هل بلغت الرافعة المالية في وول ستريت حدودها؟ البنوك "استنفدت ميزانياتها العمومية" وتدفع صناديق التحوط لزيادة المراكز القصيرة

عندما تصل ضوابط المخاطر الداخلية إلى أقصى حدودها، فإن إجابة وول ستريت ليست الضغط على المكابح، بل تحريك قوائم المرمى.

وفقًا لأحدث تقرير لبلومبرغ، بعد أن وصل بنك باركليز في وقت سابق من هذا العام إلى الحد الأقصى لتمويل عملاء صناديق التحوط وسط موجة تداول أسهم الذكاء الاصطناعي الآسيوية، قام عبر آلية مزاد داخلي بتحويل جزء من حصة رأس المال المخصصة لمكتب تداول أسعار الفائدة إلى أعمال الوساطة الرئيسية، للحفاظ على التوسع في الإقراض لعملاء صناديق التحوط الآسيوية. وفي الوقت نفسه، بدأ متداولو عدة بنوك من بينها جولدمان ساكس في الضغط على عملاء صناديق التحوط لتشجيعهم على الاحتفاظ بمزيد من المراكز القصيرة — وهي عملية تضغط على استخدام الميزانية العمومية على الورق، لكنها لا تخفض فعليًا المستوى الإجمالي للرافعة المالية في السوق.

قال دينيس كولمان، المدير المالي لجولدمان ساكس، في وقت سابق من هذا الشهر إن الطلب على تمويل الأسهم يواصل تجاوز السعة المتاحة في القطاع، مما أتاح لجولدمان ساكس "نشر الموارد بشكل انتقائي". وتُظهر بيانات الوساطة الرئيسية لدى جولدمان ساكس أنه خلال الأسبوع المنتهي في 18 أكتوبر، انخفض صافي الرافعة المالية لصناديق التحوط الأمريكية الطويلة/القصيرة بمقدار 3.2 نقطة مئوية إلى 43.7%، مسجلًا أدنى مستوى في خمس سنوات — لكن هذا الانخفاض جاء بالكامل تقريبًا من زيادة المراكز القصيرة، وليس من خفض المراكز الطويلة. منذ 31 يوليو، انخفضت رافعة المراكز الطويلة بمقدار 0.5 نقطة مئوية فقط إلى 128.8%، بينما ارتفعت رافعة المراكز القصيرة بمقدار 8.0 نقاط مئوية إلى 85.1%، وهو أعلى مستوى في خمس سنوات، وبلغ إجمالي الرافعة المالية حوالي 214%، أي أنه ارتفع بدلًا من أن ينخفض مقارنة بالفترة السابقة.

باركليز "يحرك قوائم المرمى": مزاد داخلي يتجاوز حدود ضوابط المخاطر

وفقًا لتقرير بلومبرغ، أراد كبار المسؤولين التنفيذيين في باركليز في وقت سابق من هذا العام توسيع حجم التمويل لعملاء صناديق التحوط الآسيوية للاستفادة من فرص الارتفاع السريع لأسهم الذكاء الاصطناعي الآسيوية. غير أن البنك كان قد بلغ بالفعل الحد الأقصى الداخلي للتمويل. وكان الحل هو: قيام مكتب تداول أسعار الفائدة عبر آلية مزاد داخلي بتحويل جزء من حصة رأس المال إلى أعمال الوساطة الرئيسية — التي يديرها قسم الأسواق العالمية برئاسة عادل خان.

وجاء الموقف الرسمي لباركليز بأن البنك "ينشر الميزانية العمومية للخدمات المصرفية الاستثمارية بشكل ديناميكي، مع الحفاظ على رقابة صارمة على المخاطر والعوائد أثناء اغتنام فرص العملاء". ومع ذلك، وفقًا لمعلومات نقلتها بلومبرغ عن أشخاص مطلعين، فإن هذه "الرقابة الصارمة" لم تدخل حيز التنفيذ فعليًا إلا بعد بلوغ الحد الأقصى، وكانت طريقة التعامل هي إعادة رسم الحد الأقصى نفسه.

والجدير بالملاحظة أن البنك البريطاني بدأ بالفعل في يوليو من هذا العام، عندما ظهرت تصدعات في تداولات الذكاء الاصطناعي، في مراجعة هذا القطاع من السوق، وفي سبتمبر ركّز بوضوح على أعمال تمويل الأسهم الآسيوية لدى وسطاء لندن الرئيسيين.

