El apalancamiento de la IA, los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense y el estrecho de Ormuz: los tres factores principales que dominan los mercados globales este verano.

Este verano, los mercados mundiales se vieron repetidamente sacudidos por tres acontecimientos: el colapso de las posiciones de IA altamente apalancadas, el rendimiento récord de los bonos del Tesoro estadounidense a largo plazo en 19 años durante el ciclo de recortes de tipos de interés, y la firma y ruptura reiteradas del acuerdo de alto el fuego en el estrecho de Ormuz.

Los tres elementos pertenecen a tres mercados diferentes y no parecen estar relacionados entre sí.

El 10 de agosto, Goldman Sachs los englobó a todos en el mismo marco: el mercado global podría estar pasando de un "exceso de ahorro" a una "escasez de capital". La IA está consumiendo grandes cantidades de efectivo, los gobiernos están endeudándose y el estrecho de Ormuz está bloqueando el suministro de bienes físicos; tres fuerzas que consumen simultáneamente el limitado capital global.

El banco central, que durante las últimas dos décadas ha sido responsable de inyectar continuamente liquidez en el mercado y de bajar los tipos de interés, tiene menos trabajo que hacer en esta ocasión.

Esta evaluación no implica que los tres factores vayan a empeorar. Sin embargo, plantea una pregunta: si el capital global se está volviendo más caro y escaso, ¿está preparado el mercado? Incluso si alguno de estos tres factores disminuye individualmente, la competencia global por el capital podría no desaparecer. La extrema volatilidad de julio —la caída del mercado bursátil seguida de un repunte, el aumento de los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense a pesar de los recortes de tipos y la recuperación a la mitad de los precios del petróleo crudo en tres días— podría no ser una casualidad, sino el inicio de un ciclo de alta volatilidad.

Aprovechamiento de la IA: La lógica es correcta, pero el aprovechamiento es erróneo.

De las tres cosas, la primera que despertó mi interés fue el apalancamiento de la IA.

Leopold Aschenbrenner, el "gurú de las acciones de IA", vio cómo el valor neto de los activos de su fondo de cobertura se disparaba un 439% en el primer semestre del año, gracias a una posición apalancada 4x fuertemente centrada en hardware de IA y a la venta en corto de acciones de software. En julio, el índice de semiconductores de Filadelfia se desplomó un 28,6% en un solo mes, lo que supuso un duro golpe tanto para alcistas como para bajistas. Vendió todas sus posiciones públicas de 16.000 millones de dólares a Citadel; Millennium y Jane Street se retiraron tras la evaluación, dejando a Wall Street como único comprador.

JPMorgan Chase advirtió posteriormente que la capacidad de los inversores institucionales para adquirir activos de IA ha disminuido significativamente. Si surgen problemas similares en el futuro, "solo los inversores minoristas podrán rescatarlos".

Sin embargo, al mismo tiempo, los ingresos de TSMC en julio aumentaron un 44,7% interanual, alcanzando un máximo histórico. Los tres principales proveedores de servicios en la nube de EE. UU. acumulan una cartera de pedidos combinada de 2,3 billones de dólares. La demanda de IA no se ha ralentizado. La tendencia es correcta; el problema radica en que el dinero está desapareciendo del lado del comprador.

Una señal más fundamental provino de Nvidia. El 10 de agosto, en lugar de impulsar chips más rápidos, Jensen Huang se asoció con seis importantes gestoras de activos, entre ellas BlackRock y Blackstone, para crear una plataforma de financiación: los clientes no podían permitirse los chips y necesitaban que Nvidia les ayudara a obtener financiación de las instituciones. El mercado no reaccionó positivamente: el precio de las acciones cayó ese día y los CDS se acercaron a máximos históricos.

Jim Chanos, conocido como el "Dr. Doom", afirmó que esto recuerda a 2008. La reticencia del mercado es simple: si la esencia de los 500 mil millones de dólares es "prestar dinero a los clientes para que compren sus propios chips", ¿cuánto tiempo puede durar este ciclo? Un sector que necesita cientos de miles de millones de dólares en ingeniería financiera para sobrevivir es, en sí mismo, prueba de la falta de fondos.

