, la compañía registró un deterioro de 266,5 millones de dólares en equipos e infraestructura de minería, afectada por el precio de Bitcoin, los ingresos por unidad de potencia de cálculo y la caída del valor de los equipos de segunda mano. De esa cifra, 151,6 millones corresponden a los propios mineros y 114,9 millones a la infraestructura minera asociada. Al mismo tiempo, el nuevo negocio de alojamiento para IA ya ha empezado a generar ingresos.

El negocio minero de la empresa ha entrado en pérdidas a nivel de beneficio bruto, mientras que el de alojamiento para IA aporta beneficios.

El hardware de minería se deprecia con el tiempo, pero los derechos de acceso a la red ya establecidos no. Al contrario, estos recursos son cada vez más escasos: los promotores no pueden comprar capacidad de red de la nada. Las eléctricas tienen que evaluar la capacidad de transmisión, definir planes de mejora y aclarar quién asume los costes. Aunque se disponga de fondos suficientes para comprar GPU, no es posible saltarse estos trámites.

El verdadero activo estratégico de los mineros es la electricidad, y la IA está reconfigurando el sector minero. Sin embargo, la acumulación de proyectos pendientes de ejecución hace muy difícil valorar el valor real de estos accesos a la red. En junio, el regulador de Texas aprobó los planes de ampliación de la red correspondientes y, al mismo tiempo, ordenó auditar unas solicitudes de centros de datos con una capacidad total de unos 474 gigavatios. Las autoridades locales ya han congelado un gran número de aprobaciones de conexión para centros de datos.

La capacidad ya electrificada y en producción, la capacidad aprobada pendiente de activación y la capacidad que solo ha conseguido un puesto en la cola son tres cosas completamente distintas. Si se agrupan todas en una misma cifra publicitaria de electricidad, la cartera de proyectos parece mucho más capaz de generar ingresos de IA de lo que realmente es.

El comunicado de SWI Group afirma que las 15 instalaciones de Genesis Digital Assets suman más de 1,3 gigavatios de acceso eléctrico ya electrificado y aprobado. Sin embargo, el informe semestral del grupo cifra la capacidad de red asegurada en unos 1,2 gigavatios. Ninguna de las dos divulgaciones explica la diferencia entre las cifras ni desglosa por emplazamiento qué capacidad está disponible de inmediato y cuál requiere obras adicionales.

La forma en que SWI adquirió esta capacidad eléctrica tampoco fue un simple pago único. La inversión inicial de 500 millones de dólares le otorgó aproximadamente el 38,3% del capital de Genesis, junto con un 77,2% de preferencia de liquidación sobre parte de las acciones preferentes. La preferencia de liquidación determina el orden de reparto cuando se liquidan los activos y tiene prioridad sobre el capital ordinario.

Posteriormente, SWI obtuvo el control, pero dividir el importe de la adquisición por 1,3 gigavatios no permite calcular el coste real por unidad de electricidad utilizable. Incluso calcular la valoración de toda la empresa no equivale al coste de construcción de un centro de datos de IA maduro. La cartera de activos de Genesis incluye el negocio minero, los equipos, el terreno, los activos eléctricos y diversos derechos futuros de consumo eléctrico. Todo esto no son más que materias primas: convertirlas en un negocio rentable de IA exige seguir invirtiendo sumas ingentes.

Convertir una mina de Bitcoin en un centro de datos de IA es muy costoso

Para un profano, una mina de Bitcoin y un centro de datos pueden parecer similares, pero son negocios completamente distintos. Una mina de Bitcoin despliega miles de máquinas independientes que pueden apagarse en cualquier momento si es necesario; un centro de datos de IA requiere refrigeración de precisión, redes de alta velocidad, sistemas de alimentación redundantes y garantías de disponibilidad muy elevadas para que los clústeres de GPU de alta densidad funcionen de forma estable. Comprar una mina ya existente solo ahorra una parte del tiempo necesario para adquirir terrenos y obtener permisos desde cero.

Además del consumo de los servidores, los sistemas de refrigeración y distribución eléctrica también consumen electricidad. En un emplazamiento con una eficiencia de uso de energía (PUE) de 1,25, si se toman 100 megavatios de la red, solo 80 megavatios llegan a los equipos de cómputo y los 20 restantes se destinan a los servicios auxiliares. Si se compara ese acceso de 100 megavatios con los 100 megavatios de capacidad informática útil de otro centro, se puede creer erróneamente que ambos activos valen lo mismo, cuando la diferencia es enorme.

La arquitectura de referencia GB300 NVL72 de Nvidia utiliza soluciones de refrigeración líquida para racks. Garantizar el suministro eléctrico es solo la base: refrigeración, red y estándares de construcción son requisitos que la mayoría de las minas de Bitcoin nativas no cumplen.

