الرهان الحاسم نحو تريليون دولار: لماذا تبتلع Marvell شركة Lumentum؟
Odailyأصلي | Odaily News: (@OdailyChina)
الكاتب | Azuma (@azuma_eth)
في 28 أكتوبر بتوقيت شرق الولايات المتحدة، بعد إغلاق الأسواق الأمريكية، تلقى سوق أشباه الموصلات والاتصالات الضوئية العالمي خبرًا ضخمًا.
نقلت وكالة بلومبرغ وموقع The Information عن مصادر مطلعة أن عملاق تصميم الرقائق Marvell Technology (NASDAQ: MRVL) يجري محادثات متقدمة للاستحواذ على شركة Lumentum Holdings (NASDAQ: LITE)، الرائدة في مكونات مراكز البيانات الضوئية.
وأفادت المصادر أنه إذا سارت الأمور بسلاسة، فقد يتم الإعلان عن الاتفاق الرسمي في أقرب وقت الأسبوع المقبل (أوائل نوفمبر). ومع ذلك، قبل التوقيع النهائي، لا تزال هناك احتمالية لتأجيل شروط الصفقة أو انهيارها. وحتى الآن، لم تكشف التقارير الإعلامية عن سعر الاستحواذ المحدد للسهم أو هيكل الدفع (النسبة الدقيقة بين النقد وتبادل الأسهم غير معروفة)، ولكن نظرًا للحجم الضخم لشركة Lumentum، تتوقع السوق على نطاق واسع أن تتضمن الصفقة نسبة عالية جدًا من تبادل الأسهم.
قبل ظهور أخبار الاستحواذ، وبفضل الطلب الهائل على التوصيلات الضوئية لمراكز بيانات الذكاء الاصطناعي، ارتفع سهم Lumentum بأكثر من 360% خلال العام الماضي، لتصل قيمتها السوقية إلى حوالي 830 مليار دولار؛ بينما تبلغ القيمة السوقية للمشتري Marvell حوالي 2210 مليار دولار. إذا أضفنا علاوة السيطرة المعتادة في عمليات الاندماج والاستحواذ، فإن هذه الصفقة المحتملة التي وصفتها وسائل الإعلام الأجنبية بأنها "اندماج ضخم في مجال الذكاء الاصطناعي" قد يصل إجمالي قيمتها إلى ما يقرب من 900 إلى 1000 مليار دولار.
إذا تمت الصفقة، فلن تكون فقط أكبر عملية اندماج في تاريخ الاتصالات الضوئية، بل ستصبح أيضًا أغلى رهان في صناعة أشباه الموصلات العالمية هذا العام.
دوافع Marvell: التمركز في سباق "التحول من النحاس إلى الألياف الضوئية" وشراء الطاقة الإنتاجية النادرة
إن توجه Marvell نحو Lumentum بهذا السخاء غير المسبوق ينبع من اصطدام البنية التحتية لقوة الحوسبة للذكاء الاصطناعي بجدار مادي.
مع تطور مجموعات الحوسبة للذكاء الاصطناعي من عشرات الآلاف إلى مئات الآلاف ثم الملايين من البطاقات، تقترب التوصيلات النحاسية التقليدية داخل الخوادم وبين الخزائن من حدودها القصوى من حيث تدهور الإشارة واستهلاك الطاقة ومسافة النقل الفيزيائية. لم يعد "التحول من النحاس إلى الألياف الضوئية" مجرد رؤية بعيدة المدى، بل أصبح قاعدة بقاء صارمة لتطور شبكات مراكز البيانات نحو 1.6T و3.2T وحتى CPO (البصريات المدمجة في الحزمة).
بالنسبة لشركة Marvell، فإن ابتلاع Lumentum يستهدف تحقيق هدفين استراتيجيين رئيسيين.