مفارقة ساخرة: رفض "عبقري أسهم الذكاء الاصطناعي"، ومع ذلك استخدم الحصة إلى أقصى حد

أكثر التفاصيل سخرية في هذه الواقعة هو أن باركليز كان قد رفض في السابق قبول صندوق التحوط Situational Awareness كعميل بحجة مخاطر تركز قطاع الذكاء الاصطناعي — وهو قرار ثبتت صحته لاحقًا.

تأسس صندوق Situational Awareness على يد ليوبولد أشينبرينر، وكان الصندوق يدير رافعة مالية تبلغ حوالي 4 أضعاف عبر أدوات مقايضة العائد الإجمالي، وبنى بشكل رئيسي من خلال جولدمان ساكس محفظة مراكز طويلة في البنية التحتية للذكاء الاصطناعي ومراكز قصيرة في أسهم البرمجيات. وعندما شهد قطاع الذكاء الاصطناعي تصحيحًا في يوليو من هذا العام، توالت نداءات الهامش، واضطر الصندوق إلى بيع جميع مراكزه المكشوفة بخصم حوالي 10% إلى سيتاديل التابعة لكين غريفين، وانخفض حجم الصندوق خلال أيام من حوالي 45 مليار دولار إلى حوالي 10 مليارات دولار.

ومع ذلك، فرغم نجاح باركليز في تجنب أبرز حادثة انهيار هذا العام، فإنه دفع حصة التمويل لصناديق التحوط الآسيوية إلى أقصى حد، حتى أنه اضطر إلى اقتراض رأس المال من مكاتب تداول أخرى. وهذا يوضح أن انهيار Situational Awareness لم يكن سوى أكثر الأعراض وضوحًا لمشكلة نظامية تتمثل في رهان السوق بأكمله على نفس موضوع الذكاء الاصطناعي عبر الميزانيات العمومية لعدد قليل من المتداولين، وليس السبب الجذري.

ضغوط عامة على القطاع: جولدمان ساكس ويو بي إس يعترفان باقتراب التمويل من التشبع

باركليز ليس حالة معزولة. وفقًا لتقرير بلومبرغ، قال المدير المالي لجولدمان ساكس دينيس كولمان في وقت سابق من هذا الشهر إن الطلب على تمويل الأسهم يواصل تجاوز السعة المتاحة في القطاع؛ وكان قد صرح في يوليو بوجود طلب في مجالات الوساطة الرئيسية وتمويل الدخل الثابت "يفوق بكثير الحجم الذي نرغب في قبوله". أما المدير المالي ليو بي إس تود توكنر فقال في يوليو إن استخدام الميزانية العمومية للأسهم في أعمال الوساطة الرئيسية أصبح "أكثر تحفظًا".

وكان استراتيجي بلومبرغ سايمون وايت قد حذر في يونيو من أن معدلات تمويل العقود الآجلة ارتفعت بشكل حاد بسبب الطفرة في الطلب على مقايضات العائد الإجمالي، وأن التعرض للرافعة المالية الذي يقدمه المتداولون للسوق عبر العقود الآجلة ومقايضات العائد الإجمالي بلغ مستويات قياسية، مع ارتفاع مخزون الأسهم إلى 223 مليار دولار، مضيفًا أن "الميزانيات العمومية للمتداولين قد تواجه اختناقًا في العرض بسبب القيود التنظيمية". وتعد عملية باركليز اللاحقة تأكيدًا مباشرًا على هذا "الاختناق في العرض".

حيلة "زيادة المراكز القصيرة": إجمالي الرافعة المالية يرتفع بدلًا من الانخفاض

عندما تنفد مساحة الميزانية العمومية، كان "الحل" الذي قدمته وول ستريت هو: جعل العملاء يزيدون المراكز القصيرة. وفقًا لتقرير بلومبرغ، تعاون متداولو بنوك مثل باركليز وجولدمان ساكس مع عملاء صناديق التحوط لتقليل استخدام الميزانية العمومية في دفاتر الوساطة الرئيسية من خلال تشجيعهم على الاحتفاظ بمزيد من المراكز القصيرة — إذ يمكن استخدام الأموال الناتجة عن المراكز القصيرة داخليًا لتمويل المراكز الطويلة.