Bonos del Tesoro estadounidense: Una explicación del fracaso de los recortes de tipos de interés

La inteligencia artificial está consumiendo enormes cantidades de dinero y los gobiernos están endeudándose a tasas récord.

A pesar de que la Reserva Federal recortó las tasas de interés seis veces, sumando un total de 175 puntos básicos, el rendimiento de los bonos del Tesoro estadounidense a 30 años ha subido constantemente, alcanzando el 5,27% el 1 de agosto, el nivel más alto desde 2007. El mercado ya no está descontando las políticas de la Reserva Federal, sino la situación fiscal de Estados Unidos.

La deuda federal estadounidense superó los 40 billones de dólares en agosto, con pagos netos de intereses que alcanzaron los 1,039 billones de dólares en el año fiscal 2026, superando por primera vez el presupuesto de defensa. Por cada 5 dólares recaudados en impuestos, 1 dólar se destina directamente al pago de intereses. 15 billones de dólares de deuda vencen en el plazo de un año y se refinancian; por cada punto porcentual de aumento en el tipo de interés para la refinanciación, el déficit se expande automáticamente. La proporción de bonos del Tesoro estadounidense en manos de bancos centrales extranjeros ha caído del 34 % a menos del 24 %.

Goldman Sachs lo ha dejado claro: el mundo ha pasado de un estado de "ahorro excesivo" a uno de "extrema escasez de capital". El gasto en infraestructura de IA, que supera los 800.000 millones de dólares anuales, la reindustrialización y la reestructuración de la defensa simultáneas en varios países, y el aumento de la demanda de refinanciación de la deuda soberana, han chocado con un mercado de bonos gubernamentales donde los compradores se retiran. Los compradores se marchan, la oferta se expande y los tipos de interés solo pueden subir.

Incluso dentro de la Reserva Federal, existe una falta de unidad. El presidente Warsh redujo drásticamente la orientación prospectiva, afirmando que "el mercado ya ha soportado la mayor parte del trabajo de ajuste"; no hay prisa por subir las tasas de interés, sino que el mercado debe ajustarse por sí solo. El presidente de la Reserva Federal de Cleveland, Hammarck, contradijo públicamente esta postura, argumentando que las tasas de interés actuales "no han establecido un límite claro" y "podrían requerir múltiples subidas". La evaluación de Goldman Sachs es que la Reserva Federal se comporta más como un "pasajero" que como un "conductor".

El apalancamiento cuádruple de Aschenbrenner era vulnerable no solo por sus posiciones concentradas, sino también porque el dinero que pidió prestado podría estar encareciéndose. El auge del capital en el sector de la IA coincidió con un aumento del endeudamiento público, y los bancos centrales ya no tienen el mismo margen de maniobra para rescatar a ambos como antes.

Hermoz : Por qué un acuerdo de alto el fuego ya no funciona

El mundo financiero pone precio a la escasez de capital, y el mundo físico envía señales simultáneamente.

Desde el inicio de la guerra entre Estados Unidos e Irán a finales de febrero, el precio del crudo Brent ha seguido una curva volátil: 126 $ (combates en marzo) → 72 $ (alto el fuego en junio) → 85 $ (ruptura en julio) → 87,72 $ (agosto, Irán impone seis condiciones, Trump regresa a un estado de "seminegociación"). Cada ciclo de subidas y bajadas repite el mismo patrón: el mercado primero contempla la posibilidad de un "alto el fuego" y luego recalcula el precio ante la posibilidad de "reanudar los combates". Tras varias repeticiones, nadie se atreve a apostar fácilmente a que "esta vez va en serio".

La pregunta ya no es «luchar o no luchar», sino «¿cuánto tiempo puede durar el alto el fuego?». El secretario del Consejo Supremo de Seguridad Nacional de Irán, Zulghadeer, afirmó que el estrecho de Ormuz permanecería cerrado si Estados Unidos no cambiaba su comportamiento. Trump respondió diciendo que estaba dispuesto a aumentar la presión económica. Ambas partes están en conversaciones; ninguna ha cedido.