أولاً، إنشاء حلقة مغلقة رأسية متكاملة من "الرقائق الإلكترونية + المكونات الضوئية". في عام 2021، استحوذت Marvell على Inphi مقابل 10 مليارات دولار، مما منحها الهيمنة المطلقة على الرقائق الإلكترونية الأساسية لوحدات الإرسال الضوئية - PAM4 DSP (معالج الإشارة الرقمية). ولكن مع دخول الصناعة في منطقة عميقة من التوصيلات الضوئية فائقة السرعة، لم تعد رقائق DSP وحدها كافية لتلبية المتطلبات الصارمة للتغليف المشترك الكهروضوئي (مثل الفوتونيات السيليكونية وCPO).
أما شركة Lumentum، المستهدفة بالاستحواذ، فتمتلك تقنيات عالمية رائدة في ليزرات EML (ليزر الامتصاص الكهربائي المعدل) وليزرات CW (ليزر الموجة المستمرة) عالية الطاقة، كما أن Marvell نفسها عميل رئيسي لمكونات ليزر Lumentum. إن ضم Lumentum يعني أن Marvell ستتمكن من تحقيق تكامل داخلي محكم في البحث والتطوير بدءًا من توصيلات الحوسبة الأساسية ورقائق DSP وصولاً إلى مصادر ليزر المنبع، مع الاحتفاظ بالأرباح الوفيرة التي كانت تذهب سابقًا إلى الموردين.
ثانيًا، السيطرة على خطوط إنتاج رقائق "فوسفيد الإنديوم" (InP) الأكثر اختناقًا في الصناعة، والاستحواذ على سلطة تخصيص سلسلة التوريد.
حاليًا، لا يكمن أكبر عنق زجاجة في الاتصالات الضوئية العالمية في جانب الطلب، بل في النقص الشديد في الطاقة الإنتاجية لرقائق ليزر فوسفيد الإنديوم في المنبع. صرح الرئيس التنفيذي لشركة Lumentum، مايكل هيرلستون، في مقابلة مع بلومبرغ في أوائل أكتوبر من هذا العام أن الطاقة الإنتاجية لمكونات Lumentum الضوئية قد بيعت بالكامل وتمت جدولتها حتى أوائل عام 2029، بل إن بعض العملاء بدأوا بالفعل في حجز طلبات لعام 2030؛ وفي عام 2027، لن يتمكنوا من تلبية ما يصل إلى 70% من طلبات العملاء لبعض المنتجات الأساسية، كما ستصل فجوة العرض في عام 2028 إلى حوالي 30%.
هذا النقص الحاد قد يهدد بشكل مباشر منطق النمو الأساسي لشركة Marvell. في وحدات الإرسال الضوئية عالية السرعة، تعتبر الرقائق الإلكترونية والرقائق الضوئية علاقة تكامل صارمة - فكل نقص في مجموعة ليزر من المنبع يعني خسارة Marvell لبيع مجموعة DSP أو حلول الفوتونيات السيليكونية عالية الربحية. والأهم من ذلك، مع تطور الصناعة نحو CPO، أصبح التسليم المجمع لمصادر الضوء عالية الطاقة الخارجية مع رقائق الحوسبة اتجاهًا سائدًا. نظرًا لأن بناء مصنع جديد لرقائق فوسفيد الإنديوم يتطلب عادة من 3 إلى 5 سنوات للوصول إلى الطاقة الكاملة، فإن استحواذ Marvell على Lumentum التي تمتلك خطوط إنتاج InP الأساسية عالميًا يعني في جوهره الاستيلاء على "مخزن الذخيرة الضوئية" الأكثر ندرة في الصناعة للسنوات الثلاث المقبلة، ووضع سلطة جدولة الطاقة الإنتاجية لسلسلة التوريد في قبضتها.