غير أن بيانات الوساطة الرئيسية لدى جولدمان ساكس تكشف جوهر هذه العملية. أشار لي كوبرسميث من جولدمان ساكس في التقرير الأسبوعي الصادر في 18 أكتوبر إلى أن انخفاض صافي الرافعة المالية منذ نهاية يوليو "جاء بالكامل تقريبًا من زيادة المراكز القصيرة، وليس من انخفاض المراكز الطويلة". فقد انخفضت رافعة المراكز الطويلة بمقدار 0.5 نقطة مئوية فقط إلى 128.8%، بينما قفزت رافعة المراكز القصيرة بمقدار 8.0 نقاط مئوية إلى 85.1%، وهي عند المئين المائة خلال خمس سنوات، وبلغ إجمالي الرافعة المالية حوالي 214%، أي أنه ارتفع بدلًا من أن ينخفض بعد انهيار Situational Awareness.

كما أشار متداول مكتب التداول في يو بي إس تورستن سيبل في التقرير الأسبوعي الصادر في 18 أكتوبر إلى أن تحركات السوق الأسبوع الماضي "بدت وكأنها إعادة تموضع وليس تصفية شاملة للأسهم، وهي مشابهة جدًا لعملية خفض الرافعة المالية التي أثارها Situational Awareness قبل أشهر"، محذرًا من أنه في ظل انخفاض صافي تعرض صناديق التحوط إلى المئين الثلاثين خلال خمس سنوات وبقاء إجمالي الرافعة المالية فوق المئين التسعين، "إذا استمر ضغط الأرباح والخسائر، فإن المحافظ تواجه هشاشة أمام مزيد من خفض الرافعة المالية".

واعترف كوبرسميث أيضًا بأنه إذا استمر ضغط الأداء، "فإن هناك بالفعل مجالًا لمزيد من خفض الرافعة المالية عبر بيع المراكز الطويلة وإعادة شراء المراكز القصيرة". ويعني إجمالي الرافعة المالية البالغ 214% أنه بمجرد أن تتحرك المراكز الطويلة والقصيرة في اتجاهين متعاكسين في الوقت نفسه — كما حدث في يوليو عندما انخفضت أسهم البنية التحتية للذكاء الاصطناعي وارتدت أسهم البرمجيات — فإن ما يسمى بـ"التحوط" سيفقد فعاليته بسرعة.

عوائد ضخمة تدفع إلى المخاطرة: الوساطة الرئيسية تصبح محركًا للإيرادات

لماذا كل هذا العناء لتجاوز القيود؟ الإجابة تكمن في الأرباح. وفقًا لتوقعات بلومبرغ، من المتوقع أن تعلن أعمال الأسهم في باركليز يوم الخميس عن إيرادات للربع الثالث تبلغ حوالي 865 مليون جنيه إسترليني (حوالي 1.2 مليار دولار)، وهو أقوى أداء للربع الثالث للبنك منذ عام 2009 — أي العام التالي لاستحواذه على أعمال ليمان براذرز في أمريكا الشمالية.

كانت أعمال الوساطة الرئيسية هي المحرك الأساسي لإيرادات الأسهم في وول ستريت هذا العام، والتقلبات السوقية التي غذت طفرة إيرادات التداول كانت نفسها ناتجة إلى حد كبير عن الرافعة المالية التي يوفرها الوسطاء الرئيسيون. وهذا يشكل حلقة مغلقة ذاتية التعزيز: البنوك تقرض الصناديق، والصناديق ترفع أسعار أسهم الذكاء الاصطناعي، وتقلبات الذكاء الاصطناعي تولد إيرادات تداول، والإيرادات توفر مساحة أكبر في الميزانية العمومية لأعمال الوساطة الرئيسية — حتى تنعكس هذه الدورة.

في الوقت الحالي، يراجع البنك البريطاني دفاتر الأسهم الآسيوية لدى وسطاء لندن الرئيسيين، ووصف يو بي إس اتجاه خفض الرافعة المالية الأسبوع الماضي بأنه إعادة لانهيار Situational Awareness، بينما لا يزال إجمالي الرافعة المالية قرب مستويات قياسية.