En su informe de minería de septiembre, CoinShares estima que el coste de adaptar la infraestructura minera a los estándares de cómputo para IA es muy superior por megavatio al de construir una mina convencional nueva: la construcción de nueva infraestructura minera cuesta entre 700.000 y 1 millón de dólares por megavatio, y la adaptación para IA es significativamente más cara. Esta diferencia de magnitud explica por qué tener una mina electrificada y tener un centro de datos de IA terminado se valoran de forma tan distinta.

Las estadísticas disponibles muestran que, de los más de 4 gigavatios de proyectos de cómputo contratados, solo unos 550 megavatios han entrado en fase de facturación. Un acuerdo de IA de Hive por 350 millones de dólares también exige invertir primero 185 millones en obras de adaptación antes de poder recibir la mayor parte de los ingresos del contrato.

En el modelo de alojamiento, el operador proporciona el edificio, la infraestructura eléctrica, la refrigeración y otros servicios auxiliares, mientras que el cliente aporta su propio hardware de cómputo. En cambio, la venta directa de potencia de cálculo para IA obliga a la empresa a comprar las GPU, buscar clientes de forma continua para llenar la capacidad y asumir el riesgo de obsolescencia y depreciación del hardware.

El modelo de Core Scientific consiste en alojar equipos de terceros y cobrar una tarifa de servicio; SWI, en cambio, planea vender potencia de cálculo directamente. Ambos se apoyan en la infraestructura minera existente para transformarse, pero la inversión de capital y la exposición al riesgo del hardware son completamente distintas.

El contrato de Core Scientific revela cómo se reparten los ingresos de la IA

Core Scientific ya tiene en producción parte de sus emplazamientos adaptados, y los acuerdos firmados con CoreWeave muestran con claridad la lógica de reparto de ingresos. A mediados de julio, Core Scientific tenía 437 megavatios de capacidad facturando a clientes.

Los datos del segundo trimestre muestran que el negocio de alojamiento para IA generó 136,7 millones de dólares de ingresos trimestrales, de los cuales 98,8 millones corresponden a tarifas de licencia, 35,1 millones a electricidad repercutida y el resto a otros servicios auxiliares. Esa electricidad repercutida se contabiliza al mismo tiempo como un gasto equivalente: entra en los ingresos pero no genera margen bruto. Es decir, más de una cuarta parte de los ingresos por alojamiento es solo electricidad repercutida, no un beneficio por servicios del operador del emplazamiento.

Ingresos de alojamiento de IA de Core Scientific: 136,7 millones de dólares

Según las condiciones del acuerdo, la tarifa base de licencia del proyecto CoreWeave parte de 100 dólares por kilovatio y mes, con un incremento anual del 3,5%, y la electricidad corre a cargo de CoreWeave. CoreWeave también puede financiar o reembolsar los gastos de construcción aprobados y, por los equipos auxiliares del propietario, puede obtener hasta 1,5 millones de dólares por megavatio en créditos de alquiler. Ese crédito puede reducir la renta base mensual hasta en un 50% hasta agotarse.

Por ejemplo: 1 megavatio de capacidad, con una tarifa base mensual de 100.000 dólares. Con el crédito de construcción del 50% aplicado, el pago real de ese mes sería de 50.000 dólares. Si se utiliza el crédito completo de 1,5 millones, a razón de 50.000 dólares mensuales, se necesitarían 30 meses para agotarlo, sin contar los incrementos anuales del alquiler ni otras cláusulas contractuales.

En esencia, el arrendatario financia la construcción del centro de datos y recupera lentamente ese capital mediante reducciones del alquiler a largo plazo. Este modelo de financiación por el cliente evita que Core Scientific tenga que asumir íntegramente la financiación de la obra. Pero el alquiler nominal de un contrato de 12 años no se cobra en su totalidad durante los primeros años; los ingresos contables tampoco equivalen al efectivo realmente recibido. Las cuentas señalan que los pagos anticipados, los créditos de construcción y el reconocimiento lineal de ingresos generan diferencias entre los ingresos contables y el flujo de caja.

El contrato también prevé indemnizaciones por retraso. En determinados supuestos, la penalización diaria es de 20.000 dólares, que posteriormente sube a 30.000; si el retraso persiste, CoreWeave tiene incluso derecho a cancelar el pedido. El arrendamiento del terreno de algunos emplazamientos depende de los acuerdos eléctricos originales: aunque se haya invertido una fortuna en la adaptación, si el acceso eléctrico falla, el valor del emplazamiento se desploma. El acuerdo incluye además un compromiso de finalización: si la financiación de la obra resulta insuficiente, Core Scientific debe aportar los fondos necesarios para completar la entrega.