تناقض صارخ: لماذا ارتفع سهم Lumentum بينما انخفض سهم Marvell؟
بعد انتشار شائعات الاستحواذ، في تداولات ما بعد الإغلاق للأسهم الأمريكية، اتخذت أسعار أسهم Marvell وLumentum اتجاهين متعاكسين تمامًا - انخفض سهم Marvell بأكثر من 10% في مرحلة ما بعد الإغلاق، وبلغ سعره في التداول الليلي حوالي 230 دولارًا، ولا يزال الانخفاض بعد الإغلاق يتجاوز 8%؛ بينما قفز سهم Lumentum بأكثر من 17% في مرحلة ما، وبلغ سعره في التداول الليلي حوالي 993 دولارًا، بارتفاع 8.65% بعد الإغلاق
بالنسبة للشركة المستهدفة Lumentum، فإن إضافة توقعات "علاوة السيطرة" الضخمة إلى دورة الطاقة الإنتاجية الشحيحة أصلاً يجعل اندفاع رأس المال لشراء السهم ورفع سعره أمرًا منطقيًا؛ لكن السبب الجوهري وراء بيع المستثمرين لسهم Marvell في نفس الصفقة يعود إلى مخاوف وول ستريت بشأن "الدفاتر المالية" خلف هذه الصفقة التي تقدر بعشرات المليارات.
أولاً، تكلفة الاستحواذ المذهلة وضغوط تخفيف الملكية. Lumentum ليست أصلًا رخيصًا في قاع الدورة، فبفضل سردية التوصيلات الضوئية للذكاء الاصطناعي، تضاعف سعر سهمها عدة مرات خلال العام الماضي، حتى أن بعض مؤسسات وول ستريت أعطت مؤخرًا سعرًا مستهدفًا جريئًا يبلغ 1200 دولار. الاستحواذ على كيان ضخم تتجاوز قيمته السوقية ثلث قيمة Marvell عند أعلى مستوياته التاريخية تقريبًا، مع دفع علاوة سيطرة كبيرة، يعني أن Marvell، التي لا تتمتع بتدفقات نقدية وفيرة للغاية، ستضطر حتمًا إلى إصدار عدد هائل من الأسهم الجديدة أو تحمل ديون ضخمة. ولفترة طويلة بعد إتمام الصفقة، سيواجه المساهمون الحاليون في Marvell آلام تخفيف حادة في ربحية السهم (EPS).
أما الخلاف الأعمق فيكمن في أن هذه الصفقة ستعيد كتابة جينات نموذج أعمال Marvell بالكامل. لطالما كانت Marvell شركة تصميم رقائق نموذجية بدون مصانع (Fabless)، تقوم بالاستعانة بمصادر خارجية لتصنيع الرقائق بالكامل إلى TSMC، مما يتيح لها نموذج تقييم خفيف الأصول وعالي الهوامش؛ بينما Lumentum هي شركة تصنيع متكاملة رأسياً (IDM) بكل ما تحمله الكلمة من معنى، تمتلك عدة مصانع لرقائق فوسفيد الإنديوم وقواعد تغليف واختبار حول العالم. الانتقال من "التصميم خفيف الأصول" إلى "التصنيع ثقيل الأصول"، مع استهلاك الأصول الثابتة الضخم لشركة Lumentum ونفقات توسيع خطوط الإنتاج الرأسمالية (CapEx)، قد يؤدي على الأرجح إلى خفض الهوامش الإجمالية الجميلة التي كانت تتمتع بها Marvell.
بين خطة الحلقة المغلقة الكهروضوئية التي لن تتحقق إلا على المدى البعيد، وتخفيف الملكية وضغوط الهوامش الوشيكة، ليس من الصعب فهم سبب اختيار مؤسسات وول ستريت "البيع أولاً" في تداولات ما بعد الإغلاق.
هل تجني Coherent المكاسب دون عناء؟
بينما أحدث اللاعبان الرئيسيان على الطاولة صدمة في الصناعة، شهد سهم Coherent (NASDAQ: COHR)، عملاق الفوتونيات ومكونات الاتصالات الضوئية العالمي الآخر، ارتفاعًا ملحوظًا في تداولات ما بعد الإغلاق، متجاوزًا 250 دولارًا في التداول الليلي.
قد يكون منطق السوق الصاعد تجاه Coherent مرتبطًا بـ "حياد سلسلة التوريد". قبل هذا الاستحواذ، كانت Lumentum موردًا أساسيًا محايدًا على مستوى الصناعة، وعملاؤها لا يشملون فقط كبرى شركات الحوسبة السحابية ومصنعي وحدات الإرسال الضوئية، بل أيضًا عمالقة الرقائق مثل Broadcom وNVIDIA وAMD. وبمجرد استحواذ Marvell على Lumentum بالكامل، ستتحول من "تاجر أسلحة عام" إلى "أصل حصري يسيطر عليه منافس مباشر".