El OVX (Índice de Volatilidad del Petróleo) se sitúa actualmente en torno a 60, 3,2 veces el VIX. El mensaje del mercado de opciones es claro: el mayor riesgo extremo no reside en las acciones estadounidenses, sino en los ríos y lagos.

Para complicar aún más las cosas, las reservas de Estados Unidos se están agotando. Las Reservas Estratégicas de Petróleo (REP) han caído a 298,7 millones de barriles, situándose por debajo de los 300 millones por primera vez desde 1983. Los niveles previos a la guerra eran de 415 millones de barriles, pero tras liberar 172 millones en marzo, han seguido disminuyendo. La Agencia Internacional de Energía (AIE) ha calificado esta situación como la mayor interrupción del suministro en la historia del mercado petrolero mundial. La capacidad del gobierno estadounidense para liberar reservas y estabilizar los precios del petróleo en caso de que estalle otro conflicto en el estrecho de Taiwán es la más débil en cuarenta años.

La convergencia de tres temas subyacentes: desde el "exceso de ahorro" hasta la "escasez de capital".

Es posible que estas tres cosas no sean una coincidencia.

Las posiciones apalancadas de IA colapsaron porque un apalancamiento de 4x es insostenible en un entorno de tasas de interés al alza. Los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense a largo plazo se dispararon a medida que gobiernos y corporaciones competían simultáneamente con inversores globales por capital. El problema del estrecho de Ormuz, superficialmente geopolítico, tiene su origen en la repentina escasez de capital físico como el petróleo. Estas tres fuerzas —acciones, bonos y materias primas— actúan en direcciones diferentes, pero comparten una causa común: una inversión estructural en la dinámica global de la oferta y la demanda de capital.

Goldman Sachs denomina a este cambio "del exceso de ahorro a la escasez de capital". El mundo posterior a 2008 se caracterizó por un ahorro abundante, proyectos limitados y bajas tasas de interés. Los bancos centrales implementaron la flexibilización cuantitativa (QE) para proporcionar una red de seguridad, y los gobiernos obtuvieron préstamos prácticamente sin intereses. Este marco se mantuvo durante casi dos décadas.

En 2026, se producirá una ruptura simultánea desde ambos extremos. Por el lado de la oferta, los bancos centrales mundiales pasarán de ser compradores netos a vendedores netos de bonos del Tesoro estadounidense. Por el lado de la demanda, se liberarán billones de dólares en capital simultáneamente en cuatro direcciones: infraestructura de IA, reindustrialización, gasto en defensa y transición energética. Goldman Sachs señala específicamente que, entre estas cuatro fuerzas, el gasto en capital para IA ejercerá la presión alcista más significativa sobre las tasas de interés, impulsando simultáneamente al alza las tasas libres de riesgo y los diferenciales de crédito.

Aunque Holmz abra mañana y se liquiden todas las posiciones apalancadas de IA, la presión estructural sobre los tipos de interés no desaparecerá. La causa fundamental no es el evento en sí, sino el paradigma.

Desde otra perspectiva: Esto fue un "triple asesinato por falta de liquidez".

Estas tres fuerzas, con otro nombre, son tres presiones sobre la liquidez. Apuntan en direcciones distintas, pero han convergido simultáneamente.

Los problemas de liquidez fueron los primeros en manifestarse. Los fondos de IA con apalancamiento 4x sufrieron una liquidación concentrada en un corto período, y el índice de semiconductores de Filadelfia cayó un 28,6 % en un solo mes. El patrón de "caída → liquidación → mayor caída → más liquidación" obligó a todos los fondos expuestos a limitar sus pérdidas.

La liquidez de los bonos es un problema aún mayor. Con 15 billones de dólares que vencen y se renuevan en el plazo de un año, el ejercicio fiscal de 2026 requerirá un aumento neto de aproximadamente 2 billones de dólares en nueva deuda. El Tesoro extrae cientos de miles de millones de dólares del mercado cada mes, mientras que los compradores se retiran. Los tipos de interés solo pueden subir; cuanto mayor sea la carga de intereses, mayor será el déficit y más deuda nueva se necesitará, un ciclo que se retroalimenta.