La inversión asociada es enorme. En el primer semestre de 2026, el gasto de capital de Core Scientific fue de 954,2 millones de dólares, de los cuales 180,9 millones fueron aportados por CoreWeave. En mayo, su filial de financiación emitió 3.300 millones de dólares en bonos garantizados con un cupón del 7,75%, respaldados por los activos y derechos de ingresos de los proyectos de centros de datos designados. Con el principal inicial, el gasto anual por intereses asciende a unos 255,8 millones de dólares. La amortización del principal no comienza hasta que el alquiler empieza a facturarse y el arrendatario agota sus créditos, pero los intereses no se suspenden durante el periodo de crédito.

CoreWeave consigue capacidad de cómputo sin tener que desarrollar terrenos e infraestructura desde cero, y recupera la inversión en construcción mediante descuentos en el alquiler; los prestamistas mantienen derechos de crédito y obtienen intereses respaldados por los activos del proyecto y los alquileres previstos. Core Scientific conserva la propiedad de los activos y disfruta del potencial de flujos de caja a largo plazo, pero asume toda la responsabilidad de la construcción y la financiación. Nada de este reparto de intereses se aprecia en las cifras totales de los contratos de IA que se hacen públicas.

El mercado ya ha empezado a revalorizar este tipo de riesgo de financiación. Reuters informó el 22 de octubre de que, en octubre, los vendedores en corto acumulaban ganancias latentes de unos 6.000 millones de dólares en cinco empresas de infraestructura de IA, y tanto CoreWeave como Core Scientific figuran entre los principales objetivos de las posiciones cortas.

En otra noticia de Reuters del 26 de octubre, después de que Elon Musk advirtiera de que los prestamistas ya no están dispuestos a seguir financiando a los operadores especializados de nube de IA, CoreWeave caía un 4,5% en la preapertura y Core Scientific un 1,7%.

La fluctuación bursátil de dos días no permite juzgar si una empresa podrá pagar sus deudas, pero demuestra que el optimismo del mercado sobre los contratos de IA choca con facilidad contra el pesado riesgo de financiación subyacente. A los inversores en bonos les preocupa si los proyectos se terminarán a tiempo, si el suministro eléctrico será estable y si los alquileres de los clientes cubrirán el servicio de la deuda. El caso de la apuesta de Cipher por la IA, con 850 millones de dólares, muestra otra vía de financiación: la reconversión minera puede cargar a los accionistas con nueva deuda o diluir su participación.

El proyecto de Genesis, filial de SWI, se encuentra en una fase aún más temprana, aunque la compañía está construyendo rápidamente un negocio integral de cómputo. SWI comunicó un beneficio semestral de 631,6 millones de euros, procedente en su mayor parte de la revalorización de activos derivada de la inversión en Genesis. El 26 de octubre, SWI anunció pedidos de equipos de cómputo de Nvidia por valor de unos 1.000 millones de dólares y la firma de los primeros clientes; al mismo tiempo, oficializó un proyecto de cómputo de 13 megavatios con el socio español Templus.

Esta estrategia ya no se limita a alquilar emplazamientos y electricidad: SWI quiere controlar en profundidad el propio negocio de cómputo. La ventaja es que, además del alquiler del emplazamiento, puede obtener ingresos por la venta de potencia de cálculo; el coste es que ambas capas de negocio exigen inversión continua y quedan expuestas al riesgo de caída de la utilización y de rápida obsolescencia del hardware.

SWI no ha revelado en qué emplazamientos de Genesis se desplegarán estas GPU, cuánta de la capacidad de 1,2 gigavatios tiene valor económico de adaptación, cuándo generará ingresos de IA tras la transformación, ni qué parte de la ampliación de capital de 800 millones de euros se destinará específicamente a Genesis. La financiación mediante acciones diluye a los accionistas existentes; la financiación mediante deuda otorga a los acreedores prioridad sobre los flujos de caja futuros. En cualquier caso, son las condiciones de financiación las que determinan cuánto recibirán finalmente los accionistas.

Los mineros de Bitcoin tienen en sus manos un recurso que las empresas de IA ansían enormemente: los accesos a la red ya operativos valen mucho más en su nuevo uso que en la época de la minería. Pero el mercado suele caer en un error: dar por sentado que esa revalorización corresponderá automáticamente a los accionistas de las mineras.

Entre el acceso a la red y el pago final del cliente se interponen constructores, proveedores de hardware, arrendatarios y prestamistas. Cada parte tiene su contrato y su derecho sobre los flujos de caja. Los documentos presentados por Core Scientific muestran el reparto de ingresos una vez que los proyectos entran en funcionamiento; SWI demuestra que el capital está dispuesto a apostar por este sector, pero no prueba que los activos mineros adquiridos vayan a generar rentabilidades estables.

Tener la mayor cartera de recursos eléctricos no garantiza acabar siendo rentable. Quienes realmente ganan dinero son las empresas capaces de poner en producción sus megavatios sin ceder la mayor parte de los beneficios a clientes, constructores y prestamistas.