بالنسبة لشركة Broadcom وكبرى شركات الحوسبة السحابية، فإن تسليم شريان الحياة لمعدات الشبكات الأساسية (الليزر) إلى Marvell، المنافس في مجال الرقائق المخصصة والمفاتيح، أمر غير مقبول إطلاقًا من منظور أمن سلسلة التوريد. وللتماشي مع مبدأ "المورد الثاني" (Second Source) وتجنب مخاطر الاختناق، فإن هؤلاء العملاء الكبار الذين كانوا ينتظرون خارج أبواب Lumentum للحصول على الطاقة الإنتاجية لعامي 2027-2028، من المرجح جدًا أن يحولوا كميات هائلة من الطلبات الإضافية والمدفوعات المسبقة لتوسيع الطاقة والعقود طويلة الأجل متعددة السنوات بسرعة إلى Coherent، المورد المستقل الوحيد المتبقي في السوق.
بعبارة أخرى، إذا تمت صفقة Marvell وLumentum في النهاية، فإن هوية Coherent "كطرف ثالث مستقل" وطاقتها الإنتاجية الناضجة الحالية قد تتمتع مباشرة بعلاوة تقييم أعلى بسبب ندرتها.
طريق Marvell نحو التريليون دولار
في يونيو من هذا العام، شارك مؤسس NVIDIA جنسن هوانغ في حديث جانبي مع الرئيس التنفيذي لشركة Marvell مات مورفي. أثناء مناقشة تطور البنية التحتية للذكاء الاصطناعي، قدّم الاثنان معًا حكمًا صناعيًا استشرافيًا للغاية: كانت العقبة الأولى للذكاء الاصطناعي هي قوة الحوسبة، مما خلق أول شركة بقيمة سوقية 5 تريليونات دولار وهي NVIDIA؛ والعقبة الثانية كانت التخزين، مما أنتج ثلاثة عمالقة تخزين بقيمة تريليون دولار؛ والعقبة النهائية القادمة ستكون "الترابط" (Connectivity).
على تلك المنصة، أشار هوانغ إلى Marvell وهتف للجمهور: "سيداتي وسادتي، هذه هي الشركة التالية التي ستبلغ قيمتها تريليون دولار!"
بالنسبة للقائد مات مورفي، فإن الانتقال من القيمة السوقية الحالية البالغة 220 مليار دولار إلى "نادي التريليون دولار" الذي تنبأ به هوانغ، لا يمكن تحقيقه بمجرد بيع رقائق DSP أو تقديم خدمات تصنيع ASIC مخصصة لشركات الحوسبة السحابية، فالسقف واضح للعيان.
فقط من خلال ضم Lumentum، وصهر طاقة إنتاج مصادر الضوء الأكثر ندرة في الصناعة للسنوات الثلاث المقبلة مع تقنياتها في الفوتونيات السيليكونية وDSP والمفاتيح ووحدات XPU المخصصة في حلقة مغلقة لا تتجزأ، يمكن لشركة Marvell أن تتحول حقًا من "دور مساعد أساسي يبيع المعاول" إلى "صانع قواعد البنية التحتية" في عصر التوصيلات الضوئية للذكاء الاصطناعي.
في أوائل الأسبوع المقبل، قد يتم الكشف رسميًا عن أوراق هذه الصفقة التي تقترب من 100 مليار دولار، بينما تكون الجولة الثانية من إعادة تشكيل سلسلة توريد قوة الحوسبة للذكاء الاصطناعي العالمية قد بدأت للتو.
هذا المحتوى لأغراض معلوماتية وتعليمية فقط، ولا يمثل نصيحة استثمارية تتعلق بـ BTCC. تبذل BTCC قصارى جهدها ولكنها لا تضمن صحة أو دقة أو أصالة المحتوى المذكور أعلاه.