Wintermute: tras ETF y DAT, el RWA podría protagonizar la próxima fase alcista

Autor: Wintermute

Recopilado por: Jiahua, ChainCatcher

En las últimas dos semanas, el mercado de criptomonedas ha salido de una tendencia lateral, los flujos de capital de los ETF han vuelto a ser positivos y la emisión de stablecoins se ha estabilizado gradualmente. La pregunta más acuciante en el mercado ahora es: ¿significa esto que ha comenzado el próximo mercado alcista?

Si echamos la vista atrás, la aceleración de cada mercado alcista ha estado respaldada por un nuevo canal de liquidez. Desde la financiación temprana con tokens y las stablecoins hasta los ETF y las empresas de Tesorería de Activos Digitales (DAT), estos nuevos canales atraen continuamente fondos incrementales externos al mercado de criptomonedas, circulando entre diferentes activos y, en última instancia, impulsando una revalorización de todo el mercado.

Si se está gestando un nuevo mercado alcista, ¿qué canal traerá esta vez nuevos fondos incrementales al mercado? Creemos que el RWA es uno de los candidatos más probables.

Cada mercado alcista comienza con la entrada de nuevos fondos

La liquidez determina los mercados alcistas, y la liquidez también necesita un punto de entrada. Por muy abundantes que sean los fondos globales, no fluirán automáticamente hacia el mercado de criptomonedas. Solo cuando aparece un nuevo canal atractivo que trae fondos externos a esta clase de activos, el mercado de criptomonedas puede beneficiarse realmente de la expansión de la liquidez global.

En el pasado, cuando canales como las stablecoins, los ETF y las DAT surgieron por primera vez, a menudo trajeron entradas de capital unidireccionales sostenidas, impulsando la revalorización del mercado. Con el tiempo, se transformaron gradualmente de catalizadores incrementales a infraestructura cotidiana, permitiendo que los fondos entraran a través de estos canales y salieran con la misma facilidad.

Hoy, los ETF y las DAT, los dos canales más recientes del ciclo anterior, se han normalizado. El mercado sigue esperando un nuevo canal de financiación que impulse el próximo mercado alcista.

En cada mercado alcista, un canal de financiación diferente experimenta expansión, pico y, finalmente, normalización, entrando en un nuevo ciclo:

VC y financiación temprana con tokens (2017-2018): El capital riesgo y las ventas de tokens trajeron el primer lote de fondos de escala institucional al mercado de criptomonedas.

Stablecoins (2020-2021): La emisión neta superó los 120.000 millones de dólares en un año, estableciendo una base de dólares on-chain para financiar los ciclos de DeFi y altcoins.

ETF y DAT (2024-2025): Los ETF registraron entradas netas de 63.000 millones de dólares, mientras que las tesorerías de activos digitales acumularon más de 115.000 millones de dólares, impulsando principalmente la revalorización de los criptoactivos principales, con efectos de desbordamiento limitados sobre otros activos.

La línea discontinua en el Gráfico 1 representa el quinto canal de financiación que se está formando. Aunque el incremento neto del RWA es todavía pequeño en comparación con los picos de los canales anteriores, es el único canal que sigue creciendo cuando otros comienzan a declinar. A continuación, explicaremos por qué el RWA puede convertirse en el próximo punto de entrada de financiación capaz de impactar en los ciclos del mercado.

Los canales antiguos retroceden, los nuevos fondos aún no están en su lugar

Tras entrar en un mercado bajista, los fondos incrementales suelen agotarse gradualmente junto con el declive del canal dominante. Como se muestra en el Gráfico 2, cada ciclo tiene un canal que aporta la mayor parte de los fondos incrementales, y la entrada total de capital alcanza su pico en sincronía con este canal: llegando al 12% de la capitalización total del mercado en 2021 y al 10% en 2025.

Cuando el canal dominante pasa de ser un catalizador incremental a infraestructura ordinaria, la entrada total de capital se acerca rápidamente a cero. En los mínimos recientes, la entrada total de capital de los distintos canales solo equivalía al 2,4% de la capitalización total del mercado de criptomonedas.