La liquidez física es el tercer golpe. El 27% de las rutas marítimas mundiales de transporte de crudo se han interrumpido, sin rutas alternativas, y la reserva estratégica de reservas se ha agotado hasta su nivel más bajo en 40 años.

Las tres presiones de liquidez se superpusieron significativamente en el tiempo, creando una inusual "triple crisis de liquidez". Las condiciones extremas del mercado en julio —el Nasdaq repuntó un 2,8% en un solo día después de seis días consecutivos de caída, el rendimiento a 30 años alcanzó un máximo de 19 años y el crudo Brent recuperó la mitad de sus pérdidas en tres días después de una caída del 14% en dos semanas— son precisamente la expresión en los precios de esta resonancia.

Este marco no es una herramienta predictiva. Explica por qué julio fue tan volátil, pero no puede predecir cómo será agosto. Las tres presiones tienen diferentes condiciones de mitigación: el posicionamiento de la IA depende de cuándo Citadel distribuye sus activos al mercado, los bonos del Tesoro estadounidense dependen del ritmo de emisión del Tesoro y Holmes depende del ritmo de las maniobras del mercado. Estas tres no están sincronizadas. Pero su resonancia es suficiente para explicar una cosa: por qué la volatilidad de este verano se sintió más intensa de lo que sugería cualquier indicador individual.

Tras este verano: la alta volatilidad es un anticipo de la nueva normalidad.

En el mercado bursátil estadounidense, los informes de ganancias del segundo trimestre han demostrado claramente la demanda de IA: los proveedores de servicios en la nube están experimentando un crecimiento récord y los pedidos pendientes están alcanzando cifras sin precedentes. Sin embargo, las llamadas de margen de julio revelaron otra cara de la moneda: en este sector saturado y altamente apalancado, existe una enorme brecha entre el "juicio acertado" y la "supervivencia para obtener beneficios". La advertencia de JPMorgan Chase es especialmente relevante: una vez que disminuya el apoyo institucional, solo los inversores minoristas podrán ofrecer una red de seguridad, y la próxima corrección contará con aún menos compradores que la de julio.

En lo que respecta a los bonos del Tesoro estadounidense, conviene reiterar la declaración de Goldman Sachs: la Reserva Federal es un mero espectador, no el principal impulsor. Si la política fiscal se mantiene sin cambios, la presión estructural sobre los tipos de interés a largo plazo no desaparecerá simplemente con unas pocas bajadas. Que el rendimiento a 10 años vuelva a situarse por debajo del 4% no depende de la próxima reunión del FOMC, sino de la disposición del ahorro global a reinvertir en bonos del Tesoro estadounidense; esto escapa al control de la Reserva Federal.

En lo que respecta al petróleo crudo, la prima de riesgo del Ormuz ha pasado de ser un "shock puntual" a un "descuento persistente". Incluso si se alcanza un acuerdo de alto el fuego temporal, la enorme diferencia de precio entre el OVX y el VIX no desaparecerá a corto plazo. Con la prima de riesgo en su nivel más bajo en 40 años, el mercado será más vulnerable y los gobiernos tendrán menos poder cuando se produzca la próxima sorpresa en el lado de la oferta. La evaluación inicial de Goldman Sachs es que "ninguna de las partes parece dispuesta a realizar mejoras a gran escala, y los precios de la energía deberían mantenerse dentro de los límites", pero esta evaluación en sí misma es frágil: si el mercado se mueve demasiado en la dirección opuesta, "las preocupaciones pueden resurgir fácilmente".

El verdadero legado del verano de 2026 no reside en una fluctuación de los precios de los activos, sino más bien en que el mercado finalmente ha comenzado a pagar una prima por el nuevo paradigma de la "escasez de capital". Estas tres fuerzas son solo tres facetas de una narrativa más amplia; confluyeron durante el verano, pero las fuerzas estructurales subyacentes aún no se han desatado por completo.