Los fondos de ETF llegaron a registrar salidas netas, y muchos precios de negociación de DAT cayeron cerca o incluso por debajo del valor liquidativo (NAV), lo que les dificultó depender de las primas de valoración para financiarse y seguir acumulando activos. Mientras tanto, la oferta de stablecoins experimentó su mayor contracción desde el colapso de Terra.

En las últimas dos semanas, estos flujos de capital se han recuperado desde sus mínimos, pero en comparación con los picos de ciclos anteriores, la escala sigue siendo muy limitada.

Esta contracción no es inusual. En los reinicios de ciclos pasados, mientras los canales antiguos declinaban gradualmente, el siguiente canal solía comenzar a expandirse. Sin embargo, esta vez, la escala del RWA es todavía insuficiente para tomar el relevo, quedándose corta en aproximadamente un orden de magnitud en comparación con el canal dominante anterior. Que pueda crecer hasta una escala suficiente determinará si el próximo ciclo puede desarrollarse realmente.

El RWA no es solo tokenización de activos, sino también tokenización de liquidez

El mercado suele entender el RWA como "tokenización de activos", pero creemos que también significa tokenización de liquidez.

En el último año, la escala de los activos tokenizados on-chain ha crecido aproximadamente el doble, alcanzando más de 30.000 millones de dólares. Incluso durante los meses en que la oferta total de stablecoins se contrajo, los activos tokenizados continuaron creciendo. A medida que los fondos pueden fluir más libremente entre estos dos tipos de activos, el umbral de conversión entre activos tokenizados y criptoactivos nativos disminuye continuamente.

Hoy en día, las acciones tokenizadas, los fondos tokenizados y los criptoactivos se almacenan cada vez más en la misma cartera y se negocian y liquidan utilizando las mismas stablecoins.

Esta mayor capacidad de conversión de activos hace que la tokenización no sea solo una migración de activos tradicionales a la cadena, sino también un canal de liquidez potencial. Creemos que puede convertirse en un punto de entrada importante para entregar fondos incrementales en el próximo ciclo.

Diferentes formas de entrar

La mayor diferencia entre el RWA y los canales anteriores radica en cómo entran los fondos al mercado.

Cada canal anterior trajo compradores para un tipo específico de activo. Los VC y la financiación temprana con tokens compraron nuevos tokens, los fondos de stablecoins se precipitaron hacia los mercados de DeFi y altcoins, mientras que los ETF y las DAT compraron principalmente monedas principales y altcoins de primera línea.

La tokenización es diferente. Estos fondos compran inicialmente acciones de Apple o fondos de bonos del Tesoro de EE. UU., en lugar de criptoactivos. Sin embargo, una vez que los fondos entran en el sistema on-chain, resulta mucho más fácil desplazarse hacia BTC o altcoins.

Los canales anteriores empujaban los fondos directamente hacia activos específicos, mientras que la tokenización primero trae fondos incrementales al sistema on-chain, y luego los fondos deciden dónde asignarse.

Por lo tanto, el impacto a corto plazo del RWA no será tan inmediato como las entradas de capital del primer día de cotización de los ETF. Sin embargo, con el tiempo, estos fondos institucionales que entran en la cadena pueden asignarse gradualmente a todo el ecosistema cripto. Mientras tanto, a medida que la infraestructura que conecta los activos tradicionales con los protocolos cripto sigue madurando, los costes de conversión y asignación de fondos también seguirán disminuyendo.

Por qué los fondos aún no se han desbordado

En los últimos 12 meses, el RWA ha atraído alrededor de 16.000 millones de dólares en fondos, aproximadamente una décima parte de la mejor entrada acumulada de 12 meses de los ETF y las DAT en el ciclo anterior. Este canal se encuentra todavía en las primeras etapas de expansión.

Como se muestra en el Gráfico 3, si calculamos desde el momento en que cada canal alcanzó por primera vez una escala observable, sus picos de entrada de capital suelen producirse entre 20 y 60 meses después de alcanzar dicha escala. Los ETF alcanzaron su pico en el mes 20, las stablecoins en el mes 33, y los VC y la financiación temprana con tokens en el mes 54.

Según este calendario, el canal RWA tiene actualmente solo 18 meses de historia, y la entrada de capital de los últimos 12 meses equivale al 0,9% de la capitalización total del mercado de criptomonedas. Este rendimiento está por delante de las DAT durante el mismo período, y solo ligeramente por detrás de los ETF. Todavía está en sus primeras etapas y no significa que este canal haya fracasado.

Actualmente, la mayoría de los activos tokenizados siguen siendo productos de gestión de efectivo, bonos del Tesoro de EE. UU. y fondos del mercado monetario, y están restringidos dentro de vehículos cerrados con barreras de entrada. La infraestructura que conecta estos activos con otros mercados on-chain solo ha comenzado a funcionar recientemente.

Los catalizadores que impulsan este cambio provienen tanto de la regulación como de la infraestructura del mercado:

Aspecto regulatorio: La legislación sobre estructura de mercado y los marcos de tokenización están ampliando la elegibilidad de los tenedores de valores tokenizados y aclarando las reglas de transferencia de estos activos, sacándolos de los fondos de capital cerrados y con permisos.

Aspecto de infraestructura de mercado: Los bonos del Tesoro de EE. UU. y los fondos tokenizados están siendo aceptados gradualmente como garantía por las principales plataformas de negociación y protocolos DeFi, lo que permite que los activos de gestión de efectivo que originalmente estaban aparcados on-chain se transformen en capital que puede movilizarse en todo el sistema on-chain.

Por qué esto es importante para el posicionamiento

De 2024 a 2025, los fondos entrarán principalmente en el mercado a través de diversos productos envueltos, ETF y DAT, que mantienen principalmente monedas principales y altcoins de primera línea. Por lo tanto, BTC, ETH y unas pocas altcoins se han revalorizado.

Aparte de una pequeña cantidad de desbordamiento de capital durante el mercado de Memecoin, la gran mayoría de las altcoins no han recibido un interés de compra significativo; este desbordamiento proviene principalmente del efecto riqueza generado por el aumento de BTC y SOL.

Los inversores que esperan una temporada integral de altcoins están esperando esencialmente un fondo que estructuralmente no puede llegar a estos activos. Esta ronda del mercado alcista ha pasado sin provocar un frenesí generalizado del mercado. Quienes son más conscientes de las restricciones a los flujos de capital de los ETF y las DAT también son más propensos a anticipar qué activos recibirán interés de compra.

Esta vez, dos preguntas son cruciales:

¿Hacia dónde fluirán los fondos del RWA después de entrar en el sistema on-chain? Además de permanecer en sus vehículos originales, ¿entrarán en otros mercados on-chain?

Si estos fondos comienzan a fluir, ¿dónde se asentará finalmente el valor? ¿Qué activos se beneficiarán de ello? ¿Qué redes de liquidación, plataformas de garantía y protocolos fundamentales de DeFi pueden capturar estas actividades?

Es muy importante comprender que los activos tokenizados están en manos principalmente de instituciones y no de operadores a corto plazo. Esto significa que, si el próximo ciclo está impulsado por el RWA, el mercado resultante puede no ser excesivamente frenético, pero podría durar más. Como mínimo, el soporte estructural que el RWA aporta al mercado de criptomonedas tiene más probabilidades de mostrar características moderadas y duraderas.

En las últimas dos semanas, los canales tradicionales, incluidas las nuevas emisiones de ETF y stablecoins, han vuelto a registrar entradas de capital. Esto puede impulsar la recuperación del mercado, pero para formar un ciclo completo, puede que aún se necesite un nuevo canal de financiación incremental.

En cada mercado alcista pasado, ha habido una expansión sostenida de un nuevo canal. Actualmente, el RWA parece ser el único candidato que se desarrolla por este camino.

A medida que el mercado entra en un nuevo ciclo, observaremos de cerca si los activos institucionales ya tokenizados pueden salir de los vehículos cerrados, utilizarse más como garantía y entrar en DeFi, así como si pueden generar flujos de capital más allá de las necesidades de gestión de efectivo. Solo cuando estos cambios se produzcan realmente, el RWA podrá validar su potencial como canal de liquidez para el próximo mercado alcista.